【晨星】全球股債市展望
Morning Star 2023-05-02 11:58
全球投資市場展望
• 市場波動度非常高，債券殖利率的波動幅度為 30 年來少見，但也顯示分散投資的好處。
• 儘管最近針對轉為寬鬆政策的時點不斷被推遲，但金融市場持續預期大多數央行已接近升息頂峰，且認為離降息不遠。
• 由於全球勞動力市場非常緊俏，且失業率低，預示著通膨保有黏性的走勢。通膨的發展路徑可能成為降息觀點的一大挑戰。
• 人們將關注更多金融市場動盪的可能性，以及更嚴格的信貸條件可能帶來的影響。這不像以前通膨水位低時的信貸事件，能讓中央銀行保有更多靈活度。
• 獲利仍然容易受成長疲軟、利潤侵蝕和成本壓力的影響。
全球債市回顧
「你不可能採緊縮貨幣政策，而不造成一些破壞。」
債市的波動度非常極端，雖然這樣的波動幅度很少見，市場壓力提醒投資人債券的保護力量。追蹤市場波動的 MOVE 指數達到了自全球金融危機以來未曾見過的水準，通膨、成長、金融穩定性，以及利率預期的急遽重新定價相互碰撞影響。
儘管通膨數據持續指出央行在控制核心通膨面臨挑戰，但來自 SVB、Signature Bank 和 Credit Suisse 等金融不穩定的因素和更多擔憂，已經推動市場價格和表現的大幅波動。值得注意的是，最近的動盪並不是自緊縮周期開始以來的第一次：去年英國市場的負債驅動投資危機就是一個例子。儘管出現了金融系統風險，但包括美國聯準會（25 個基點）、英國央行（25 個基點，為了降低通膨，必要時還會進一步收緊政策）和歐洲央行（50 個基點），仍然繼續升息。
債券年初迄今的表現良好，標普全球已開發國家主權債券指數 (S&P Global Developed Sovereign Bond Index) 年初迄今報酬為 2.9%，但一年來的報酬率仍為負 4.3%。
全球債市展望
美國聯準會、全球和美國經濟的前景，仍然是評估債市發展的關鍵。2023 年第一季，全球經濟成長普遍超出預期，美國和歐洲綜合採購經理人指數出現反彈。然而，越來越多的跡象表明成長趨緩的情況正在浮現，關於前景的警告也越來越多，國際貨幣基金組織最近修正了其成長預測，預計 2023 年全球 GDP 為 2.8%、2024 年為 3%，略低於 1 月份的預測。
質化評估一般較量化評估更有指標性。國際貨幣基金組織首席經濟學家 Pierre-Olivier Gourinchas 表示：風險嚴重向下傾斜，這在很大程度上是由於過去一個半月的金融動蕩。
儘管量化方面的調整不大，但國際貨幣基金組織對前景的看法比一月份更加黯淡，當時它認為今年是全球經濟的轉折點，風險更加平衡。
房地產市場正在放緩，信貸條件已收緊，市場普遍預期信貸條件的收緊將影響實體經濟。然而，市場仍有一些亮點，包括中國的重啟，促進了全球消費，以及歐洲免於嚴寒冬季的危機，這在六個月前是一大風險。
全球勞動力市場仍然保持相當的韌性，美國連續三份強勁的非農就業報告和 3.5% 的失業率就是一個縮影。評論員指出，工作人口，以及雇主需求的結構性轉變是原因之一。商業活動水位和變化都很重要，雖然整體朝向放緩的方向，但活動水位持續受到來自 COVID-19 和 COVID-19 之前量化寬鬆政策的貨幣和財政刺激支持，這些因素仍存於系統中，並減輕了聯準會緊縮政策的影響。人們於前幾年累積的儲蓄也提供一些緩衝。
對於中央銀行而言，一切都與通貨膨脹和實現其目標有關。他們是否看到可以達成目標的足夠進展而暫停升息？加拿大央行和澳洲央行已經暫停升息。反之，美國聯準會、歐洲中央銀行、紐西蘭央行和英國央行因對核心通膨的擔憂而繼續採取收緊貨幣政策。美國最新的核心通膨數據為 5.6%，略高於上個月的水平。低失業率數字顯示，要讓工資增長減緩、抑制單位勞動力成本和服務業通膨壓力可能非常具有挑戰性。
市場預期聯準會將再次升息，隨後自 2023 年底至 2024 年開始降息 90-100 個基點。市場也預期紐西蘭央行也接近緊縮週期的高峰，認為其是降息的前奏。市場評估歐洲央行和英國央行有更多工作要做，因此市場正在選擇性地為降息定價。
經濟成長與通膨之間隱含著傳統上前者帶領後者的相關性，高利率迫使經濟崩潰，金融不穩定影響實體經濟，使央行被迫進入寬鬆週期，目前市場預期緊縮週期已來到高峰，短期利率將急劇下降。急遽收緊貸款標準產生的重大影響可能持續存在，這意味著聯準會和其他中央銀行將需要減少抑制成長和通膨的措施。
另一個關鍵風險是，中央銀行難以顯著降低核心通膨，而讓通膨和經濟成長間權衡更加困難。數據本身，尤其是通膨訊號，或是央行的表態可能會迫使市場重新調整。在這種情況下，隨著債券殖利率重新到達高位，短期債券市場的壓力再次顯現，終端利率反映出通膨的僵固性，最終可能導致更嚴重的衰退。這種情況栩栩如生。
全球股市回顧
今年第一季的股票報酬相當強勁。 MSCI 世界報酬指數 (MSCI World Net Total Return Index) 上漲 7.7%、S&P 500 上漲 7.5%。歐洲股市亦表現出色，德國 Dax 30 上漲 12.2%、法國 CAC 40 指數上漲 13.4%。基本上，多數市場都在第一季繳出正報酬的績效數字。Nasdaq 100 指數第一季的報酬率為 17%，一些科技公司正在權衡資產負債表和現金流量表間的實用性。
全球股市展望
受產業和公司表現、成長支持和較低利率預期的共同推動，國際股市表現強勁。最受矚目的問題是，它能否在通貨膨脹、獲利和成長等風險環境中保持此走勢？第一季的成長令人驚訝，儘管市場環境仍然充滿挑戰。在國際貨幣基金組織對 2023 年全球經濟增長 2.8% 的預測中，發達經濟體 2023 年的成長率預計為 1.3%，不到 2022 年 2.7% 的一半。國際貨幣基金組織的《全球金融穩定報告》指出，銀行和非銀行金融中介機構面臨的風險不斷隨著利率上升。它指出：歷史上，中央銀行如此強力的升息往往伴隨著金融體系爆出狀況的壓力。國際貨幣基金組織還暗示成長走勢將趨緩，並指出經濟不會在中期恢復到疫情之前的成長率。
在 2023 年 4 月的亞洲發展展望報告 (Asian Development Outlook) 對高加索和中亞地區的穩定成長持積極態度，預計今年成長 4.4%，2024 年成長 4.6%。報告中也指出：中國的重啟在貿易、旅遊和對其他發展中亞洲國家的溢出效應，都讓東亞的未來展望相當光明。
通貨膨脹仍然是一個主要問題，已開發國家中央銀行距離實現其通貨膨脹目標還有很長的路要走。這意味著硬著陸風險很大。此外，中央銀行現在還需要權衡對金融體系的威脅與過早注入刺激措施（市場定價認為許多國家將降息）的風險，這可能會加劇高通膨的情況。這樣的結果將需要未來更嚴厲的打擊通膨並進行經濟調整。在許多層面上，很難看出通膨如何在沒有經濟衰退和歷經痛苦的情況下回到目標，而不是軟著陸。爭論的焦點是中央銀行是否已採取足夠的收緊措施，其滯後現象是否充分抑制信貸、經濟活動和通膨。中央銀行對長期高利率的看法與市場對低利率的預期存在分歧。
最新的聯準會會議紀要為投資人提供了一些訊息。儘管聯準會官員預測經濟溫和衰退，但在金融動蕩的情況下，3 月份仍舊升息。一些政策官員想要暫停升息，而其他人則考慮升息 50 個基點。無論何處，通膨風險都是有被考量的。企業獲利是一個關鍵的焦點。大多數地區的獲利成長在 2022 年初達到頂峰，此後一直呈現下降趨勢。獲利壓力依然明顯，包括利息成本、工資和單位勞動力成本上升、供應鏈壓力和需求。
富國銀行的股票策略主管預計 S&P 500 將在未來三到六個月內出現 10% 的回檔，但年底目標仍高於當前水平。隨著市場進入第一季的財報季，高盛策略師表示，企業利潤將出現自 2020 年 COVID-19 大流行開始以來的最大跌幅，預計 EPS 年減 7%。但其他機構則描繪了更樂觀的前景，指出經濟迄今為止的韌性展現，聯準會懸而未決的轉折點已被納入對利率的預期。
最近獲利標準已經被降低。 FactSet 指出，分析師對 S&P 500 第一季 EPS 預期的下調幅度高於平均水平。它還指出：
• 截至 4 月 6 日，有 106 家 S&P 500 指數成分股公司發布第一季的 EPS 報告。有超過 97 家公司優於 5 年平均數、 98 家高於 10 年平均水平。在這 106 家公司中，78 家發布了負值 EPS 報告，及 28 家發布了正值 EPS 數字。
• 這是自 2019 年第三季以來，S&P 500 指數成分股公司發布負值 EPS 報告數量最多的一季，2019 年第三季共有 81 家。如果最終數字為 78 家，這代表自 FactSet 於 2006 年開始追蹤該指標以來，S&P 500 指數成份股中發布負值 EPS 報告公司數量的第四高。另一方面，2023 年第一季也是自 2020 年第二季以來 (24 家)，S&P 500 公司發布季度正值 EPS 報告數量最少的一次。
• 雖然分析師下調了第一季的總體 EPS 預測，但他們也下調了 2023 日曆年 的總體每股收益預測。自 2022 年 12 月 31 日到 2023 年 3 月 30 日，2023 日曆年 EPS 預測下降了 3.8%（從 230.33 美元降至 221.50 美元）
儘管預期獲利狀況不佳，但市場情緒依然強勁，股市實現了自 2009 年初以來最大的財報季前漲幅之一。S&P 500 於近期有不錯的表現 ，儘管預計第一季利潤可能下降 8%。估值保持中性。 FactSet 指出：自 2023 年 12 月 31 日以來，S&P 500 的 12 個月本益比已從 16.7 升至 17.8，雖然指數上漲，但同期 2023 全年度 EPS 預測有所下降。
在市場出現劇烈波動並與通膨等棘手問題搏鬥的情況下，應該注意分散投資的好處，尤其是在資產類別之間和資產類別內的估值趨同的情況下。市場對打擊通貨膨脹的狀況要有更高的確定性才能使投資更加明朗。同時，不確定即是已知的確定。
除非另有說明，本文數據一般指截至 2023 年 4 月 19 日。
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