【港股解碼】「上海姑爺」的瑞房市賬率不足0.3倍 爲何無人買？

投資者會不斷在股市上尋找估值便宜的股票，這可以說是價值投資者的守則。要衡量股票估值是否便宜，通常會透過市盈率或市賬率來考慮。若是爲增長型企業，多會以市盈率來計算估值；若是重資産的企業，則多數以市賬率作評估。前者是以每股盈利除以股價，後者則以每股資産淨值來除以股價。當然在考慮估值是平是貴時，總需要一條基線，而基線多以同業作比較。可是市場上有股票以市值賬0.3左右進行交易，根本無需要同業作備考，投資者腦海中自然會出現平字。瑞安房地産(00272-HK)正是一間市賬率只有0.27倍的內房股，縱使不敢說是平盡全行，但是其股價較每股資産淨值折讓逾7成，不能說估值是不便宜。

爲何瑞房市賬率如何低廉？在回答此問題時，先看看目前香港內房股的市賬率情況如何。市值曾迫近4000億元的中國恒大(03333-HK)，以2016年年底的每股資産淨值爲3.23元人民幣，以今日彙率來折算，爲3.7926元。恒大在上周五收市價爲27.75元，即市賬率達到7.18倍；至于藍籌股中國海外(00688-HK)，按上周五收市價計算，市賬率爲1.25倍。當然上文所述瑞房的市賬率只有0.27倍，是按今年6月底該公司的每股資産淨值計算，若以去年底的每股資産淨值4.666元人民幣計算，市賬率只有0.367倍，仍然是大折讓，遠較恒大及中海外等龍頭內房股便宜。

按上周五收市價計算

再嘗試回答爲何瑞房估值遠不上中海外及恒大，單從售樓成績來看，已明白到瑞房根本不就是中海外及恒大等一線內房股可比較對手，其中中海外在今年首8個月合約銷售額爲1629億元，可是瑞房在今年首8個月只錄得不足110億元人民幣的合同銷售額，所以並無可比性。更不要說與獲得多名香港超級富豪看好的恒大。可是在數年多，瑞房的地位縱無法與一線內房相比，但是以瑞房雄踞在上海的項目「新天地」的地位及內地影響，該公司仍是不可以被看輕的內房企業。由瑞房在興建的上海太平橋每平方米售價涉及數萬元人民幣，買家相信是並非等閑之輩，更何況新天地本身是一個知名商場品牌，不少高級消費品牌及餐飲場所均集中于此，所以瑞房的主席兼大股東羅康瑞成功上海新天地項目打響名堂，獲得「上海姑爺」的稱號，所以瑞房豈會不獲得外界重視。

爲何瑞房在往後時無法跟得上大隊？與該公司早年花了不少心機在佛山發展城中村項目，但是最後要將部份佛山項目售予同業的碧桂園(02007-HK)，或多或少反映出瑞房的境況。財政實力受到限制，讓瑞房無法與其同業競爭。

要解決財政問題，瑞房透過出售旗下資産，以及加快資産流輪模式。近年出售的資産，包括向領展房産基金(00823-HK)出售位于上海的企業天地1&2期物業，以及向李錦記與萬科置業(000002-CN)(02202-HK)出售企業天地3期物業，合共套現逾83億元。瑞房出售手上物業套現後，將資金用于償還貸款，或貸原來的貸款隨著出售相關項目後降低，結果在今年6月底時，瑞房的淨負債對權益降至57%，按年11個百分點。

縱使淨資産負債率低企，但是瑞房的出售資産行動並未停止。在上月瑞房宣布出售持有上海創智天地及楊浦項目權益的公司49%股權，以套現34.71億元。瑞房指出出售有關項目權益後，公司的淨資産負債比率下降5.7個百分點，即下降至51.3%，相信是其中一間財務指標較穩健的內房股。該公司指出將項目權益出售，是與該公司采取輕資産發展模式有關。

羅康瑞

可是如此財務指標如此穩健，兼且主理人爲羅康瑞，仍然未得到外界垂青，是否因爲投資者現時更熱愛能夠有能力在熱點城市搶地，又或者可以「食正」大灣區等概念的內房股。瑞房並非只在上海擁有項目，佛山同樣持有項目。目前瑞房在佛山擁有101.8萬平方米，占其不計及停車場的土地儲備爲10.2%是否可以成爲未來增長動力？以這樣的土地儲備規模，看來較困難。

從財務指標而言瑞房是相當健康，同時市賬率約0.3倍仍然得不得投資青睐。是因爲投資者不識貨，或是不清楚瑞房的價值，或是貨比三家後，發現有更佳的選擇？相信從其他內房股價表現，或有答案。

記者：張偉倫
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