【路博邁投信】投資長觀點－未來一年的主要產業展望(下篇)

Joseph V. Amato, 總裁暨股票投資長

在主要產業展望系列的第二章中，我們剖析了在 2024 年將主導科技、金融、消費和工業的一些關鍵主題。

每年 1 月份，路博邁研究分析師團隊都會展望主要產業類別在未來一年的前景。

今年的美國大選可能適逢經濟放緩和 2020 年以來的首次降息，看來勢將帶來另一個多事之年。以此為念，我們在上一期和本期的《CIO 每週觀點》，分享路博邁分析師在多個產業所識別的一些主要投資主題，在上一期討論過醫療保健、能源及發電、和公用事業類別之後，我們在本期將剖析科技、金融、消費和工業產業。

科技：變革性增長且競爭激烈

科技股是過去幾年的投資亮點之一，在 2023 年也不例外，並由半導體和網路類股領漲。

路博邁半導體業分析師 Jamie Zakalik  形容人工智慧 (AI) 是「自網路問世以來最重大的長期增長發展」，適值很多半導體公司的基本面已經處於週期性低位並開始復甦，AI 興起為整個晶片業在 2023 年搭建了近乎完美的場景。

那麼剛起步的盈餘復甦表現是否能夠為現今半導體業的評價提供理據呢？我們相信可以。半導體業週期復甦過程通常平均維持兩或三年，而我們認為 AI 將繼續是此產業的主要投資主題。舉例來說，Jamie 認為投資者可以留意 AI 運算如何從大型 AI 訓練演進為在較小型終端裝置上進行 AI 推論。

除了半導體之外，AI 幾乎觸及整個科技業。就雲端運算而言，積極投資於 AI 的公司應能夠在未來幾年開拓新的收入來源。AI 具潛力改變數位廣告體驗，可望在一定程度上抵銷此產業受經濟週期變化的影響。生成式 AI 幾乎在一夜間使搜尋業務成為競爭戰場：在搜尋模型中，智慧財產權仍然是關鍵，但數據、品牌、分銷和與廣告商的關係始終是舉足輕重。 

不過，科技投資主題並不是只有 AI。

我們的網路及硬體分析師 Daniel Flax 認為，雲端運算的長遠發展趨勢維持穩健，他預期短期焦點將繼續落在優化負荷量；至於法規監管也是此產業的主要主題，特別是對於平台公司而言，我們一直密切關注相關調查的進展和政策改變。由於科技業日益注重私隱問題，部分大型平台憑著能夠完善拓展產品和獲得第一方數據的能力，因而仍然具備優良條件推動增長。 

就算是半導體業，在 AI 之外也有其他重要發展動態，例如工業自動化、電氣化和連網趨勢的增長機會仍然亮麗。此外，不同晶片市場正處於不同步的週期：首先進入調整的類別例如個人電腦、智能手機和記憶體市場，在 2024 年有望繼續出現不同程度的復甦，至於較遲才放緩的通訊設備、工業和汽車等市場，或將在今年上半年進一步走軟。

金融：銀行股反彈

在我們上週發表的首篇產業展望系列中，選舉政治、宏觀經濟環境和利率路徑對產業前景的影響格外突出，這些因素在今年也將左右金融業的表現。

銀行股在 2023 年於危機中起步，然後經歷了數月的殖利率曲線倒掛，到了第四季，市場在定價時開始預期利率下降、產業盈餘預測開始回穩，以及監管政策似乎呈現放寬跡象，銀行股才恢復起色。雖然銀行股評價展現吸引力，但路博邁分析師對於商業房地產貸款業務佔比高於平均的貸款機構保持警惕，並致力於發掘有望受益於重組等催化因素而獲得市場重新評級的公司。

保險業方面，我們的分析師 Chai Gohil  最看好提供個人財產保險的公司，這類別在 2023 年表現優異。儘管通膨升溫，但保費漲幅超過賠償額，因此 Chai 認為個人財產保險企業在 2024 年普遍能夠繼續擴展利潤率，因而也為目前的股票評價水準提供了支撐。反之，我們認為商業財產保險業的定價週期已經進入成熟階段，而業務焦點將因而重新導向為推動增長，如此可能影響相關公司的利潤率。

Chai 認為，人壽保險業現在受益於較明顯的利多因素 - 與銀行業不同，人壽保險業在利率較高下，不但投資收益上升，也獲得較多資金流入其年金產品，而承保趨勢似乎也正面。我們繼續留意美國勞工部最新更新的受託責任規則的潛在影響，以及很多保險公司在近年已經納入投資組合的私募債權之信貸品質。

就如其他科技業一樣，支付和金融科技業的競爭仍然激烈但保持理性：幾乎所有業者都高度注重利潤率和獲利能力，而我們認為有能力透過拓展軟體和增值服務而推動非交易收入來源的公司，將能夠突圍而出，特別是當消費支出可能放緩時。總體來說，支付額仍然穩定，而部分企業也因獲得私募股權公司的青睞和產業併購再次活躍而使股票評價獲得支撐。

消費：經歷跌宕起伏的四年後邁向正常化

宏觀環境與消費景氣息息相關。當前的樂觀氛圍立足於實質薪資增長強勁、通膨緩和，以及消費者的流動資金充裕，且看來願意動用儲蓄作消費，但路博邁零售和電商分析師 John San Marco 認為，在考量這些因素時有必要兼顧就業前景不確定、反映消費者財政狀況的訊息不一，以及利率波動的潛在滯後影響。

故此，我們對於現在仍然出現過度消費，或是因累積通膨壓力和價格彈性大而面臨風險的領域保持警惕。在經歷疫情和多年疫後波動期後，我們認為消費產業動態恢復正常化和消費者價值將是此產業在 2024 年的投資主題。

在消費服務中不少風險都集中於非必需消費業，這類別的收入增長高度取決於定價能力，但隨著消費者削減在疫後大增的消費支出 (例如在外用餐時的消費意願下降)，其定價能力似乎正在減弱。John 認為，零售商的表現相比之下應較佳，在經歷與疫情相關的極端波動性和在 2022-2023 年的營運挑戰之後，相信 2024 年將是零售商迎來復甦的一年。我們認為，錢包份額在今年將回穩，而零售業將比消費服務業較容易實現投資者的期望。

由於來自匯率和大宗商品的阻力消退，推動銷售和盈餘恢復較正常增長，加上投資者認為評價相對上具吸引力，我們較看好整體必需消費業。

工業：聚焦於優質公司；處於週期初段的產業帶來機會

至於工業，由於週期性較強的固有特性，宏觀環境對產業固然舉足輕重，但微觀因素同樣重要。一方面，製造業活動普遍回穩、庫存恢復正常、供應鏈緊張情況大致紓緩，以及大宗商品輸入成本回調都發揮了支撐作用；但另一方面，開發半導體供應來源仍然挑戰重重，而這產業也易受主要政策引發的爭議影響，尤其是影響電氣化趨勢和國防等辯論。

雖然如此，路博邁工業分析師 Evelyn Chow 認為，企業特定因素和在次產業中已知的增長動力，有望成為推動工業股在 2024 年獲取較佳表現的關鍵。

就航太、國防和運輸業，我們看好整體產業，特別是偏好飛機製造和其售後市場，相信旅遊需求持續增長和評價理想能夠支持股價表現。此外，我們也看好貨運業，尤其是短期鐵路營運業的前景，在長期也額外看好零擔運輸市場的增長機會。至於汽車和機械，我們對此類股的投資展望較為中性，在著重於品質的同時，專注於在個股層面的機會。

我們現在對多元化工業股持適度樂觀的態度，看好於短週期的受惠者和業務涉及興建數據中心計劃的電子公司，以及能夠因複合收益能力而受惠於利率環境較寬鬆的優質企業。對於整個產業來說，Evelyn 強調併購和分拆業務活動的重要性，並偏好於能夠憑著自身力量提升利潤率並更好地控制其命運的企業。

正常化和週期性轉折點

我們在本週探討的產業，大部分的週期性都比上週所討論的產業更強，在研究這些產業在 2024 年的前景時，也成為了一項重要的提醒，就是商業週期當前正在經歷多年以來首個真正的放緩期 - 經濟放緩不是始於投資泡沫爆破、發生金融危機或是類似新冠疫情等外在事件，而是因為實體經濟的供需和受到貨幣政策的影響。

在零利率年代和疫情終結之後，2024 年可望成為正常化的一年，但宏觀環境仍然可能出現眾多商業領袖和市場參與者都不熟悉的新狀況，因而也將帶來引人入勝的投資機會。  

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