企業債「塌方」恐成為中國金融風險的引爆點

    安邦智庫授權和訊網智庫發布

日前，信用評級機構穆迪再次提醒市場，要警惕中國的企業債問題和潛在風險。雖然中國的高企業債務不是一個新話題，但穆迪披露的數據和問題分析，尤其是穆迪指出的系統風險隱患，確實值得國內政府和市場高度重視。

穆迪的報告稱，與2015年底相比，今年第一季度末被列為信用評級「負面展望偏向」的中國發債人數量增加了3倍，其中包括那些評級正受到調降評估的企業，以及那些評級展望為負面的企業。穆迪報告稱，具有負面展望偏向的發行人的比例在去年底為15.7%，今年3月底為33.3%，而現在已升至69%的高位。上一次出現如此高的比例還是在2009年5月，當時盡管受到了金融海嘯影響，最高比例也僅為45.5%。

雖然穆迪也表示，中國具備避免金融動盪的能力，因為中國政府擁有必要的政策工具以及政府運用這些工具的意願，這顯著降低了信貸供應大幅縮減或金融中介全面中斷的風險（這些風險通常與系統性金融危機相關），能夠防止金融危機在不久的將來成為現實。但它也指出，應對中國多方面金融弱點所帶來的負擔，將對經濟造成「可觀的拖累成本」，這種代價的體現形式將包括：銀行業的巨大損失繼續不被確認，資本配置不當，經濟再平衡和減少過剩產能的努力被延後，以及較長時期的偏低增長。

對於國際評級機構的風險警示，中國政府官員似乎表現得越來越不耐煩，甚至還暗含了些微的蔑視——此前曾有中國政府高官就表示，不「care」 穆迪對中國主權風險的評級。但在安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊看來，作為正在走向國際化的大國經濟體，對於國際評級機構的風險提示，還是應該加以重視，並與它們形成有效的溝通互動。在穆迪看來，中國的企業債問題依然是中國最重要的風險點。盡管中國政府可以動用巨大的資源來避免短期風險事件，但企業債問題引發深層次系統性風險的可能性依然不容忽視。

中國企業的高槓杆、高負債問題，是中國經濟困局中的一個核心問題。國外研究機構普遍認為，國內企業債務總額超過中國GDP的160%。國內統計數據顯示，僅債券余額就超過54萬億元，其中，非金融企業發行的債券（企業債券）總量接近17萬億元，占比達31%，涉及發債企業4200余家。2008年以來，隨着「四萬億計劃」的實施和企業信用盲目擴張，中國國內的槓杆率（不同形式貸款與GDP比值）上升超過了100個百分點，增速遠高於其他國家。

與此同時，隨着經濟形勢不斷下行，企業借貸質量也出現惡化趨勢。特別是今年以來，已有山水集團、亞邦集團、天威集團、宏達礦業(600532,股吧)、東北特鋼、中煤華昱等企業共計17只信用債出現違約，涉及金額接近200億元。違約的企業有民營企業，也有國有企業，很多企業違約開始根本沒有一點預兆，投資者也無法提防。

由於國內一直保持較高儲蓄率，在中國股票市場不發達的情況下，企業高槓杆是必然的事情，但與股權融資不同，債務融資一旦出現問題，將嚴重影響發債人向投資者的兌付能力，不僅金融機構或存戶將蒙受損失，整個金融體系的穩定性也將受影響。目前，國內已經進入了企業債到期兌付高峰期，到年底將有4.12萬億企業債務規模，民企和國企者有。如果企業債違約規模大幅擴大，就可能讓超過百家金融機構深陷這波企業債務風暴當中，更使多家銀行面臨債權到期無法收回的巨大風險。

中國企業債務過重，與經濟轉型也有密切關系。2008年以前，中國經濟增長快速，受人口紅利、工業化、加入WTO等多種正面因素的刺激，中國經濟在沒有加很多槓杆的情況下就實現了高增速。但當前，中國經濟進入轉型調整階段，以往的有利因素快速消失，加上很多產業的投資趨同程度又高、產能過剩情況嚴重，導致大量企業效益嚴重惡化，收入無法支付債務本息，企業償債能力不足、現金流不足，只能以借新還舊方式應對，讓中國企業債務問題越陷越深。

安邦咨詢（ANBOUND）研究團隊認為，短期內盡管中國政府可以動用手中的資源避免出現企業債「塌方」，但這些救助會埋下更深的系統風險因素，繼續引發結構性問題，其代價則由眾多的市場主體來承擔，銀行壞賬、企業破產等都是表現，地方經濟塌陷和財政收入減少也是「副產品」。而且在處理企業債問題時，國企和民企的待遇是完全不同的——國企債務可以搞債轉股、得到各種救助，而民營企業則直接變成壞賬，企業破產清盤。如果任由企業債風險的雪球越積越大，在經濟增速下跌過大新的經濟增量上不來的情況下，企業債務問題很有可能成為中國經濟、金融風險的引爆點。

國際評級機構指出的中國企業債風險問題確鑿無疑。如果按目前的模式發展下去，企業債務問題遲早會成為中國經濟和金融風險的引爆點。