陶冬：美元匯率氣勢如虹 新興債券疲憊不堪

瑞信亞太區私人銀行董事總經理兼大中華區副主席陶冬，在個人部落格上指出，美元匯率走向近期氣勢如虹，認為市場對各大央行未來政策變化預期上的此消彼長，是美元近期上漲的主要動力。預計今年下半年，全世界只有美國談貨幣收縮，這便是美元中期強勢的理由。陶冬全文如下：

多事之秋，上週在紛繁的地緣政治、經濟數據、央行政策和企業消息的輪番轟炸下，風險資產價格大幅波動。美元匯率近期大幅上升，阿根廷央行需要將利率抬升到 40% 來製止資金的湧出。美國聯儲如預期沒有政策舉動，非農就業數據依然強勁不過較之前幾個月有所回落。歐洲增長明顯放緩，通脹不興，市場下調了對歐洲退出 QE 的預期，歐元跌至今年最低位。美方叫價過高，中美貿易談判未能取得重大突破。以色列披露大量的伊朗核計劃文件，美伊核協議掉鏈機會進一步增加。巴菲特披露增持令蘋果股價大升，馬斯克不屑分析員提問讓特斯拉股價受傷。上週市場有三條主線，美元升值、央行政策此消彼長和科技股盈利，總體來講股市動盪，債市美國略弱歐洲走強，油價回升，金價無視美元走勢而上升。

美元匯率走向近期氣勢如虹。美國加息當然不是新聞，但是歐洲經濟數據轉向卻是新聞，令市場重新評估 ECB 在退出 QE 上的政治意慾和政策執行速度。同時日本央行在減碼 QE 上也在轉口風，中國央行甚至部分下調了存款準備金率，聯儲持續的加息動作就顯得更加突出了。筆者認為，市場對各大央行未來政策變化預期上的此消彼長，是美元近期上漲的主要動力。從美國第一季度的經濟數據看，美國的個人消費略呈放緩之勢，不過這個受到一些暫時性因素的影響。企業投資則開始加速，尤其是建築投資。這反映出企業信心的改善，也呼應了特朗普減稅效果，更折射著勞工市場的榮景。四月非農就業數據表明美國時薪增長 2.6% ，不過其它工資數字顯示出更猛烈的漲工資浪潮，而且漲工資已經影響著通貨膨脹，這使得貨幣政策決策者輕易不敢中斷辛苦建立起來的加息路線圖和市場預期。預計今年下半年，全世界只有美國談貨幣收縮，這便是美元中期強勢的理由。美元升值是否進入長周期軌道，尚有待觀察，取決於特朗普控制財政赤字和貿易赤字的能力，取決於美國改善競爭力的能力。

阿根廷債券匯率遭遇拋售，利率升到 40% 的誇張程度，其實只是新興市場近期窘況的冰山一角，土耳其里拉、巴西雷拉爾、墨西哥披索、南非蘭特和俄羅斯盧布同遭屠戮，新興市場高收益債券集體承受巨大的沽壓。除了阿根廷稅務改革失手外，巴西、墨西哥選舉也是原因之一，不過最大原因當屬美元，其背後乃是美國利率動向。高收益新興市場債券市場的搖擺因素，主要來自套利交易，超低、穩定的美元借款成本，在過去幾年令機構投資者和個人投資者對投資新興市場債趨之若鶩，賺取兩者間的利差，新興債券去年十分風光。近期美國資金成本突然上升，市場波動率增強，放大了此類套利交易的風險因子，平倉盤湧現。據 EPFR Global 統計，新興債市上上周有 10 億美元淨流出，上週數字未出但肯定更多，這兩週的資金流失數額應該是近三年所罕見的。目前新興債市的重災區在拉美，不過其它 EM high yield bonds 也面臨資金撤離的衝擊。

本週展望，政治因素可能比數據更值得關注。美國政府會對上週的中美貿易談判結果作出評估，並決定下一步政策。預計白宮宣布退出美伊核協議。除此之外，美國、中國 CPI 數據以及英國央行會議需要關注。

本週記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘