崔新生：萬科或寶能中國資本市場更需要誰

以1978年到2012年為橫軸， 設定國家發展和改革指數坐標，推導中國改革開放過程中的政策變遷規律，構成CCVI政策風險指數的曲線圖系。其中，資本市場的出現，是這一指數的重要指標。而2013年到2023年，則是中國發展風險的集中爆發階段。因此，在2013年之後，是為之前即1978-2012積累風險的化解或「買單」期的開始。

「萬科事件」與這一風險因素的比重影響，可以忽略不計。但正因為處於這樣一個特定的風險化解或「買單」的階段，任何暴露或發生的大小事件，都會觸及到1978-2012國家發展和改革指數的政策風險根源。

資本市場的出現，與幾近同時確立的社會主義市場經濟體制，成為中國發展和改革進程的孔雀開屏時刻，由此向世界展現花團錦簇、竭盡炫目的中國發展奇觀。萬科，毫無疑問是這一孔雀尾屏上的一根羽毛。任何一根羽毛的折損，都可能暴露孔雀開屏背後的真正現實。

本文即以八個維度，管窺中國資本市場這之開屏孔雀的背後。

維度一：萬科事件的隱形信號或功能性取向：誰的資本市場

從某種意義上，中國的資本市場與其他國家的資本市場有本質的區別，因為並不是所有的這個資本市場的參與者，都了解或確認這一點，即使所謂國際多麼著名的經濟學者。因此，才會出現諸多認識錯亂和誤區。

資本市場的本質，是為了融資，其次是市場經濟資源的優化、再其次是公司治理等等，中國資本市場同樣具備這一「本質」。但是，這個資本市場為誰融資？換言之，即為誰服務，則往往被忽略。

這需要從中國資本市場的緣起簡述。首先，中國資本市場之所以獲得高層支持，深滬兩大交易所應運而生，之「運」在於經過1978-1991國有企業改革幾經折騰，正處於焦頭爛額之時，核心即是再繼續改革下去已經難以為繼，國家財政不足以支付如此改革的成本，必須找到突破口，即如何將國有企業在泥足深陷的困境中金蟬脫殼。

資本市場即上市圈錢，而且是可以源源不斷，無疑是一「良策」。千萬不要以為那時中國國民的市場經濟意識，已經具備了普遍意義的市場認知。否則，就不會出現當年「姓資姓社」的荒謬爭論。正因為沒有人、也沒有別的辦法化解國企困境，只能被迫接受資本市場的推進。這本身就是一種政治投機，並無戰略上的深謀遠慮。於是，世界上也只有中國，在根本不具備發行股票的基礎上，先預設證券交易所，然後再按照上市標准進行企業股份制改造，使之適用於可以上市圈錢的普適性標准。

中國資本市場姓「國」不姓「民」，所以上市公司一味瘋狂圈錢，並沒有去想怎麼為股民分紅。

一直到二十余年之後，「萬科」王石已經習慣性地以寶能非國有企業而沒有足夠資信，不具備成為萬科大股東的「資格」。寶萬華事件之後的萬科，最終成為國有企業之間的玩偶，乃為中國資本市場的本質邏輯使然。

結論或適用公式：社會主義市場經濟=國有經濟主導下的市場經濟，反映在資本市場即是國有企業為主體構成的圈錢市場。

維度二：從萬科對股民的歷年分紅為例看中國資本市場對投資者的回報率

即使二十多年國有企業從資本市場鯨吞股民投資，但仍然不能讓國有企業成為真正的平等市場競爭主體。因為資本市場所有的輸血，都是源源不斷地為國有企業為軸心，不良資產規模性剝離、國有企業數量不斷減少、退出一般性競爭領域，但國有企業仍然難以獨力支撐。假如喪失政策傾斜、競爭優勢資源壟斷等強力輸液，國有企業是否還會存在，都是一個問號。

在上市公司群里，但凡具有一定規模的，均有國有企業不同程度的參與，包括控股、參股以及繁復股權交錯的關系。可以說，國有企業如章魚般地將根須伸展到資本市場蔓延之處，並成為其不可分割的核心部分。

萬科，無疑是其中之一。

作為相對公司治理比較好的上市公司，萬科發展壯大如今，亦為中國眾多股民哺育而成。以萬科歷年為投資者分紅為例，為中國資本市場對投資者的回報率進行評估，可得出股市二十余年來，為股民財富的貢獻率。

結論或適用公式：散戶即股民經濟=全民供養的資本市場，即對股市毫無風險意識的股民，將辛苦勞動積攢的血本投入股市，最後除以通貨膨脹等等，等於血本無歸。

維度三：創始企業家被金融資本圍剿導致資本市場無產業已成死穴

金融資本對產業根基的戳害，在中國資本市場一再重演。這一點，可以從歷數在中國資本市場淪陷的產業品牌，不止一次得以實證。而圍繞萬科的寶能、以及華潤股權博弈，業已顯示其趨勢的不可逆轉。中國資本市場的監管部門，毫無產業投資價值專業知識，他們罔顧產業及實體是資本市場根本的這一常識，放任金融資本一而再、再而三的對產業品牌狙擊並最終促其消亡。

大概全世界只有中國資本市場，是以消滅產業品牌為目標的。與美歐資本市場孵化產業業態、強化產業集團競爭力，作為金融資本價值載體截然不同，中國的資本市場，產業實體為金融投機客的案板之肉，任意宰割、肢解，而監管部門則麻木不仁。

中國資本市場監管部門，不知道什麼是戰略投資、什麼是戰術或財務投資，其主要表現在對上市公司產業結構優化策略的無知，比如國有企業作為大股東的上市公司，應當在產業引導和戰略投資方面，承擔什麼樣的角色；產業龍頭企業如何校正金融資本並購的量化標准等等。而與發達國家資本市場更有區別的是，中國資本市場存在一個特定的群體，即創始企業家。而這些創始企業家從一開始經營企業，這個企業的身份即所有制就不清不楚，所以導致在權益維護方面的極度不安全感。二十余年、近三十年的全部心血，維護一個品牌的艱難成長，在金融資本手里，瞬間即可易主或化為烏有。

從「寶萬華事件」由始至今，從官方到民間，沒有人正視這一點。

結論或適用公式：失去根本的中國資本市場=金融產品為金融自身服務，而不再視產業為金融價值根本。無論大小資本、甚至散戶，所有的投資價值寄托於股票這一符號，而不再關注發行股票的主體是誰。

維度四：寶能收購萬科，惡化實體經濟與金融資本的關系

沒有產業資本作為根基的資本市場，注定是一個高風險、極度不安全的博傻競技場。金融資本與產業資本在競合中價值對接共融，是資本市場可持續發展的根本基礎。

中國資本市場金融資本狙擊產業資本，通過獲取大股東資格，對產業品牌實施絞殺，創始企業家作為產業品牌的守護者，半生心血毀於一旦，無論是產業貢獻價值、還是道德公義，都是一種極端不公平和極度傷害。當一個國家全民皆金融，無人做實體產業，這個國家還會安全嗎？所有的人都在急功近利摘桃子，無人在堅持數十年經營企業長期存在價值，中國還有可能出現所謂百年老店的工匠精神和世界品牌嗎？很顯然，中國資本市場監管部門缺失這樣的職能，其不是犯罪，毋庸置疑也是一種卸責。

我在另一篇評論寶能收購萬科的短文中，說道寶萬華股權博弈，萬科品牌淪為孤兒。蓋因為一旦寶能收購萬科成功，萬科品牌這一孤兒，將如同其他在資本市場淪陷的產業品牌一樣，將很快不復存在。而萬科品牌吸附作為散戶投資者的價值載體，直接受到損害。因為，從一開始，寶能就是以消滅萬科品牌為隱含目標，這一點所有關注者都知道，遺憾的是，所有人都回避這一根本。

結論或適用公式：一個沒有產業品牌的資本市場=只有短期投機暴利而淪為徹底的賭場。即使規則再完善，也是一個賭場的規則。

維度五：回歸常識，還資本市場之本來面目

寶萬華事件的實質，僅為以萬科品牌為核心、以股權為目標的控制與反控制的資本游戲，我不明白為什麼人人都在津津樂道完全與此無關的人物獵奇，以此作為評論這一事件的誰勝或誰敗。只要以這一實質出發，進行相關的法律和規則推導，解決方案即在其中。這是常識的不能再常識的問題，為什麼會偏繞邊緣，糾纏枝蔓？

從一開始，地產商馮侖不知出於什麼目的、或者受事件人委托，對外宣講在其辦公室，寶能董事長姚振華如何與萬科王石說了什麼，由此引爆圍繞萬科的寶能、華潤等等事件開端。在惟妙惟肖描摹王石如何以「信用不夠、能力不夠、來歷不明」拒絕寶能姚振華做萬科第一大股東時，始將這一事件鬧劇化。由這一情緒化的渲染，掩蓋了王石為什麼拒絕的原因，是寶能以層層借錢、短債長投、循環槓杆、沒有退路以及富貴險中求、走鋼絲的瘋狂行為，成為萬科大股東，可能毀掉萬科最值錢的東西即萬科品牌和信用。而王石之所以如此極端，一是作為萬科品牌創始人的過度敏感；二是身在深圳，對寶能這樣的金融企業及其背景，只有與他人不同的了解。

而從之後的發展，並沒有完全證明王石的這一擔心，是單純的情緒化宣泄，只是被馮侖的有意無意的對外宣講給扭曲了本來面目。王石和姚振華二人或可以好好說話，媒體和更多的聲音介入，一波一波的鬧劇劇情愈演愈烈。

在之後寶能的一系列舉措，更加應驗了王石的擔心。至於寶能對萬科的反復表態，包括背後操盤手團隊的操作，以及這一操盤手團隊的從業背景，更加明確了自身金融炒家的角色。由此，中國資本市場金融資本對壘產業資本的又一場搏殺再一次上演。一旦寶能控股萬科，萬科品牌旋即隕落，這已是昭然若揭的事實。之後，寶能鯨吞萬科資產實現去萬科品牌化，萬科股價下跌，昔日萬科的散戶股東投資價值懸浮無着、直至成為寶能股東。

結論或適用公式：產業品牌與金融資本對局=中國資本市場成為實體經濟的絞肉機。而隨着資本市場的產業品牌不斷掠殺，產業除了概念之外，中國資本市場只有投機牟利，而不再有投資價值。

結論：中國資本市場需要萬科，還是需要寶能

非常遺憾的是，在這一次寶萬華事件中，從一開始的情緒化鬧劇揭幕，到最後非理性的問題遺留，人們仍沒有觸及到有關中國資本市場的缺陷或本質。人們仍然在圍繞王石去留、管理團隊「娜拉出走怎麼辦」，越來越鬧劇化。而大跌眼鏡的是出場的諸多大名鼎鼎的經濟學家們，同樣以屈服資本與同情產業兩者之間嘆息，以探討如何給王石安排後事，同時探討吵架各方如何各退一步，相安無事。殊不知，寶萬華事件的本質，是中國資本市場的「原則」問題，而原則並不能以妥協解決問題。

與此更應該反思的是：

1、社會主義市場經濟體制是局限或特征，是否需要進行修補和完善

2、中國資本市場主力如何摒棄以所有制劃分核心主體，而是以產業競爭方陣或梯隊進行策略安排，不是以誰占用壟斷資源為「競爭優勢」

3、 中國今日之經濟成就，可以通過資本市場量化所付出了什麼樣的代價，而這些並不是一筆糊塗賬，壟斷和腐敗，在其中是否隱含內生的邏輯關系，由此探討中國資本市場的可持續性或逐步走向功能優化。

（作者系崔氏指數研究院院長、CCVI中國價值指數首席研究員）