前瑞銀首席經濟學家：中國低增長目標的矛盾

前瑞銀首席經濟學家 喬治馬格努斯 為英國《金融時報》撰稿

在剛剛閉幕的中國全國人大會議上，中國設定了“7%左右”這一較低的經濟增長目標。從中傳遞出的信號是，雖然年增速為兩位數的階段可能已經結束，但中國政府依然相信這個全球最大經濟體仍會享有可觀的增速。事實上，決定最終結果的更有可能是中國經濟發展戰略中的一個重要矛盾，而不是任何官方聲明。

中國總理李克強提交的報告稱，中國需要“處理好債務管理與穩增長的關係”。此話乍一聽十分合理，可實際上，這兩個目標之間存在一個根本矛盾。

中國的經濟增長越來越倚重高速的信用創造。因此，要想實現7%的增長目標，必然涉及進一步提高信貸在國民收入中所占的比例。自2008年以來，中國的債務與國內生總值(GDP)之比已近乎翻番，而且可能會在更短的時間內再翻一番，原因是債務水平升高的同時GDP增長卻在降低。日益升高的債務水平，加上房地及幾個重要行業的能過剩，再加上越來越大的通縮壓力，對金融穩定和經濟穩定都構成了威脅。

另一方面，債務管理又要求抑制信用創造、並且更加積極地容忍那些生大量借貸的實體發生違約和重組。這些實體包括影子金融體系內的貸款人、房地開發商、地方政府融資工具以及國有企業。中國經濟要想戒掉信貸癮，還需要將GDP增長再降低至少兩個百分點。這未必是災難性的，但中國對此缺乏政治意願，因為高速的經濟增長和就業創造是中國社會契約的重要組成部分。

根據官方的法，這些目標可通過深化經濟改革來調和。然而，這些與中國經濟直接相關的改革——金融自由化、地方政府與國企改革——同樣問題重重。通過增加信用創造，金融改革和地方政府改革實際上加劇了債務管理問題，因為它在政策本該倒向相反方向時發展了新形式的信用創造和借貸。

對無序擴張的國企進行的重組，與某些人所希望的更堅決的經濟再平衡並不一致，因為這一重組主要由政治驅動，而不是為了實現更高的生率和效率。

金融自由化在政治上的爭議較少。存款利率規定已有所放寬，新品和公司已逐漸涉足中期儲蓄，而且還出現了充滿活力的影子金融業。但這也造成了某些貸款的激增，這些貸款往往質量可疑，並由期限較短、收益較高的存款提供融資——這就走向了抑制信用擴張的對立面。

幸運的是資本流動自由化進展緩慢且有選擇性，這對渴望將資本轉入中國的外國投資者是有利的。中國政府對資本外流自由化仍心存疑慮，資本外流自由化將讓中國居民能夠將資本轉至海外。不過，促進資本內流會對抑制信用創造構成妨礙。

本次金融危機后，北京方面曾鼓勵地方政府大舉借貸。如今，北京方面正在努力約束那些作為主要借貸工具湧現出來的實體。但北京方面的做法並不是建立一個法律框架去界定地方政府的經濟職能和關注它們的支出，而是單純鼓勵它們對現有債務進行再融資和通過新的地方債市場籌集資金。

反腐運動已成為中國國家主席習近平任期內的一個標誌性行動。今年早些時候，官方宣佈將把國企當作反腐運動的一個重點對象，這喚起了人們對國企改革的種種希望。但這一改革的目標是加強黨在“黨、國家和商界”鐵三角內的影響力，而非達成眼於增長的結果。相反，中國政府將會繼續仰仗傳統的公共投資舉措、房地限制措施的放鬆、以及降息和下調銀行存款准備金率。

中國政府決定進行債務管理並保持7%的增長率，其實是別無選擇之下的無奈之舉。這兩個目標相互矛盾。在理想的世界中，政府會下定決心，通過抑制金融業和地方政府來縮減債務規模，接受較低的增長率及其帶來的影響，同時加快改革以建立新的增長模式。但在現實中，政治鬥爭會使這個問題被擱置起來，盡管能擱置的時間已變得越來越短。(FT中文網)

本文作者是牛津大學中國中心(China Centre, Oxford university)準會員，曾任瑞銀(UBS)首席經濟學家

譯者/何黎