涪陵榨菜：小烏江邁向大烏江 增持評級

簡評脆口榨菜放量提升，毛利率提高助利潤增長上半年公司主營榨菜產品收入5.43億，同比增長18.5%，占到公司總營收的89.37%，主要受益於明星產品銷量增加與結構升級。

公司在生產上側重88g高附加值升級產品，並新增了1萬噸脆口生產線，擴大重點產品脆口榨菜的產能。此外，公司在對銷售人員的考核中高附加值產品的占比提升，激勵力度加大，營銷方式上以1000家核心大商超的體驗式口碑營銷為主。上半年公司榨菜產品毛利率49.37%，同比增加4.68pct，也幫助公司整體毛利率同比提升2.57pct，達到47.75%。公司7月初上調了11個單品的到岸價格，幅度8-12%，公司在包裝榨菜市場份額超過30%，是第二、三名的幾倍，此次調價體現了公司強勢的行業定價權，預計會進一步提高公司的整體毛利率水平。

泡菜逐漸打開市場，收入、毛利率雙雙提升公司15年9月收購惠通食業後，開始開展泡菜業務。今年上半年泡菜收入0.33億元，已經超過去年全年的150%。同時，公司不斷優化泡菜產品結構，從100多只產品調整到20多只，降成本，提高毛利率，將泡菜業務的毛利率從去年的21.85%提高到今年上半年的28.30%。泡菜業務上半年收入占比達到5.45%，我們預計在公司「大烏江」的戰略下，泡菜產品下半年會繼續發力至7-8%的占比。

「小烏江」邁向「大烏江」，堅定布局佐餐食品市場公司近幾年堅定推進從「小烏江」到「大烏江」的發展戰略。繼去年下半年收購四川惠通食業後，今年上半年准備並購某調味品生產企業，雖未成功，但我們認為公司會一直堅定地進行外延並購。公司上半年非榨菜業務收入占比已經超過10.3%，預計未來這一比例還會提高，公司會逐漸完成從榨菜龍頭到佐餐食品龍頭的轉型。

盈利預測我們認為公司下半年脆口榨菜繼續放量提升，且泡菜業務對公司貢獻增加。我們預計公司今年收入和利潤分別為11.40億和2.03億，同比分別增長22.50%和28.85%，對應當前估值33.04倍，目標價13.80元，維持增持評級。

風險提醒食品安全問題，新品推廣不達預期 【作者：和訊獨家】【了解詳情請點擊:www.hexun.com】