SDR的人民幣演義

作者:姜楠

2016年9月30日(華盛頓時間)，國際貨幣基金組織(IMF)宣布納入人民幣的特別提款權(SDR)新貨幣籃子於10月1日正式生效。人民幣的納入令全世界掀起了一股“SDR熱”。

特別提款權，英文是Special Drawing Rights，簡稱SDR，是IMF於1969年創設的一種用於補充成員國官方儲備的國際儲備資產，又被稱為“紙黃金”。

從二戰後的“美元荒”到金融危機後的“美元災”，國際貨幣體系在歷史車輪中不斷發展，歷經考驗，盡管改革步履維艱卻也緩步向前，而SDR這一特殊歷史時期下的產物，至今仍在國際貨幣體系中占有一席之地。

SDR記錄着國際貨幣體系發展進程中的分歧與共識，艱難與妥協，當然也承載着未來的希望。以目前SDR有限的使用范圍來看，要成為真正意義上的超主權貨幣仍需時日，而這也將意味着國際貨幣體系改革到了最為重要的時刻。

布雷頓森林體系動搖

SDR應運而生

1944年7月1日，在美國新罕布什爾州的布雷頓森林小鎮召開了44國參加的聯合國國際貨幣金融會議，建立了以美元為中心、以黃金和美元作為國際本位貨幣的“布雷頓森林體系”，從而取代了此前盛行的金本位制度。國際貨幣基金組織(IMF)和世界銀行(WB)隨後成立。

在布雷頓森林體系下，美聯儲不僅要保持35美元兌換1盎司黃金的官方比率，維持成員國對美元的信心，還要能夠為世界提供足夠的美元作為國際清償手段。

1960年，美國經濟學家羅伯特·特里芬提出，由於美元與黃金掛鈎，而其它國家的貨幣與美元掛鈎，美元雖然因此而取得了國際核心貨幣的地位，但是各國為了發展國際貿易，必須用美元作為結算與儲備貨幣，這樣就會導致流出的美元在海外不斷沉淀，美國就會發生長期貿易逆差；而美元作為國際儲備貨幣的前提是必須保持美元幣值穩定與堅挺，這又要求美國必須是一個長期貿易順差國。這兩個要求互相矛盾，是一個悖論。這就是著名的“特里芬難題(Triffin Dilemma)”。他還預言，如果沒有別的儲備貨幣來補充或者取代美元，那麼以美元為中心的布雷頓森林體系必將難逃崩潰的命運。

SDR的創設初衷就是為了避免“特里芬難題”導致布雷頓森林體系的崩潰。兩種主要儲備資產——黃金和美元的國際供給不足以支持當時的世界貿易擴張和金融發展，國際貨幣體系改革勢在必行。在這一過程中，美國當然希望維持美元在國際貨幣體系中的核心地位，而以法國為首的西歐國家則主張建立輔助性的國際儲備資產來彌補這一短缺。最終，國際社會決定在基金組織支持下創造一種新的國際儲備資產。1969年，IMF創設了特別提款權(SDR)。

SDR的價值最初確定為相當於0.888671克純金，當時也相當於1美元。然而，隨着美國進一步擴大侵越戰爭，國際收支進一步惡化，美元危機再度爆發。美國總統尼克松於1971年8月15日宣布美元與黃金脫鈎。在1973年布雷頓森林體系崩潰後，SDR被重新確定為一籃子貨幣。

SDR貨幣籃子最初有16種貨幣[1]，每五年評估一次SDR貨幣籃子。1980年，IMF將SDR貨幣籃子確定為美元、英鎊、日元、德國馬克和法國法郎5種貨幣；2001年，歐元取代德國馬克與法國法郎。

回顧歷史不難看出，SDR是為解決布雷頓森林體系的制度難題進行改革的產物，在當時肩負着特殊的歷史使命。

特里芬難題未解

SDR重回視野

SDR既不是貨幣，也不是對IMF的求償權，而是對基金組織成員國的可自由使用的貨幣的潛在求償權。SDR持有者可以通過兩種方式換取這些貨幣:一是通過成員國之間的自願交換安排；二是IMF指定對外狀況強健的成員國以可自由使用的貨幣從對外狀況薄弱的成員國購買SDR。除了作為補充儲備資產外，SDR還是IMF和其他一些國際組織的記賬單位。

國際金融形勢千變萬化，布雷頓森林體系正式解體後，主要貨幣轉向浮動匯率制度。同時國際資本市場的長足發展便利了有信譽的政府借款。這兩個變化降低了對SDR的需求。而且，SDR的持有者僅為各國政府，並不能作為全球私人部門的貿易與資本的計價與結算貨幣，更無法發揮國際價值儲藏的功能，這就極大地制約了SDR的使用主體和范圍。

事實上，創立40多年來，SDR並沒有像當初設想的那樣發展，在國際經濟與金融活動中所發揮的作用其實有限。在IMF中的地位僅是一種計價單位。

自SDR創立以來，IMF已對其成員國進行了4次SDR分配，累計創造了2040億SDR，相當於2815億美元(2015年4月14日，1SDR=1.3799美元)。目前，SDR資產僅占全球外匯儲備總額的2.4%。

一般情況下，當一些國家需要緊急援助時，SDR才會被使用。例如，2008年全球金融危機之後，1826億SDR(相當於2810億美元)用於幫助一些小國應對國內經濟問題，包括波斯尼亞和馬拉維、毛里塔尼亞、摩爾多瓦、塞爾維亞、烏克蘭和津巴布韋等。這一援助計劃的規模相當於2009年新興經濟體外匯儲備總額的約5%。2010年的愛爾蘭債務危機中也可見到SDR的身影。

除IMF之外，SDR也被其他一些國際機構當作記賬單位。到21世紀初，國際清算銀行、非洲開發銀行、亞洲開發銀行、伊斯蘭開發銀行等十余家國際機構已將SDR作為賬戶管理的計價單位。除國際組織以外，日本貿易振興機構(JETO)還將SDR作為國際援助的計價單位。新西蘭儲備銀行已將SDR作為本國國際儲備的報告單位。

同時，一些國際法事務中也使用SDR作為計價單位，例如海事賠償責任限制公約和蒙特利爾公約中都有SDR作為計價單位的實際運用。

少數國家也一度將其貨幣掛鈎SDR。但隨着全球匯率制度更傾向於自由浮動，匯率盯住SDR的實踐國也在減少。

在布雷頓森林解體之後，1976年1月，IMF的100多個成員國在牙買加首都金斯敦達成了修改國際貨幣基金組織條款的協議，即牙買加協議。從此，國際貨幣體系邁入牙買加體系時代。2008年，美國次貸危機席卷全球，美聯儲祭出量化寬松政策。國際社會普遍意識到美元流動性過剩的嚴重性。

尼克松時期美國財政部長約翰·康納利有一句名言:美元是我們的貨幣，但是卻是你們的問題。

2008年的全球金融危機反映出當時國際貨幣體系具有內在缺陷和系統風險。現行國際貨幣體系已經運行了40多年，世界經濟和貿易仍然嚴重依賴單一主權儲備貨幣，美元仍然處於全球貨幣的本位與核心，“特里芬難題”依然存在。越來越多的人意識到，以一國貨幣為中心的國際貨幣體系是不可能保持長期穩定的，更好地發揮SDR的作用是解決辦法之一。由此，SDR重回視線。

人民幣加入

SDR煥發新生

2010年，中國申請將人民幣加入SDR，IMF評估後因技術原因拒絕了中國的申請，認為當時人民幣並未達到“可自由使用”(freely usable)的標准。

在此次與SDR擦肩而過後，人民幣國際化開啟了發展最為快速的五年。2015年11月30日，IMF執董會決定將人民幣納入SDR貨幣籃子，人民幣將成為該貨幣籃子中除美元、歐元、日元和英鎊之外的第五種貨幣。SDR籃子中各貨幣的權重分別是:美元41.73%，歐元30.93%，人民幣10.92%，日元8.33%，英鎊8.09%，於2016年10月1日生效。

早在2009年，中國人民銀行行長周小川就撰文指出，創造一種與主權國家脫鈎、並能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣，從而避免主權信用貨幣作為儲備貨幣的內在缺陷，是國際貨幣體系改革的理想目標。SDR具有超主權儲備貨幣的特征和潛力，SDR的存在為國際貨幣體系改革提供了一線希望。SDR定值的籃子貨幣范圍應擴大到世界主要經濟大國，也可將GDP作為權重考慮因素之一。

人民幣加入SDR的象征意義巨大。IMF總裁拉加德表示，這是中國經濟融入全球金融體系的一個重要里程碑，是對中國當局在過去多年來在改革其貨幣和金融體系方面取得的成就的認可。業界認為，中國緊握金融主權，為國際金融理論提供了更加優化和改進的機會。人民幣加入SDR成為中國道路自信和理論自信在金融領域的具體表現。

與此同時，IMF也需要人民幣的光輝。作為全球第二大經濟體的主權貨幣，人民幣加入SDR也將有助於全面反映世界經濟格局，對SDR的穩定保值乃至擴大使用做出重要貢獻，也是國際貨幣體系改革的重要步驟。

進入2016年，拉加德和周小川頻繁互動。周小川在不同場合積極呼吁IMF循序漸進地擴大SDR的使用，以推動國際貨幣體系改革。2016年4月開始，中國人民銀行同時發布以美元和SDR作為報告貨幣的外匯儲備數據。同時，自2016年一季度起，中國開始公布以SDR計值的國際收支平衡表和國際投資頭寸數據。2016年8月31日，世界銀行在中國銀行間市場發行首批人民幣結算SDR計價債券，被稱為“木蘭債”。時隔35年，SDR債券在中國重啟，意味着中國可能會成為推動SDR使用范圍擴大的“發動機”。

剛剛結束的G20杭州峰會發布公報中提出，支持正在進行的在擴大SDR使用方面的研究，如更廣泛地發布以SDR為報告貨幣的財務和統計數據，以及發行SDR計價債券，從而增強韌性。

展望未來，擴大SDR的使用范圍，周小川認為需要建立起SDR與其他貨幣之間的清算關系。改變當前SDR只能用於政府或國際組織之間國際結算的現狀，使其能成為國際貿易和金融交易公認的支付手段。積極推動在國際貿易、大宗商品定價、投資和企業記賬中使用SDR計價。進一步完善SDR的定值和發行方式。同時，由基金組織集中管理成員國的部分儲備，不僅有利於增強國際社會應對危機、維護國際貨幣金融體系穩定的能力，更是加強SDR作用的有力手段。

此外，還有很多學者和專家提出建議，如果SDR沿着超主權貨幣方向演進，那相應的發行准備機制和基礎設施建設將同步進行。而提高SDR的規模實質上把IMF推向一個全球中央銀行的角色。如果朝這個方向發展，SDR的使用需要擴大，特別是在私人領域的使用。

在匯率協調方面，讓多個國家的貨幣匯率聯系SDR將是其中重要的一步。還應該發揮SDR在全球匯率管理中的作用，嘗試建立SDR為基礎的發展中國家有管理的浮動匯率體系。一旦SDR能夠在匯率管理中起到定價作用，那麼會帶動其作為超主權儲備貨幣包括從公共官方到私營部門的使用。甚至在大國貨幣之間建立穩定化匯率安排機制，SDR籃子五大貨幣之間建立以SDR為中心的穩定機制，不斷以此為基准進行匯率協調。

而在認識到基礎設施互聯互通是實現可持續發展和共同繁榮的關鍵後，亞投行采用SDR結算也可能是大的方向。實現這一目標需要有更多的國際機構包括亞投行、甚至大型企業發行SDR債券，擴大SDR債券市場容量。

可以看到，由於人民幣的加入和推動，SDR重回歷史舞台後，有希望實現從無足輕重到舉足輕重的轉變。雖只有一字之差，但SDR要成為超主權儲備貨幣，仍然有非常漫長的道路要走。這既將是國際貨幣體系改革的縮影，也蘊藏着人民幣能夠在國際金融體系中發揮更多作用的機會。

[1]包括截至1972年的前5年中在世界商品和勞務出口總額中占1%以上的16個成員國貨幣。除美元外，還有聯邦德國馬克、日元、英鎊、法國法郎、加拿大元、意大利里拉、荷蘭盾、比利時法郎、瑞典克朗、澳大利亞元、挪威克郎、丹麥克郎、西班牙比塞塔、南非蘭特以及奧地利先令。

(作者系中國金融信息網總編輯助理，中國人民大學國際貨幣研究所副研究員。)

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