經濟再現下行壓力 美聯儲調整加息路徑

工業低位運行，與一季度大致相當 

5月份全國規模以上工業增加值同比實際增長6%，增速與比4月持平。從環比角度看，工業比上月增長0.45%，增速比4月大致相當，但明顯低於3月份0.64%的水平。5月發電量同比零增長，比上月略提升1.7個百分點。

從高頻的數據看，6月上旬六大發電集團日均耗煤量同比增長約為1%，比4、5月份情況略有好轉，意味着6月發電量有望回到正增長。據此我們預計，6月工業環比增速可能會略微回升到0.5%上方，同比增速仍將掉至5.8%左右。那麼，整個二季度工業增速約為5.9%，與一季度大致相當。

房地產已是強弩之末，整體投資大幅下降 

1-5月固定資產投資同比增長9.6%，比1-4月大幅回落了0.9個百分點，大大低於市場預期的10.5%（wind）。從單月看，5月固定資產投資同比增長只有7.4%，比4月大幅下降了2.7個百分點。從投資的結構上看，房地產和基建投資比1-4月略有下降，但制造業投資和民間投資仍在大幅下滑。

6月房地產銷售增長在加速下滑。從30個大中城市的高頻數據看，6月上旬房地產銷售同比出現了負增長，比5月份大幅下滑20多個百分點。這意味着，未來幾個月房地產投資增速也會逐漸下降，甚至是回到年初的起點位置，這對經濟會形成非常大的下行壓力。

1-5月份，民間投資增長3.9%，增速比1-4回落1.3個百分點，比全部投資增速低5.7個百分點，兩者落差繼續擴大。由於民間投資總量較大，其占全部投資的比重為62%，民間投資增速的持續回落成為制約整體投資增長的主要力量。民間投資增速的大幅回落表明，經濟內生的增長動力非常弱，前期的政策刺激雖然帶動了房地產和基建投資的增長，但並沒有形成有效的乘數拉動作用。

5月消費小幅回落至10%

5月社會消費品零售總額同比名義增長10.0%，比上月回落0.1個百分點。從環比來看，5月消費環比增長0.76%，比上月小幅回落0.03個百分點。扣除價格因素後的實際消費同比增長9.7%，比4月上升了0.4個百分點。這說明，5月份名義消費的下降很大程度上是價格下降的原因，但消費整體仍處於較低的水平。

5月M2增長11.8%，新增人民幣貸款9855億元 

5月M2同比增長11.8%，比上月下降1個百分點，主要是由於去年同期基數較高。5月人民幣存款增加1.83萬億元，同比少增1.4萬億元左右。由於去年6月及三季度，央行為了穩定金融市場額外投入了較多流動性，未來幾個月M2同比增速還會大幅下降。

5月新增人民幣貸款9855億元，明顯好於市場預期的7500億元。1-5月新增貸款同比增速為16.4%，雖然比一季度25.5%的速度有所下降，但仍明顯高於過去幾年平均10%左右的水平。考慮到信貸平穩的需要，預計下半年央行也會相對收緊信貸。

5月新增貸款主要來自居民中長期貸款，5月有5281億元，同比多增3200億元，房地產銷售的火爆使居民貸款激增。考慮到6月房地產銷售已經明顯有所下降，未來幾個月居民貸款也會下降，對新增貸款會形成自然的抑制。

美聯儲年內或只加息一次 

6月份美聯儲議息會議落下帷幕，給下半年的美聯儲加息勾畫出了更加清晰的路徑圖。美聯儲的加息「點陣圖」顯示，2016年底聯邦基金利率的預測中值為0.875%，與3月會議時相同，表明大多數美聯儲官員仍傾向於今年加息兩次。不過，有6位FOMC委員認為年內僅加息一次，而3月時只有1位委員持這種看法。同時，美聯儲官員紛紛下調了2017年和2018年基准利率的預測，2017年基准利率水平從3月份的1.9%下調至1.6%，2018年基准利率水平從3月份的3%下調至2.4%。

而市場似乎更傾向於認為，美聯儲今年只會加息一次。截至6月15日的聯邦基金利率期貨隱含的加息概率顯示，7月份加息概率只有7%，9月加息概率只有29%，12月加息的概率為47%。（本文作者廖宗魁系聯訊證券宏觀研究員）