中國新一輪不良債務周期是一場勇敢者的游戲

    媒體人桑曉霓撰文指出，中國爆發金融危機並非必然，但目前還不存在會拖垮銀行的流動性問題跡象。不過，也沒有跡象表明銀行的資產負債表會很快改善。這篇文章具有一定參考意義。

中國的變化多快啊。嗯，也許沒怎麼改變。今年，中國央行(PBoC)用新的流程——宏觀審慎評估體系(Macro Prudential Assessment)——取代了月度貸款配額機制，以監測信貸增長。

此舉出台之際，中國總的信貸資金流（源自銀行和非銀行類機構）規模再次加大，以求支持經濟擴張。

國際清算銀行(Bank for International Settlements)的數據顯示，2008年第四季度至去年第三季度末期間，非金融部門的債務擴大了279%，如今相當於國內生產總值(GDP)的249%。這些數據並未計入最近幾個月信貸的激增。中國各銀行存在的目的就是以各種方式服務於國家——對少數股東的義務就別提了。

正如中信證券(600030,股吧)(Citic Securities)的克里斯· 伍德(Chris Wood)所指出的，近期有關銀行把它們對較疲弱企業客戶的部分債權轉換為股權的言論，表明了「這樣一個政治現實：銀行的利益可能會屈從於實體經濟的利益，這對中資銀行的股東可能是個壞消息」。

這也預示着又一個不良債務周期將要開啟。

今年已經發生了七起企業違約，還可能發生更多違約事件。伍德補充說，這已導致信貸息差擴大，意味着在經歷一輪債券發行熱潮之後，債券市場對發行人可能不再像過去那樣友好。

許多大膽的外國投資者正在開始考慮兩方面的機遇：一是買進貸款組合，二是向銀行被禁止放款的那些部門提供援救資金。他們的選項包括向房地產開發商提供買入新的土地儲備的資金，並接受現有項目作為抵押品。

固定收益研究機構CreditSights表示，今年4月，中國政府為了幫助清理不良貸款而設立的資產管理公司——華融(Huarong)和信達(Cinda)報出強勁的盈利增長，尤其是在不良債權業務上，重組貸款的年化收益約為12%，處置資產的回報率超過20%。2015年不良債權資產的總收購規模達到近4000億元人民幣（合614億美元），比2014年上升了31%；賣家包括多家非金融機構和銀行。

CreditSights補充說，這些業務活動有很大一部分來自對地產債務的重組。盡管這顯示該領域存在機遇，但這些機遇會不會向局外人開放仍是一個問題。

1998年，在未能向一家外資銀行償付1.2億美元的貸款後，廣東國際信托投資公司(Guangdong International Trust and Investment Corp)成為中國首家正式破產的大型金融機構。自那次違約以來，外國投資者在進入這個危險的領域時小心謹慎。

有一種觀點認為，中國缺少公平的競技場，幾乎沒有以市場價達成的交易，也不存在明確的法治——盡管破產流程的透明度提高了。此外，下一個周期的嚴重性是否會超過上一個也尚未明朗。

華融的業績建立在上一輪債務周期不良資產的處置之上，這令CreditSights揣測：考慮到結構性放緩、改革國企和削減諸多部門長期過剩產能的痛苦過程，這樣的業績可持續性如何？許多問題資產來自中國的傳統工業腹地，從東北的「銹帶」老工業區延伸至內陸山西省的煤礦。摩根大通(JPMorgan)表示，雖然工業利潤近來有所提高，但是這一提高有很大一部分來自工業企業核心業務以外的活動以及投資收入。

更進一步說，工業利潤集中於少數幾個部門，特別是電子設備產業。國有企業落在了外資企業和民營企業之後，今年第一季度它們的利潤下降了5.7%（盡管比2015年的暴跌22%好一點），而外資和民營企業同期實現利潤增長。這類問題將體現在銀行的資產負債表上。

這並不意味着中國必然會爆發金融危機。目前還不存在會拖垮銀行的流動性問題跡象。不過，也沒有跡象表明銀行的資產負債表會很快改善。（文章來源：FT中文網）

譯者/簡易