從英國入歐前後的經濟數據來看英國脫歐的影響

交通銀行(601328,股吧)（香港分行）全球金融市場部羅家聰撰文指出，英國脫歐公投臨近，英鎊相關資產波幅抽升。由於一路以來的調查結果皆「五五波」，無論脫歐、留歐均可能只在市價上反映了一半，另一半單邊甚有可能揭盅時才爆出來。若是留歐，即是維持現狀，爆上應屬短暫，頂多收復近月炒脫歐之失地。若一旦脫歐，固然實時爆落，但跌勢會否延續，則視乎脫歐的實質壞影響有幾大，是為基本因素。這篇文章具有一定的借鑒意義。

有多壞呢？曾寫過貿易、宏觀等方面，數據顯示1973年加入歐盟前後沒太大分別，因而推斷一旦脫歐亦應影響有限。近期討論多了關於脫歐後的實際影響，尤其在投資、集資上。這次我們以這些方面的數據，看看當年入歐前後的影響從而推斷脫歐的影響，順道亦看看這些數據在歐元成立前後之別。直觀而言，後者的影響未必小得過前者。

英國官方的企業投資數據可追溯至1960年代中。其時戰後不久，制造業較興盛。數據清楚顯示，在1973年加入歐盟前私營制造業投資占國內生產總值（GDP）是升的，入歐後反而放緩。周期性因素無疑是有，但在對GDP比例時應多少消去（因GDP也周期性），故這比例較多反映結構因素。1999年歐元成立前比例飆升，之後稍回但仍高於之前。

公營制造業投資占GDP方面，則加入歐盟前後未見趨勢分別，都是跌的。至於在歐元成立前兩年即1997年，投資比例已跌至近零，維持至今。非制造業方面，走勢與私營制造業的大同小異，投資占GDP水平在加入歐盟前後都分別不大。真正見分別的乃歐元區成立前兩年，無論制造業或非制造業（即服務業）投資均抽升，之後稍回但仍企於高位。某程度上，歐元是英鎊的勁敵，但歐元的成立竟然有利英國。由此可推，假使早年真的Grexit促使歐元解體，對英國的實質傷害應遠大於Brexit。

脫歐的潛在影響之一，是英國倫敦的國際金融中心地位會否就此失去或沒落下去。上述的私營投資數據當中，有一細項是金融中介部分。這中介部分占GDP其實在1966至1996這30年間均在下跌，且以頭半的15年跌得較急；歐元成立前後，比例已很接近零。姑勿論比例跌的原因，加入歐盟顯然無關這金融中介投資。

英入歐後集資能力降

收窄范圍，現轉看股市集資能力。據倫敦證券交易所的統計，外資企業市值占GDP在加入歐盟前後都在100%許上落，真正擺脫此水平而往200%、 300%上升還是1980年代初的事，在時間上看不到與加入歐盟有何關系。反而在1999年歐元面世，比例見頂並一直回落至今。由此可見，盡管歐元區的成立有利英國制造與服務業投資，皆屬經濟范疇，但在集資能力即金融方面，歐元顯然是英國的克星，這也許教人意外：歐元出現，令歐、英在經濟上共贏，但金融上此消彼長。反而歐盟，卻是無關痛癢。

至於在倫交所上市的外資企業數目方面，走勢與市值相若，同於1980年代崛起，在時間上與加入歐盟無關；及至歐元區成立後不久，外企上市數目即急插水。

換上倫交所政府證券（主要是國債，即gilt）交投占GDP，則見數字有兩次躍升：一次在1986年，另一次則在金融海嘯。第二次即海嘯僅短暫抽升，過後打回原形，主要由避險推動，並無形成升勢。至於1986年那次，原因有兩方面，一有《廣場協議》後美元大瀉，變相有利其他貨幣債券，二有全球通脹受控大幅回落的背景下有利債市。不過，這兩個因素皆與加入歐盟或歐元區成立無關；似乎只有股市集資方面才關事。

對稱推論脫歐無大礙

最後在非英國居民申請專利的數目上，情況與股市集資的走勢類似，以1990年代中為分水嶺，之前升之後跌，同樣很難看出加入歐盟前後有何顯著分別。

今文進一步從投資、集資等數據看，一如貿易與宏觀經濟，加入歐盟前後無分別；反而歐元成立對某些方面的影響力更為明顯，然則現在的焦點不是Grexit而是Brexit。加入歐盟無影響，能否對稱地推論脫離歐盟也無影響呢？無錯，這個對稱地只是假設，或許是很大的假設；但若說不對稱地有，何嘗不是一個很大的假設嗎？未嘗脫歐，可做的分析就僅止於從入歐的對稱推理。若說不對稱，哪會是什麼？因恐慌而失控嗎？那麼假設1973年入歐時曾有無限憧憬而失控看好又可以嗎？斷估大家不會同意吧。

經濟畢竟不同金融，前者有其實質部分，並非純由恐慌、失控等情緒可完全解釋。實質之上，到底還要回到不同體制下的具體數字。如此一來，對稱假設還是可取的。（文章來源：hkej）