易憲容：貨幣政策要收緊首要在調整房貸政策

青島大學經濟學院教授易憲容撰文指出，有說在全球央行都全力放松貨幣政策、向市場注入過量流動性時，要中國央行獨醒，讓貨幣稍微收緊，幾乎不可能。因為如中國央行收緊貨幣政策，不僅會讓早幾年過度寬松貨幣政策所積累下來的風險暴露，也可能讓中國經濟增長下行的壓力加大。這篇文章具有一定的借鑒意義。

上半年增長 靠過度信貸炒樓

但最近中共中央政治局會議要求政府用宏觀政策來穩定市場預期，讓貨幣政策穩定來抑制資產泡沫。所以，下半年中國的貨幣政策何去何從，當前央行面臨着較大的兩難選擇。

今年上半年，無論是從銀行信貸，還是社會融資規模的增長速度，以及個人住房按揭貸款快速增長，和其資金的流向來看，中國上半年的經濟增長完全是依賴過度擴張的信貸流入房地產市場，鼓勵居民放肆通過銀行金融槓杆炒作的結果。從2015年330文件開始，中國央行的貨幣政策不僅鼓勵持有更多住房的居民利用銀行金融槓杆涌入房地產市場，而且通過降准降息把中國居民購買住房按揭貸款利率降到歷史以來的最低水平，使得中國居民的按揭貸款從2015年以來，出現爆炸式增長。

今年房貸月均增長 超2011年5倍

從2011年的月均增長693億元，飈升到2016年上半年的月均3,993億元，增長5倍多。上半年居民的住房按揭貸款占GDP比重及中國居民按揭貸款月支付比重都達到上個世紀90年代日本房地產泡沫破滅時的水平。

中國人民銀行貨幣政策報告顯示，截至今年6月底，個人住房貸款余額達到16.55萬億元，按年增長30.9%。其中，上半年增加2.36萬億元，比去年同期多增達1.25萬億，6月末增速達32.2%，月度增量一直在創歷史新高。也就是今年上半年通過個人住房按揭貸款，有三分之一的信貸資金流入房地產市場。銀行信貸是上半年房價飈升的主要推手。

盡管央行的貨幣政策報告把通過個人住房按揭貸款流入房地產的資金，算作流入了實體經濟，但實際上，在國家的統計局統計框架中，住房購買不是消費而是投資。如果購買住房是消費，房價上漲必然會反映到居民消費價格指數上，10幾年來中國房價如此飈升，中國居民消費價格指數豈能不瘋狂上漲？如價格指數瘋狂上漲，中國央行的基准利率能夠這樣一降再降嗎？

既然買房是投資，那麼過度擴張的銀行信貸涌向房地產市場當然不是流向實體經濟，而是在推高資產價格，吹大資產泡沫。這也是當前中國遲遲無法推出有效遏制房地產泡沫的關鍵所在。

但無論是5月9日《人民日報》權威人士的說話，還是最近中央政治局會議，已經看到該問題所在，不僅反對用過度的金融槓杆來拉動GDP增長，也指出要「抑制資產泡沫」。其信息是十分明確的，就是不能夠再通過過度的銀行信貸來推高房地產市場價格，讓房價瘋狂上漲，抑制資產泡沫就得從央行的貨幣政策調整開始。也就是說，盡管政府職能部門一萬個不願意，但從中央的精神來說，下半年的貨幣政策收緊或調整是一種趨勢或必然。

3方面顯示 下半年收緊是必然

對於這點，有以下幾個方面已經透露出來相關信息。

一是上個星期三閉幕的的2016年中國人民銀行分支行行長座談會，其會議通報在闡述下半年繼續實施穩健的貨幣政策時，把以前常出現的的「更加注重松緊適度」提法刪除。還有在最近央行發布的「2016年第二季中國貨幣政策執行報告」再次刪除了「更加注重松緊適度」的詞句。這意味下半年中國央行的貨幣政策可能會調整。

二是中國央行不僅在報告中調整了對貨幣政策的表述，也開始通過貨幣政策工具，逐漸地調整當前市場的流動性。如上周二，雖然央行繼續在公開市場以利率招標方式開展了限期7天的600億元逆回購操作，向市場投放短期資金，但同時有1,300億元7天期逆回購到期，當天實際上共有700億元資金凈回籠。這是今年以來少見的。

三是央行提出了《如何理解宏觀審慎評估系統（Macro Prudential Assessment，即MPA）》，以此來規管商業銀行向基金、保險及證券商貸款時，更注重風險管理及資本的合理分配，直指「高槓杆的非存款業金融機構，如果仍然固守高槓杆理念，感受到流動性筆制約，也是正常且合理的」。

金融空轉 限流動性意義微

也就是說，對於高槓杆的非存款金融機構的流動性將會逐漸地收緊。還有，上周發改委對降准降息的議論很快就被刪除，應該也是中央對下半年貨幣政策的一種態度。

當然，下半年中國央行貨幣政策走勢如何應該是一個未知數。因為，問題的焦點並不在於貨幣政策「更加注重松緊適度」字句的刪除，或貨幣政策適度中性化，而是看其指向在哪里？是僅僅關注金融市場整體流動性的松緊，還是針對性地調整住房按揭貸款政策（因為這是問題核心）。

如僅是前者，在目前中國金融市場流動性泛濫，中國金融市場早就進入「金融空轉」時代來說，適度收緊市場流動性的意義不會太大，因為這些方式和工具根本無法改變當前中國金融市場流動性泛濫。

如能夠針對性地對過度寬松的住房按揭貸款適度收緊，比如增加住房按揭貸款首付比重、提高住房按揭貸款利率、對住房按揭貸款者的收入證明作實質性審查等，這才是下半年中國貨幣政策適度收緊的關鍵。否則文過飾非，房地產按揭貸款同樣過度擴張，下半年貨幣政策調整有可能只是做做樣子而已。（文章來源：hket）