西南證券：同方泰德投資要點 城市一體化綜合節能龍頭

投資要點：

2015年業績穩步增長： 2015年公司實現營業收入人民幣16.9億元，同比增長21.39%，由於出售海外資產，非持續經營利潤大增，實現凈利潤7.84億元，扣非後歸屬於母公司凈利潤1.84億元人民幣，同比增長17.4%。公司現金流狀況依然保持良好，經營活動凈現金流達7000萬元，並持有現金及現金等價物12.5億元。

節能行業前景廣闊：受國家政策扶持，「十三五」期間節能服務業產值預計突破6000億元，合同能源管理投資累計超過7000億元，其中建築節能產值預計達2000億，工業節能產值預計達3700億，交通節能產值預計達210億元。行業發展前景看好。

智慧建築與園區-政策驅動，技術保障：建築節能作為「十二五」期間重點工程，在五年計劃仍會得到國家政策大力支持，其未來市場驅動因素主要有兩點：一是綠色建築推廣比例上升到50%；二是大型建築節能改造。同方泰德在重慶的節能改造試點中，憑借強大技術支持，實現了綜合節能25-30%，未來將積極開展在濟南、青島、百色以及重慶二期的節能改造業務，並加大與大政府、大企業的深度合作。

智慧交通-軌道交通快速發展：目前我國已運行的軌道交通里程已達3618公里，預計2020年將突破6000公里，據悉我國將下調申報軌道交通城市的人口要求，軌道交通未來發展潛力超值。而軌道交通節能行業也將受益於其發展，同方泰德在通風空調節能領域掌握行業領先技術，目前已獲得北京地鐵8、9號線總共30個站點的節能改造業務，預期2018年將獲得200-300個站點的節能業務。

智慧能源(600869,股吧)-節能缺口嚴重：隨着供熱面積增加，供熱來源減少，以及供熱效率低下等問題突出，供熱節能需求日益增加；「十三五」期間，工業余熱節能的巨大潛力仍待繼續挖掘。在熱網控制領域發展20年，同方泰德客戶覆蓋「三北」地區近百個城市，為供熱節能業務拓展積累了大量優質客戶資源，而自主研發的多項技術保證合同能源管理模式下節能效率與利潤的高水平。

估值與評級：我們預期公司16/17/18年度凈利潤分別為2.17/2.44/2.75億人民幣，EPS分別為0.27/0.31/0.35元人民幣（即0.32/0.36/0.41港元）。公司的現金流穩定，持有現金充足，財務狀況良好，我們給予公司2016年18倍P/E，對應目標價5.76港元，給予「增持」評級。

風險提示：房地產業趨於飽和，新建建築節能業務或受影響；宏觀經濟下行壓力，工業開機時間下降，未來部分余熱回收EMC項目可能維持較低開工率。

1.2015年盈利狀況穩步增長，未來提升空間巨大

同方泰德主營業務覆蓋智慧建築與園區，智慧交通，智慧能源三大領域，2015年收入分別為7.3億，6.2億，3.3億，毛利率分別為19.5%；20.8%；23.7%，未來發展前景看好。

根據以上財務指標分析，同方泰德財務狀況良好，盈利能力穩步增加，產業規模快速增長，未來發展道路順暢。

2.節能行業前景廣闊

數據來源：世界銀行，西南證券

數據

國家前瞻產業研究院數據顯示，2012年建築節能、工業節能和交通節能三大領域的市場份額分別為33.4%、 63.1%、3.5%，若保持該比例基本不變，預計2020年建築節能產值達2000億以上，工業節能產值達3700億左右，交通節能達210億左右。

3.智慧建築與園區：政策驅動，技術保證

作為國內最先從事智能建築領域的企業之一，同方泰德有着20多年的從業經驗，在國內外完成上千個項目，國內智能建築行業工程總量連續8年排名第一。其自主研發的EMS能源管理系統、EEC節能專家控制系統、E-cloud節能雲服務平台獲得全國智能建築領域多項大獎，其中連續4 年榮獲「智能建築行業十大創新產品品牌」和「十大知名產品品牌」雙項殊榮。而在實際的使用中，產品節能效果也非常顯著。2011年與重慶城建委、重慶銀行簽署《合同能源管理戰略協議》，截至2014年底已全部完成200萬平方米的節能改造業務，占重慶市改造業務的50%，並實現了綜合節能25-30%，在國家補貼的情況下，預計兩年半以內會收回成本，整個EMC效益分享期為5年。重慶日月光廣場為典型代表，改造後每年節約用電金400萬千瓦時，節約電費約388萬元。繼重慶之後，公司將該模式成功復制到湖南省、武漢市、克拉瑪依等地，在「十三五」政策的推動下，同方泰德將會積極拓展濟南、青島、百色以及重慶二期等地的城市級節能改造業務。

數據

作為「十三五」綠色建築推廣的受益者，同方泰德在手訂單充足，會有針對性地挑選未來有節能需求的地標性建築來實施智能化改造業務，智能化業務作為節能業務的基礎，為公司將來提供節能改造服務積累了優質資源。在未來，公司將更注重與大企業、大政府、大金融合作，以此提高利潤水平，例如與重慶市政府的合作，以及與萬達集團合作負責8個萬達廣場的智能管理項目，還將繼續為萬達廣場提供節能管理、運營策略等服務。

4.智慧交通：軌道交通快速發展

據中國城市軌道交通協會發布的《城市軌道交通2015年度統計和分析報告》顯示，2015年末，中國大陸地區共26個城市開通城軌交通運營，共計116條線路，運營線路總長度達3618公里，同時全國還有超過百條線路正在建設，預計到2020年，城市軌道交通運營線路長度將達到6000公里左右。據悉，未來城市軌道交通建設范圍可能會擴大，對申報軌道交通城市的人口要求由之前的300萬下調至150萬，軌道交通市場將會有更大發展空間。

數據來源：城市軌道交通2014年度統計分析報告，西南證券

在軌道交通智能化和信息化領域，同方泰德一直處於行業領軍地位，核心技術為地鐵環境與設備監控系統（BAS）和綜合監控系統（ISCS）。目前已完成北京、深圳、廣州等十幾個城市40余條地鐵線路的智能化服務，近1200公里，國內服務總里程占國內地鐵總量的40%，為將來進行節能改造服務積累了雄厚的資源優勢。

數據

同方泰德在軌道交通節能領域，專注通風空調領域節能，2014年已完成的北京地鐵8號線奧林匹克森林公園南門站節能項目，已成功運行一年以上實現年節電約80萬度，節約電費約70萬元，綜合節能率60%以上，遠超預期的30%。該項目簽訂合同為8年效益分享，9：1分成，同方泰德每年可獲得60萬左右收益，1.5年內可收回成本。經該項目成功試點後，同方泰德於今年4月20日發布公告，成功拓展北京地鐵8、9號線節能項目，負責共計30座站點的通風空調系統節能改造，完成後預計每年節電1700余萬度，同方泰德將通過EMC模式與北京地鐵共同分享節能收益，名義合同金額達1.06億，效益分享期8年，分享比例8.5：1.5。

未來，憑借其技術品牌優勢以及成功案例的豐富經驗，同方泰德將會以「點-線-面」的方式逐步拓展軌道交通節能業務到整個城市地鐵網絡，管理層表示，爭取於2018年獲得全國地鐵節能業務200-300個站點，如可以獲得預期數目的站點，在1.5-2.5年成本回收期之後，可以估計每年會有上千萬甚至近億的收入額。

5.智慧能源：節能缺口嚴重

目前，我國供熱節能領域缺口嚴重，原因在於三方面：第一，供熱面積持續增長，2014年我國集中供熱面積達61億平方米，2010-2014年復合增長率8.8%，若繼續保持該速率，預計2020年集中供熱面積可達100億平方米；第二，熱源不斷減少，隨着去產能、降排放等國家政策的進一步落實，工廠機器開工時間下降，余熱回收來源逐步減少；第三，供暖單位能耗高，據統計我國單位面積采暖平均能耗折合標准煤為20kg/m2·年，為北歐等同緯度條件下建築采暖能耗的2~4倍。在此情況下，提高節能效率，發展供熱節能業務是大勢之趨。

在能源節能領域，同方泰德憑借其大型熱網控制領域不可動搖的龍頭地位，為網源一體化節能業務的拓展奠定基礎。在熱網控制領域的20多年發展中，同方泰德的客戶覆蓋「三北」地區近百個城市，覆蓋供熱面積近10億平方米。收購同方股份(600100,股吧)的資產後，同方泰德掌握了熱網、熱源監控及優化調控、冷熱網平衡技術、多熱源聯合供熱等核心技術，為形成「源-網-用戶」的綜合一體化節能體系提供技術保證。在完工的EMC項目中，以太原市集中供熱（一電）節能改造為例，通過均勻性全網平衡技術及全網平衡軟件，同時調節熱源輸出，保證熱源輸出負荷和熱用戶需求負荷一致，從源、網兩個方面降低供熱運行熱耗和電耗，實現年節能率6%以上，年均節省1000萬元以上，以8：2分享比例計算，5年合同約定分享期內可以實現名義合同金額4800萬收入。截至到2015年，同方泰德在赤峰、保定、太原、烏海、新鄉多地拓展熱網智能化與節能項目，余熱回收項目也相繼簽約國電吉林江南熱電廠、大連北方熱電等數個大型項目，目前所實施的節能推廣項目面積已超過2億平方米，占同方泰德熱網控制面積的20%，全國集中供熱面積的3.27%，未來仍有很大空間可以增長。

6.盈利預測和投資建議

2016年作為公司重新劃分業務後的第一年，在提高收入的同時，提高利潤率是公司的重點目標，隨着三大業務量的提高，尤其是軌道交通節能業務的發展，利潤的規模化增長將會隨着時間推移逐步顯現。智慧建築與園區業務和智慧能源業務一方面受國家政策的大力支持，另一方面也會受宏觀經濟形勢下行壓力的影響，預計未來會保持一個較低速度的穩定增長。

具體的收入和毛利率預測如下：

根據以上假設，我們預期公司16/17/18年度凈利潤分別為2.17/2.44/2.75億人民幣，EPS分別為0.27/0.31/0.35元人民幣（即0.32/0.36/0.41港元）。公司的現金流穩定，持有現金充足，財務狀況良好，我們給予公司2016年18倍P/E，對應目標價5.76港元，給予「增持」評級。