我們仍將深陷在美元陷阱 金融恐怖式均衡不會消失

中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際金融研究室副主任張明撰文指出，盡管本輪全球金融危機的源頭在美國，但在危機過去六七年之后，我們可以看到，美國經濟復甦態勢是全球經濟中屈指可數的。這除了有賴於美國金融市場與美元的特殊地位之外，美國政府在危機后及時出臺的大規模刺激政策也功不可沒。換言之，美國經濟的調整能力是非常強的。

eswar s. prasad是康奈爾大學經濟系教授、前imf中國處處長，他的英文暢銷書《dollar trap》（美元陷阱）的中文版近日在中國出版。中文版書名為《即將爆發的貨幣戰爭》，聽著挺有噱頭，但遠沒有英文名那樣能夠直截了當地反映全書主題。在最近的北京書展上，新世界出版社為prasad教授的這本書舉行了一個發布會，我受邀參加發布會並與他本人進行了面對面交流。以下是我為這本書中文版撰寫的推薦語：“21世紀初的經常賬戶失衡降低了全球對美元的信心，而全球金融危機的爆發卻強化了美元的地位。展望未來，美元地位依然穩固，人民幣國際化卻任重道遠。《美元陷阱》一書為此提供了完美的解釋。”

《美元陷阱》這本書的主題非常鮮明，可以簡單概括為：盡管美元存在這樣那樣的問題，但放眼全球，短期內甚至中期內都找不到美元的挑戰者，因此美元仍將繼續主導國際貨幣秩序，“金融恐怖式均衡”仍將得以維系。

prasad教授推導出上述結論的主要邏輯如下：

首先，在本輪全球金融危機爆發前，美元地位的確有日薄西山的式微之勢。這表現為美國出現了持續並不斷擴大的經常賬戶逆差。持續通過向其他國家借錢來融通本國消費的結果，是美國對外凈債務的不斷上升。在金融危機爆發前相當長一段時間內，美國國內外學者都有一種一致擔憂，也即隨著美國對外凈債務占gdp比重達到一個臨界點，國際投資者對美元債務的可持續性將會產生懷疑，他們會拒絕繼續向美國提供融資，甚至可能拋售美國國債，這將會導致美國長期利率急劇上升、進而導致美國經濟衰退與美元貶值。而一旦這一情景發生，美元的國際地位將被顯著削弱。

其次，沒有想到的是，盡管美國爆發了危機，但並非上述國際收支式的危機，而是美國房地產與金融泡沫內爆式的危機。不過吊詭的是，美國金融危機的爆發不但沒有削弱、反而顯著增強了美元的地位。這是由於，隨著危機爆發造成全球投資者風險偏好急劇下降、避險情緒急劇上升，大量國際資本涌入安全資產市場進行避險。而全球最大且最具流動性的安全資產市場，恰好是美國國債市場。這就使得美國金融危機與其他國家金融危機的爆發形成了鮮明的反差：當其他國家爆發金融危機后，后果通常是本幣貶值、國債利率急升、政府融資成本顯著上升；而當美國爆發金融危機后，后果竟然是美元升值、國債利率下降、政府融資成本不升反降。

再次，本輪全球金融危機不僅僅是在危機期間暫時提升了美元的國際地位，這次危機可能在較長時期內強化美元的地位。一方面，在美國次貸危機爆發后，歐洲主權債務危機相繼爆發，而后者持續削弱了歐元——也即美元最重要的競爭對手——的國際地位；另一方面，金融危機的頻繁爆發加劇了新興市場經濟體通過積累外匯儲備來防范外部沖擊的動機。而新興市場外匯儲備投資必須重視流動性與安全性，而全球金融危機的爆發使得歐洲國家與私人部門提供安全資產的能力顯著下降，這就意味著更多的外匯儲備不得不投資於美國國債市場，從而進一步強化美國金融市場以及美元的地位。簡言之，prasad教授認為，未來美國金融市場的核心競爭力在於向全球提供安全資產的能力。

最後，盡管人民幣國際化近年來進展不錯，但人民幣在短期甚至中期內都難以挑戰美元的國際地位。prasad教授一針見血地指出，貨幣國際競爭力的背后是一國金融市場的國際競爭力，而中國金融市場的深度、廣度與流動性與歐洲與日本尚存在較大距離，更不用說與美國金融市場相比。而且，一旦中國政府在未來金融市場開放過程中搞錯了次序，例如在人民幣匯率形成機制充分市場化之前全面開放資本賬戶，中國就可能遭遇金融危機的沖擊。換言之，人民幣要趕上英鎊、日元的國際地位仍然有待時日，要與歐元相提並論而為時甚遠，要與美元並駕齊驅，還存在非常大的不確定性。

總體而言，筆者非常認同prasad的上述觀點與推導邏輯。第一，盡管本輪全球金融危機的源頭在美國，但在危機過去六七年之后，我們可以看到，美國經濟復甦態勢是全球經濟中屈指可數的。這除了有賴於美國金融市場與美元的特殊地位之外，美國政府在危機后及時出臺的大規模刺激政策也功不可沒。換言之，美國經濟的調整能力是非常強的。

第二，盡管目前美國經濟與美元依然存在一些問題，但美元潛在對手的問題更大也更難解決。例如歐洲如何徹底地擺脫債務危機的困擾？日本與中國如何推動對保證經濟可持續增長而言至關重要的結構性改革？更不要說黃金與比特幣試圖扮演全球儲備貨幣所面臨的巨大挑戰了。

第三，我們應該非常重視prasad對人民幣國際化前景與決定因素的分析。在我看來，只要做好了以下三件事情，10年之后人民幣注定會成為國際化貨幣：中國經濟能繼續維持6-7%的年均增速、中國金融市場能夠發展壯大、中國能避免系統性金融危機的爆發。而如果這三件事情有一件做不好，人民幣國際化的前景都令人堪憂。（本文原發表於《彭博商業周刊》）