劉煜輝：匯率更多盯住「一籃子」

廣發證券首席經濟學家、中國社會科學院教授劉煜輝接受中國證券報專訪時認為，如果美元進入上升波段，比方說這次受脫歐事件影響美元大幅反彈，人民幣可能也會與美元一定程度脫鈎(人民幣兌美元中間價從6.5658快速貶至6.6375)，但CFETS人民幣指數可能保持相對穩定狀態。未來人民幣可能會和美元及一籃子貨幣中較弱的一方保持相對穩定。

劉煜輝表示，從去年12月至脫歐事件前，CFETS人民幣指數跌了6.9%，而同期美元指數也跌了6.6%，人民幣兌美元只貶值2.9%，某種意義上說，主要靠美元弱勢，人民幣兌美元軟盯住的狀態，實現人民幣貶值壓力慢慢地釋放。

5月3日至5月31日，美元指數在跌破92後出現了4.2%的階段性反彈，期間人民幣與美元呈現脫鈎狀態，從6.47貶值至6.59，而同期CFETS人民幣指數基本穩定沒有太大的變化。

劉煜輝表示，人民幣采取的是有管理的浮動匯率制，現階段語境的重點在“管理”，也就是說中間價的機制依然是重點。經過去年8月11日和今年1月4日兩次匯率市場化闖關嘗試後，人民幣中間價管理機制今年還是有點明顯的變化，即在美元貶值的時候，人民幣的匯率更多盯住美元，主動跟着美元一起貶；當美元走強升值的時候，人民幣與美元明顯脫鈎，更多盯住一籃子貨幣指數。人民幣兌美元呈現非對稱性貶值狀態。當然這種脫鈎是以不產生貨幣競爭性貶值為前提的，所以CFETS人民幣指數要保持相對穩定。

劉煜輝認為，中國現在面臨的問題是整個產業部門已托不起昂貴的金融地產，產業資本的生產率提不上去，資本邊際報酬率掉得很厲害，是因為金融地產在經濟中所收的租太高了，某種程度上講，把整個產業耗干了。如果把經濟分成兩個部門，可貿易品和不可貿易品，那麼，不可貿易品對可貿易品的相對價格非常貴。中國需要解決的核心問題是，糾正貨幣價值(人民幣)與過高的本幣資產價格之間的過度背離。這兩者的背離本質上根植於實體資本回報率與昂貴的資產價格之間的沖突。

如果靠金融槓杆托住高企的資產價格，抬高經濟運行的成本，又想獲得一個產業投資回報率的上升趨勢，比提着自己頭發離開地球還要難，除非出現殺手級的產業革命。

他表示，理論上講，名義匯率快速釋放掉高估的壓力，能為本幣資產價格找到支撐，但現實操作中短期也可能會出現失控，即兩者相互證明式的正反饋螺旋式下跌。經歷了去年兩次全球外溢性的反應(貨幣競爭性貶值)後，中美(G2)之間似乎建立了事前溝通的機制，上半年人民幣匯率機制所呈現出的變化，或許正是這種G2磋商來管控全球外溢風險的一種結果。

他認為，作為超級經濟體的貨幣價格不太可能像小國貨幣那樣，完全自己說了算。換句話講，名義匯率難以成為調整的主要方向，貨幣價值與本幣資產價格之間尋找均衡點的過程會拉長，意味着未來資產通縮可能不是方向的問題，只是方式、方法、時間、節奏和可能演變的場景等等問題。(任曉)