陶冬：歐央行政策太極手 美聯儲加息旋轉門

知名分析師陶冬於其部落格發表對全球經濟大勢的看法，下為全文：

資金繼續從債市流向股市，從世界其他地方流向美國。歐洲央行一方面延長購債時間，一方面縮減購債規模。美國聯儲進入例會前靜默期，市場普遍預計加息 25 點。OPEC 會開了，減產承諾出來了，由資金自己判斷其真實性。中國經濟數據理想，但外匯儲蓄大量流失。無論世界怎麼變，黃金好像都是輸家。美國股市在上週疊創新高，十年期國債利率升到 2.46% 的近年高位。歐洲股市表現不錯，不過意大利金融股就受到某家銀行資本重組阻滯的消息衝擊而大幅下滑。美元匯率繼續走強，歐元、日元上週走貶，人民幣匯率則受到政策因素支持而企穩。意大利選民在公投中說 “不”，總理倫齊辭職，不過市場反應相對溫和，VIX 指數迅速回落，金融市場槓桿率反彈。

歐洲央行總裁德拉吉在上週例會上再次耍出太極手，將每月的資產購債數額由 800 億歐元下調到 600 億歐元，同時將 QE 的實施時限延長到明年底；一方面以實際行動減少 QE 劑量，另一方面強調如果經濟有需要隨時會增大政策槓桿。ECB 葫蘆裡賣的是什麼藥？德拉吉面對的是，一個已見穩定但是動力不足的歐洲經濟，一個買少見少的債券市場，一個需要就業利好消息的 2017 年大選年，一個對持續超低的利率環境越來越不耐煩的德國，一個比較穩定但隨時​​可能出事的金融市場，一個總算貶了值的歐元，一個依然步履不穩的銀行業。面對如此的矛盾體，德拉吉手中的武器卻不給力，負利率工具已經出師未捷身先死了，通過 QE 收購的債券數量漸漸見底了。筆者看來，歐洲沒有美國那樣的本錢，無法真正地推行貨幣環境正常化，但是手上的彈藥不多了，趁形勢不緊張，於是先放慢一點 QE 的手腳。筆者認為明年歐洲的經濟復甦未必明顯，政治變局可能此起彼伏，銀行迫切需要補充資本，歐洲的 QE 最終不得不加碼的機會比減碼更大。

美國聯儲的貨幣政策，似乎確定性更大一點，方向也比較明確。預計公開市場委員會在 13-14 日會議之後加息 25 點，會議聲明應該大致維持上次的語境，但是對通脹預期略有調升。貨幣當局應該跟隨總統大選後的 “特朗普通脹” 概念，逐步修改中期 CPI 預測，不過特朗普通脹目前概念過多實質。筆者認為，市場價格已經充分反映了十二月份加息，因此此事件的新聞價值大過市場價值。市場專業人士，應該去研究未來三年聯儲的加息路線圖，研究加息的時機與力度，這個對把握美元走向、資金潮流更重要。筆者看來，聯儲加息空間不大，一則美國經濟復甦實不強勁，二則特朗普的赤字財政需要貨幣政策配合。筆者目前預測美國明年加息兩次，上半年和下半年各一次，各 25 基點，之後升息過程便嘎然而止，美國加息有可能是旋轉門，過一過就結束了。當然持此論點者必須密切留意特朗普政策究竟能夠帶來多少 CPI 通脹，萬一美國通脹邏輯出現大的改變，全世界的投資邏輯也會改變。

本週市場焦點，當然是 13 日開始的聯儲會議，美國時隔一年之後重啟利率調整。還有一個重要但較少為市場談論的事件來自中國，14 日召開的中央經濟工作會議，如何制定增長與政策重要，如何推進改革更重要。