小天鵝A：業績增速再超30% 市場份額明顯提升

華泰研究所家電組 張立聰/徐葉

收入、利潤雙雙高增長，市場份額與毛利率持續提升

公司2016Q1成績喜人：收入增長29%，業績增長31%，凈利率提升0.1pct。公司內外銷增速均顯著高於行業平均水平，市場份額分別提升3.5pct、2.6pct，凸顯產品競爭優勢。隨着高附加值的滾筒洗衣機銷售占比的提升，公司毛利率增加0.4pct。

業績持續高增長，運營效率得優化

公司2016年一季度實現營業收入42.4億元，YoY28.7%；實現凈利潤3.2億元，YoY30.8%；實現EPS 0.50元/股。在2015年業績高基數的基礎上，公司仍能取得收入端和利潤端的雙雙高增長，實屬不易。此外，公司運營效率持續得到優化：報告期內，公司存貨周轉率提升0.3至4.8；營收賬款周轉率提升0.6至4.0；期間費用率降低0.3pct至17.8%。受此影響，公司2016年一季度實現凈利率8.5%，較2015年同期提高0.1pct，盈利能力進一步改善。

內外銷增速顯著高於行業平均水平，市場份額提升凸顯產品競爭力

根據產業在線統計數據，2016年1-2月我國洗衣機內銷市場零售量較去年同期小幅增長3.9%；外銷市場零售量較去年同期減少12.1%。公司在內外銷市場均取得顯著高於行業平均水平的增長：2016年1-2月，小天鵝內銷市場零售量同比增長19.9%；外銷市場零售量同比增長3.3%。公司市場也份額進一步提升，2016年1-2月小天鵝國內市場占有率約為25.9%，較2015年同期提高3.5pct；出口市場占有率為17.3%，較2015年同期提高2.6pct；凸顯公司產品的市場競爭力。此外，公司線上渠道銷售快速發展，報告期內實現電商零售額8.2億元，較2015年同期增長100%。

滾筒洗衣機助推產品結構升級，毛利率進一步提升

受原材料價格下行且對經銷商讓利影響，公司洗衣機出廠價基本持平。在此背景下，產品結構的升級成為公司毛利率提升的主要因素。高附加值的滾筒洗衣機銷售占比的持續提升，使得公司2016年一季度實現毛利率28.1%，較2015年同期增加0.4pct。2016年，公司將重點發展定位高端的比弗利產品線，將其作為一級子品牌獨立運作。此外，以i-bigger智能變頻洗衣機為代表的智能化產品將成為公司中高端產品線的標配。公司對比弗利品牌和智能產品的關注將有望進一步提供產品結構升級的新動力(310328,基金吧)。

洗衣機有望超預期，公司純粹的產品結構將帶來最大業績彈性，維持「增持」評級

小天鵝A「產品升級+效率提升」的戰略實施效果顯著，內外銷增速均顯著高於行業平均水平，市場份額與盈利能力持續提升。預計2016-2018年EPS為1.80/2.21/2.68元。考慮到洗衣機行業2016年有望超預期增長，參考可比公司估值，給予2016年18-20倍PE，對應合理價格區間32.40-36.00元，維持「增持」評級。

風險提示：宏觀經濟下行，市場競爭加劇，滾筒洗衣機市場需求疲弱。

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