交銀施羅德：尋路2015 挑戰與對策

“投資成功的基本要求之一，也是最偉大的投資者的必備心理之一，就是認識到我們無法預知宏觀未來。很少有人對未來經濟、利率、市場總量能有超越群體共識的看法。”事后回首，我們往往會發現機構投資者群體共識與事實有著巨大的差距。盡管如此，我們還是可以來共同瀏覽一下當下的投資者共識。

首先是經濟。在“三期疊加”的背景下，經濟的下行壓力一直存在；在“底線思維”的預期中，經濟的下行空間則是有限的。其次是政策。中央經濟工作會議指出，積極的財政政策要有力度，貨幣政策要更加注重松緊適度。市場對（中性偏）寬鬆的貨幣政策充滿期待，積極財政、擴大赤字的“大政府”也在預期之中。強勢美元背景下，商品天然處於弱勢；而人民幣匯率卻被預期認為僅將小幅波動。通縮壓力猶在，幾乎無人認為2015年的通脹會是問題。股票市場看多者眾，所不同的只有幅度的差別。至於債券——在經濟周期運行到當下的時點，衰退期不看空債券是教科書般的規律。

然而，通向光明的道路往往是曲折的。居安思危，思則有備，有備則無患。

第一個挑戰來自於波動。新時代資訊傳播速度之快，足以消除很多傳統機構投資者的資訊領先優勢，也加速推動了一致預期的形成。更加一步到位的追漲殺跌將成為市場常態，市場寬幅波動亦將隨之而來。股票風格、主題輪動如是，轉債“稀缺”概念炒作可能亦如是。“永遠不要忘記一個6英尺高的人可能淹死在平均5英尺深的小河里。”這句話的要害就是“平均”：只看到“平均”而忘記“波動”的投資者也許在寬幅震盪中很難看到勝利的黎明。

第二個挑戰來自於低利率時代。低利率時代依舊追求確定高收益，這是慣性使然，更是人性使然。然而，“市場不是有求必應的機器，它不會僅僅因為你需要就提供高額收益。”“許多投資者正在將資本轉向更高風險的投資。但是他們進行高風險投資的時候，恰恰是投資的預期收益達到歷史最低點的時候，他們因風險遞增而獲得的收益增量是有史以來最低的，他們正參與到在以往預期收益更高的時候拒絕做（或做得較少）的事情中來。”低利率時代市場繁榮往往伴隨信用利差收窄，而此時參與的投資者往往忘記了高風險投資不僅意味著較高的預期收益率，同時也意味著更大的方差、更大的不確定性。

第三個挑戰來自於意外事件。例如，決策層反復強調要牢牢守住不發生區域性系統性金融風險的底線，然而對系統性金融風險的理解，市場的理解是否與政府的理解相一致？這是值得深思的問題。建立在系統性信仰上的投資，將有面臨分化乃至出現意外的危險。又如，寬貨幣誠然是寬信用的前提，然而既然決策層的目標在於將金融資源導入實體經濟，流動性堆積於銀行間市場的現象能否持續？實體經濟是否會受到超預期的提振？這也是值得深思的問題。再如，改革漸入深水區，種種不可控因素所導致的信用事件雖不至於影響全域，卻足以重創某些投資組合，不可不防。

若論對策，權列兩條。

一是，認識世界。認識世界的客觀事實並體驗和觀察當下其他投資者對客觀事實的看法，也就是所謂“樹上花”和“心里花”。“我們不可能知道過熱的市場將何時冷卻，也不可能知道市場將何時止跌。不過，我們雖然不知道將去向何處，但我們應該知道自己身處何方。我們可以通過周邊人的行為推知市場處在周期中的哪個階段。當其他投資者無憂無慮時，我們應小心翼翼；當投資者恐慌時，我們應變得更加積極。”（努力）清晰地知道自己身在何處，才不至於迷失在對未來的推測中。

二是，認識你自己。認清自己的能力范圍，認清自己所管理的資金性質（包括但不限於風險承受能力、波動承受能力和資金穩定程度），以此為基礎做出相應的投資決策。“攻守選擇沒有對錯之分。條條大路通羅馬，你的決策必須基於你的性格和學識、你對自己能力的信任程度、你所在的市場以及你為之工作的客戶的特點。”此之甘飴，彼之砒霜。並沒有一種放之四海而皆準的投資規則可以適合所有類型的客戶和資金，組合管理者應在明晰投資目標和自身特點的基礎上再制定相應投資規則。

正應了《道德經》里的那句千古名言：知人者智，自知者明。

*本文引文均出自霍華德•馬克斯著作《投資最重要的事》。