沈建光：2018美元仍難有起色、最強勢貨幣看好歐元

瑞穗證券中國首席經濟學家沈建光 4 日在中國首席經濟學家論壇撰文指出，2017 年美元指數結束 8 年上漲勢頭，全年貶值 10%，成為自 2003 年以來表現最差的年份。2018 開年美元繼續走弱，甚至在美國稅改通過與美國聯準會升息的雙重提振下，美元仍然延續低迷走勢，超出了絕大多數市場人士的預期，但符合他預估強勢美元難以持續的邏輯。

沈建光表示，展望 2018，考慮到川普稅改的中期隱憂，歐洲經濟的強勢復甦，以及歐洲政治風險的降低，他預計，2018 年美元仍將保持弱勢，相反，歐元會延續 2017 年的強勁走勢，成為全年的強勢貨幣。在此背景下，人民幣貶值壓力將進一步減輕，甚至得益於中國經濟穩健與去槓桿下的貨幣政策收緊，年底人民幣兌美元或小幅升值。資金大規模外流壓力進一步減輕，外匯儲備有望進一步回升的背景下，外部環境的轉好為推動供給側改革創造尚佳時間窗口。

他進一步說明，2018 年為何美元難有起色的原因，首先，美國經濟並未超預期，不支持美元繼續走強。從 2017 年全年的情況來看，美國經濟雖然表現不錯，但已經被市場充分預期，相比之下，歐洲經濟走出了前期債務問題的困擾，重現金融危機以來的最強復甦被市場低估，這使得歐元成為 2017 年的強勢貨幣。

展望 2018 年，在全球經濟普遍呈現復甦態勢的背景下，沈建光看好歐洲經濟。他指出，歐洲除了出口強勁之外，德國房地產開啟的欣欣向榮局面，西班牙走出債務危機後成為歐洲經濟領頭羊等積極跡象有望持續。一旦英國實現軟脫歐，歐洲政治與地緣風險得到有效控制，相信 2018 年歐洲經濟會延續復甦的強勁表現，支持歐元兌美元繼續保持強勢，年內升至 1.3 也不足為奇。

其次，川普稅改的中期效果存在隱憂，儘管川普稅改獲得通過，對川普政府而言是個利好，短期來看，也可能促進企業利潤增加以及資本回流，刺激股市和分紅，但稅改能否對投資與經濟起到拉動作用尚存在變數。畢竟自 2000 年以來，美國企業盈利能力便得到了長足的進展，但受制於勞動生產率低下以及基礎設施陳舊落後，美國企業投資熱情不高，而此次稅改並未對症下藥。

此外，川普稅改收益最多的是富人以及低收入人群，大部分中產階級並未得到實際好處反而不少人群賦稅增加，這使得從長期來看，貧富差距進一步拉大，中產階級消費也將受到抑制；同時，稅改造成的長期債務負擔可能擠占教育培訓、基建等亟需的支出。更進一步，今年美國議會中期選舉，而一旦共和黨喪失兩院中一院的主導權，川普政策將面臨更大的變數，打壓美元。

再有，全球貨幣政策收緊路徑亦會影響美元走勢。從全球來看，美、歐、日、中等主要國家貨幣政策都面臨收緊，當前市場普遍的預計是美國明年還會有三次升息。然而，由於美國聯準會新主席鮑威爾相對鴿派，並且依據近年來的經驗，當年的實際升息次數往往低於年初預期，最終升息落地情況也存在變數。如 2015 年期盼已久的歷史性升息決議，推遲至 12 月才正式推出；2016 年初市場預期會升息 4 次，但實際僅在 12 月升息一次；2017 年初普遍預測會升息 4 次，而實則只升息了 3 次。

與此同時，歐央行 2017 年年縮表規模低於預期，主要是出於對當時西班牙加泰羅尼亞獨立風波的擔憂。考慮到當前歐洲經濟已進入金融危機以來的最好時刻，如果沒有特殊政治危機，未來仍將保持良好上升態勢，而這也可能會加快歐洲央行退出寬鬆貨幣政策的步伐。此外，日本經濟也在持續溫和復甦，實現了自 2001 年以來最長的增長周期，這使得超低利率與極度寬鬆政策也有望在今年逐步改變立場。

最後，美國聯準會升息後，美元未必升值。沈建光表示，他曾在 2015 年美聯儲歷史性升息時便發表文章《“歷史性升息” 後美元走弱概率大》(2016 年 1 月)，通過梳理歷史經驗發現，其實自上世紀 70 年代以來的美國聯準會 7 次升息周期後，美元大概率呈現的是走弱態勢，其中有兩次短暫走強，反而使得經濟難以承受，導致美國聯準會隨後不得不扭轉政策，轉為降息。

從這個角度而言，當時他提出，即便 2015 年歷史性升息，但前期美元上漲已經透支預期，美元上漲周期已經持續八年，拐點已到，美國聯準會升息後美元未必走強，反而美元走弱或是大概率事件。

如今看來，過去兩年的美元走勢均驗證了這一觀點。2016 年上半年美元已經出現走弱跡象，但只是由於英國脫歐和川普勝選兩大黑天鵝事件，2017 下半年美元重新走強。但這並未改變美元拐點已到的邏輯，2017 年美元整體走弱，全年美元指數下跌 10%，是 2003 年以來最糟糕的年份，恰恰驗證了這一事實。展望 2018，即便美國聯準會升息仍將持續，也難以逆轉美元整體弱勢的判斷。

綜上，去年以來出現的弱勢美元，雖然超出大多數市場人士的預期，但與他近兩年看空美元的邏輯一致，是綜合全球經濟表現對比、政治風險，以及貨幣政策走向多重因素判斷的結果。展望未來，他不改弱勢美元的判斷，看好歐元，預計年內歐元兌美元有望升值至 1.3。

在此背景下，人民幣貶值壓力將進一步減輕，甚至得益於國內經濟穩健與去槓桿下的貨幣政策收緊，年底人民幣兌美元中值預期在 6.4 左右，對美元小幅升值，但對歐元貶值，人民幣一籃子匯率保持穩定。外部環境的轉好將為打好防範化解重大風險、精準扶貧、汙染防治的攻堅戰，推動收入分配、環保、房地產長效機制等供給側改革創造有利時間。