華鑫股份：上海混改花落華鑫 增持評級

■事件：根據公司公告，華鑫股份(600621,股吧)擬通過重大資產重組，注入華鑫證券92%股權。本次交易完成後，華鑫證券將成為華鑫股份的全資子公司，華鑫股份的主營業務轉變為以證券業務為主、少量持有型物業出租管理及其他業務為輔的局面，不再從事房地產開發業務。

■華鑫證券業務結構更加優化。公司前期側重發展對資本金占用較低的業務，經紀業務（占比42%）和投行業務（占比32%）是華鑫證券的主要收入來源，使得利潤波動較大，未來依託上市公司平台，融資渠道得到拓寬，資本金得到補充，公司信用交易業務、自營業務等將快速發展，業務結構更加優化。

（1）經紀業務擴充網點，市場市佔率穩步提升。近三年來華鑫證券營業網點從21家擴張至60家，市場市佔率穩步提升至0.34%，傭金率持續下滑，2016年前8個月公司傭金率為萬分之四點八五，但下滑幅度有所放緩，預計經紀業務市場市佔率將保持平穩，傭金率維持在0.046%左右。

（2）資本金補充，信用業務加速發展。公司融資融券業務發展整體比較穩定，截至2016年12月底公司融資融券餘額達到34萬億元，市場占有率為0.36%，此次募集資金將有8億元投入信用交易業務，有助於公司融資融券業務的加速發展，市場市佔率有望達到0.4%。

（3）中外合作開展投行業務，股債承銷具備優勢。華鑫證券投行業務主要依託與摩根士丹利共同設立的子公司摩根華鑫開展，中外合資優勢明顯，投行業務成為華鑫證券的第二大收入來源，2016年前8月華鑫證券實現投行收入2.9億元，占總營業收入的33%。憑藉中外合資的獨特競爭優勢，公司承銷能力不斷提升，2015年公司債券主承銷金額列全行業第11名，公司股票主承銷金額列全行業第14名，2017年IPO繼續提速有助於承銷業務穩健發展。

（4）資管業務差異化發展，設立公募促進協同。2014年以來華鑫證券資管業務高速增長，截至2016年8月底受託資產管理規模為1124億元，較2014年末增長近十倍。公司在資管業務方面實現差異化發展，截至2016年8月末公司資產證券化產品數量已備案7單，全行業排名17，公司作為第一大股東與摩根士丹利等機構共同設立摩根士丹利華鑫基金，2016年初以來基金公司資產規模維持在270億左右，位於行業中上游，2016年前8月為華鑫證券貢獻超過450萬元收入，差異化的發展路徑有利於形成獨特的競爭力。

（5）權益投資占比高，自營業務收入彈性大。截止2016年8月末華鑫證券權益類自營規模為4.66億元，而債券類自營規模為3.7億元，權益類自營規模超過債券類自營規模，權益類投資占比較高能為自營業務帶來較大彈性，定增資金將有2億元被投入自營業務，如果市場企穩，自營業務業績將有明顯的改善。

■定增提升資本實力，改善業績表現。華鑫證券目前凈資產約為36億，此次募集配套資金約12億，公司資本實力將得到提升，中小券商在機制方面更加靈活，營運效率較高，在凈資本得到補充之後，業績有望迎來大幅增長。

■股東資源豐富，深化產融結合。重大資產重組完成後，華鑫股份將成為上海儀電集團唯一金融上市平台，上海儀電集團旗下140多家企業有望為華鑫證券提供較多的業務合作機會，2015年6月8日華鑫證券與上海儀電集團旗下飛樂音響(600651,股吧)及建設銀行上海分行聯合成立了智慧城市產業基金，規模達到25億，未來產融結合將更加深化。

■投資建議：增持-A投資評級，6個月目標價16.8元。預計完成重大資產重組之後，華鑫股份2017年至2018年EPS每股收益分別為0.43元/0.62元。

■風險提示：宏觀經濟大幅下行/市場交易量大幅萎縮/重大資產重組失敗。

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