招銀資管：下半年將降准1-2次 人民幣仍將有序貶值

招商銀行(600036,股吧)資產管理部 劉東亮

上半年GDP好於預期，但6月數據好壞參半，房地產拐點已現，下半年料穩中有降。

上半年GDP增速6.7%，超越預期，結構出現被動優化，從增長源頭看，投資繼續拖後腿，快速下滑至9.0%，其中民間投資創出2.8%的新低，GDP好於預期主要來源於消費和工業生產超出預期，其中6月消費增速高達10.6%，消費對2季度GDP的貢獻超過7成，投資下滑及房地產拉動相關消費應該是主要原因，但應該看到這一結構變化是被動而不是主動的結果。

6月新增信貸高達1.38萬億，遠超預期，分項看居民戶中長期和企業中長期貸款均超預期，其中居民戶中長期貸款高達7100億元，創歷史新高，地產銷售推動作用明顯，企業戶中長期貸款亦高達4100億元，恢復至較為正常水平，但在經濟下行和銀行不良高發階段，對公信貸再次高增令人不解，基於風險角度考慮，估計大部分對公信貸主要投向政府平台和政府背景的各類項目。

但對公信貸高增似乎並不能拉動投資，可能與存量債務過大，導致新增融資大比例用於償還利息有關。信貸恢復高增一方面可以穩定實體經濟債務鏈條，符合穩增長的要求，但另一方面導致高槓杆維持甚至進一步加大，有違供給側改革去槓杆的要求，如何平衡這一關系頗令人頭疼。

6月工業生產增速出現反彈，在去庫存和去產能政策逐步落地階段令人費解，或許與地產投資回升有關，但認為持續性較差。

上半年地產景氣對消費亦帶來較大拉動作用，但6月地產銷售和投資數據已連續兩個月下滑，大概率顯示地產拐點已經出現，預計下半年地產對投資/消費/工業的托底作用都將趨於弱化，各項宏觀數據下半年難見明顯反彈。

預計下半年GDP增速仍將延續L型走勢，保持穩中有降的格局，增速將回落至6.5-6.6%。

鑒於經濟增長壓力並未明顯緩和，貨幣投放缺口仍高達2.5萬億左右，且海外環境可能進一步收緊，因此下半年貨幣政策存在放松空間，我們預計下半年將降准1-2次，降息1次的概率也在明顯上升。資金利率短端下行有可能率先打破，並帶動收益率曲線先牛陡後牛平，債券市場下半年有望走出小牛行情，3季度或為理想時間窗口，利率債仍將最受青睞；人民幣匯率將延續目前有序貶值走勢，並繼續受到國際市場美元波動的影響，年內或跌向6.8附近；股市料延續震盪，難見趨勢性行情，但板塊輪動下的吃飯行情會不時涌現。