渣打銀行：春節之后央行將加息

渣打銀行報告指出，央行將繼續執行目前擬定的信貸目標。動用的手段包括繼續上調存款準備金率，預計春節之后，央行還將上調基準利率，幅度為27 個基點。

渣打銀行1月26日發布研究報告指出，依靠大量的基礎建設投資和政府補貼性消費拉動，中國經濟走出低谷。國家統計局近日發布的宏觀經濟數據顯示，2009 年第四季度中國GDP 同比增長10.7%，一改之前連續五個季度的低迷頹勢。2009 年全年GDP 增長8.7%，“保八”任務圓滿完成。國家統計局同時將2009 年第一、三季度的經濟增長率從之前的6.1%和8.9%分別上調為6.2%和9.1%。就經濟環比增長率而言，經季節性調整，2009 年第四季度中國GDP 增長9.6%，較二季度12.8%的增速有所放慢。在新開工投資項目及信貸投放依然保持較快增長的背景下，我們認為中國經濟有望在2010 年上半年保持強勁態勢。但下半年，隨著現行政策刺激效力的減退，第四季度GDP 同比增長率甚至可能重新減慢到8%以下。

12 月份居民消費價格指數（CPI）同比增長率跳升至1.9%（11 月同比增長0.6%）。不只是食品類價格上漲，非食品類價格同樣增長0.2%（11 月為同比下跌0.7%），結束此前連續12 個月的連續下跌。食品價格繼續延續上行趨勢，12 月份同比增長5.3%（11 月份同比增長3.2%）。據我們的測算，經季節性調整后12 月份CPI 月環比增長0.6%，為近幾個月以來的新高。我們預計，今年上半年CPI 漲幅將加速上行， 3 月底突破3%，6 月底突破4%。下半年，由于基數的原因，CPI 同比增長率將受到抑制，到年底時可能回落至2%左右。不過，隨著近期中國經濟的繼續上行，這一預期仍有上調的可能。

12 月份工業品出廠價格（PPI）有力反彈， 同比增長 1.7%（上月為同比下降2.1%）。價格表現出整體溫和上漲勢頭，生產資料和生活資料價格均出現正增長，分別上漲2%和0.8%。PPI 加速上行的趨勢無疑將在未來幾個月加劇下游CPI 進一步上漲的壓力。

當月固定資產投資同比增長24%，增速與上月大致持平。按可比價格計算，四季度固定資產投資增長28%（第三季度同比增長38%）。不過固定資產投資指標本身不一定總能反映實際投資狀況。尤其是2009 年大量投資項目在時間安排上盡量靠前，以期盡快促使經濟情況好轉。但截至12 月未完工在建項目同比大幅增長31%，暗示出投資活動仍有很大的后續動能。實際上，從大多數基建項目動工于2009 年二、三季度這一事實判斷，建筑類活動有望在2010 年達到頂峰。固定資產所屬地區和行業類別也顯現出積極的信號，投資增長率轉向經濟發展落后于沿海的中西部地區，12 月份中部和西部地區固定資產投資同比增長率分別達到36%和35%，均高于東部地區的增長率23.9%。從行業類別看，教育和社會保障領域的固定資產投資大幅增加，分別增長37%和59%。

12 月份社會商品零售額同比增長16%，較當年7 月18%的增速略有下降，但增勢依然強勁。去年出臺的若干項消費優惠政策（樓市、車市、家電下鄉及汽車下鄉等給予補貼限價等優惠）對于積極拉動消費起到了非常顯著的作用。2009 年全年汽車、家用電器和建筑材料同比增長分別達到32%、12%和27%。刺激消費優惠政策在2010 年得以延續，加之勞動力市場趨于緊張，預計將在今年給消費以支撐。旨在打壓房地產市場投機行為的政策措施對市場情緒產生的負面影響預計比較溫和。目前看零售額呈現平穩快速增長態勢。

12 月工業增加值同比增長18.5%，略低于上月的增速19.2%。其中重工業增速（21.4%）超過輕工業增速（12.1%），與近期發電量加速增長的勢頭相呼應。12 月采購經理指數（PMI）回穩到56.6，與工業部門的快度擴張態勢相一致。

12 月份的經濟數據對宏觀經濟政策層面的影響如何？顯然，近期央行收緊信貸增速的動作令市場感到意外。這些措施包括提高金融機構法定存款準備金率，對特定銀行提高特別存款準備金率，以及針對某些銀行進行窗口指導，要求其在1 月下半月控制信貸節奏等。我們不認為貨幣政策已經開始真正意義上的緊縮，而是依然較為寬松，著力保證經濟平穩增長。這也是央行此前表態當前貨幣政策從“寬松”變化到“適度寬松”的含義。不久前官方明確表態稱，2010 年全年新增信貸規模將被控制在8 萬億元以內，假定全年新增信貸7.5 萬億元，且其中六成集中在上半年，則相當于上半年平均每個月新增信貸7,500 億元。當1 月中旬有消息爆出當月第一周銀行系統放貸已達6,000 億元時，央行出手干預。今年與去年貨幣政策監管方面的一個重要區別在于，國務院已經將部分權力歸還央行——而且央行也正在積極使用這一權力。我們認為，央行真正的目的在于確保全年新增信貸的均衡發放。

除非 CPI 漲幅突破4%-5%，央行將繼續執行目前擬定的信貸目標。動用的手段包括繼續上調存款準備金率（頻率及幅度部分取決于外匯流入情況）。我們預計春節之后，央行上調基準利率，幅度為27 個基點。到4 月份還會再次上調基準利率。目前有部分猜測央行將進行不對稱利率上調，如僅上調貸款利率而維持存款利率不變，以在控制信貸的同時不吸引“熱錢”的流入。近期我們留意到，對“熱錢”的擔憂對央行形成了很大制約。如果通脹上行超出容忍區間，央行很可能會進一步降低新增信貸額度。就目前通脹情況而言，我們不認為食品價格將出現如2007 年時的嚴重通脹。而且，我們認為今年下半年全球經濟增長勢頭將趨于疲軟。

(袁甲峰 編輯)

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