【富蘭克林】上市基礎建設的投資機會：通訊基建

摘要重點

■ 投資通訊基礎建設公司是參與行動裝置滲透率和數據使用傳輸成長潛力的最佳方式之一
■ 通訊基建公司特性: 商業模式穩健、長期契約支持、通膨保護條款、現金流量創造能力強
■ 相較於未上市的通訊基礎建設公司，上市通訊基礎建設公司擁有三大優勢: 規模經濟、報酬潛力較高、地域優勢

數據使用量高速成長驅動通訊基礎建設需求

投資通訊基礎建設公司是參與行動裝置滲透率和數據使用傳輸成長潛力的最佳方式之一，這些公司的商業模式穩健，營收有長期契約所支持，通常包含五至十年的初期不可撤銷的期限，即使過了不可撤銷的期限，多數租戶也選擇續約。此外，通訊塔的租賃契約通常會有通膨保護的條款，包括使用 CPI 通膨加速因子或更好的機制來對抗通膨，因此，這些資產創造現金流量的能力很強，且流失率極低。

近期研究發現，受惠於 5G 推展，未來五年北美的數據使用量將以每年 27% 的速度成長，使用者的移動數據量是他們使用 4G 時候的 2.7 倍，數據使用量高速成長已讓行動網路營運商大舉投資行動網路基礎設施以避免壅塞並改善服務品質，這將嘉惠通訊塔公司。

北美地區有三家大型上市通訊塔公司，包括美國電塔、SBA 通訊和皇冠城堡國際，合計市占率達 88%，其餘 12% 則是由私營公司及少數的網路營運商所瓜分。

截至 2022 年五月底，美國電塔、SBA 通訊和皇冠城堡國際都是美盛凱利基礎建設價值基金 (本基金之配息來源可能為本金) 持股。<本頁不代表對任一個股的買賣建議>

根據 <圖表一>，過去幾年，私人資金對於通訊塔的興趣水漲船高，2021~2021 年 11 筆值得關注的通訊塔併購交易當中，有 9 筆交易是被私人營運商收購，相較 2018~2019 年僅有 4 筆收購交易、私人營運商僅參與其中 2 筆交易。

以下我們列舉一些數據佐證，相較於未上市的通訊基礎建設公司，從規模經濟、報酬潛力和地域優勢來看，投資上市通訊基礎建設公司仍是較佳選擇。

通訊基礎建設產業：大者恆大

過去二十年，上市通訊塔公司透過與網路營運商的出售和售後租回交易，或是和其他獨立營運商的購買交易取得更多通訊塔，進而驅動公司業務持續成長，讓上市通訊塔公司現在持有的通訊塔數量較多且地點也較為分散。以美國最大通訊塔營運商、同時也是上市通訊基礎建設公司美國電塔為例，如 <圖表二> 所呈現，美國電塔目前擁有超過 4 萬個基地台，這跟最多僅擁有幾千個基地台的大型私營通訊塔公司形成強烈對比。

對於旗下擁有較少基地台的私營通訊塔營運商來說，其中一個阻礙是這些公司營運僅限於某個地區，會錯失其他地區的發展機會。例如，某家通訊服務營運商需要強化在紐約的網路覆蓋範圍，對於基地台所在地僅侷限於佛羅里達州的通訊塔公司就無法受惠。

此外，上市通訊塔營運商的規模經濟效益讓他們在大都會區基地台市場能取得更高的市占率，因為通訊服務營運商希望以最有效的方式為客戶佈署新的網路頻譜，大都會區自然成為 5G 網路初期鋪設的重心，美國超過 97% 的主要服務契約 (Master Service Agreement，簡稱 MSA) 是跟三家上市通訊塔公司所簽訂<圖表三>。

高承租率支持更高的報酬率

上市通訊塔公司的另一大優勢是他們從基地台獲取的報酬率遠優於私營通訊塔公司，因為上市通訊塔公司旗下的基地台較為成熟，通常位於數據流量較大且承租率較高的已開發地區，從 <圖表四> 可見，對於通訊塔公司來說，在既有的基地台基礎上，每增加一個租戶將大幅提升報酬率。此外，上市通訊塔公司的資金成本較低，也會進一步擴大他們跟私營通訊塔公司的獲利差距。舉例來說，美國電塔的總債務成本僅約 2.4%，私募市場的債務成本平均為 4%，這意味即使只有一個承租戶，美國電塔基地台可獲取的投資報酬率也高於市場的要求報酬率。

既有基地台的優勢

私營通訊塔公司要取得通訊塔的方式是建立新基地台的組合，儘管每年大概會興建 500 座新的通訊塔，分區規劃 (zoning) 和環境許可能對新基地台的興建帶來重大限制，某些情況下，可能需要數年時間才能獲得核准。因此，謹慎的做法是興建之前至少要有一位客戶承諾使用該基地台。興建新基地台申請許可的時間冗長也突顯出既有通訊塔營運商的吸引力，因為對於行動網路營運商來說，在既有的基地台部署新的設備遠比等待興建新基地台更有效率，且新基地台的位置也可能位於邊緣且發展較不成熟的地區。

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