方正證券：醫療服務行業報告 重度垂直閉環為王

重度垂直將成為互聯網醫療最重要的發展趨勢，沒有“之一”！“重度”是指用戶在一個平臺上可以獲取一系列完整閉環的醫療服務，“垂直”是指服務商在某個細分醫療方向深耕細作。一個完整的“重度”服務，將在體驗上完勝“大而全”的單環節平臺，從而成功搶奪高粘性、高單價、高頻次的優質用戶。由於醫療服務需求的特殊性，類似於“網購電商”大而全的商業邏輯在醫療服務領域難以成立，醫療服務需求是縱向鏈條衍生需求，而“網購電商”是橫向衍生需求。我們認為未來互聯網醫療生態格局將極可能演變為“一全多垂”局面，高粘性、高單價、高頻次的醫療服務將以重度垂直形態存在，而“大而全”的平臺則將滿足剩余的醫療服務需求，“大而全”的平臺由於缺乏像重度垂直模式那樣“本地化”特征的保護，將會面臨激烈競爭，最終存活的平臺數量將極為有限。

哪些互聯網醫療細分方向將會重度垂直？基於“提升效率”、“優化資源”，“提升體驗”金三角標準，緊盯七大要素！我們在首篇報告中提出：連接、智慧和體驗是互聯網醫療的增量價值基礎點。如果再進一步，可以理解為互聯網醫療創造的增量價值來自於對傳統醫療效率的提升、對於資源的節約以及對於體驗的改善。結合到病種細分方向，我們認為具備7大要素的病種方向，更適合重度垂直：（1）治不好（慢病），（2）必須治（致命，痛苦），（3）高單價，（4）高頻次，（5）多環節，（6）重時效，（7）基數大。而不具備這些要素的細分方向，重度垂直的商業模式難以形成。經過初步篩選，我們認為糖尿病、肝病、心血管疾病等完全具備重度垂直的條件。

互聯網醫療行業估值的再思考別再糾結短期盈利。互聯網醫療全行業尚處於摸索期，並且目前仍為主流醫療界所不屑，屬於邊緣創新范疇。《創新者的窘境》說得非常清楚，邊緣創新的低毛利特征才是他之所以能夠顛覆主流的重要原因。因此我們認為目前階段不應糾結短期盈利，商業模式的考量標準可以參考首篇報告中“四句真經”理論，其中線下服務鏈整合的標準與本篇“重度垂直”一脈相承。

投資建議：上市公司標的還要尷尬多久？細究稟賦資源，等待並購潮！從二級市場角度考慮，互聯網醫療上市公司可選標的仍然較少，同時難免有一些瑕疵，我們認為最重要的是考察上市公司在“重度垂直”方向所積累的稟賦資源，“風已起，豬不缺”，靜待並購，便有機遇！我們再次強調，互聯網醫療已經不是主題炒作，而是大勢所趨，應提前版面！按重度垂直的思路，我們看好九安醫療(002432,股吧)（深耕血壓、血糖）、樂普醫療(300003,股吧)（心臟支架的自我閉環）、福瑞股份(300049,股吧)（肝病閉環打造）、三諾生物(300298,股吧)（血糖儀強勢稟賦資源，糖尿病最佳重度垂直方向）以及寶萊特(300246,股吧)（血透和體溫）。