【港股解碼】產品供不應求的五糧液，20倍的估值高嗎？

股價短期的變化叫波動，只有股價長期的變化才可以反映出上市公司的真正價值。最近國內股市受貿易戰、匯率下跌等事件影響，持續大幅下挫，這其中也是錯殺了一批業績優良的公司。

五糧液（000858—CN）作為國內上市公司中業績長期快速且穩定增長的績優股，今年來股價從最高點截至今日，已經下挫25%左右，雖然五糧液的股價在大幅下挫，但五糧液的業績卻是一如既往的不負所望。

2018年7月4日下午在遵義宜賓，據五糧液董事長李曙光公佈集團銷售數據，上半年五糧液集團實現銷售475億元、利潤總額110億元，據此估算五糧液2018年半年報淨利潤增幅為50%上下。在這麼好的業績下，五糧液股價卻是大幅下挫，難道是因為估值高或是行業因素導致？

（圖片來源：同花順）

產品供不應求

自2016年底，國內高端白酒市場表現強勢，作為高端白酒行業濃香型代表的龍頭企業，五糧液拳頭產品52度五糧液“普五”倍受市場青睞。近期，據《證券日報》記者通過五糧液公司瞭解，6月23日，五糧液酒類銷售有限公司向全國經銷商下發《關於暫緩接受52度新品五糧液訂單的通知》。通知稱，從6月23日起暫緩接受500mL裝52度新品五糧液酒訂單，具體恢復接受訂單時間待定。

據瞭解，五糧液2018年整體投放量為2萬噸，其中52度新品五糧液的客戶訂單量目前已超過全年計畫量。這也是五糧液此次暫緩接受訂單的直接原因。筆者認為52度新品五糧液的暫緩接受訂單，凸顯了五糧液產能緊缺、供應緊張的情況。

其實，五糧液完全可以通過提價方式控制銷量，進而增厚公司的淨利，但集團並沒有這麼做，而是根據廠家計畫投放市場，暫緩普五的市場投放，既保證了產品在市場上的良性庫存，又對五糧液1618、39度五糧液等五糧液酒的增長提供了更大空間。

20倍的估值高嗎？

五糧液作為高端白酒行業濃香型代表，其業務模式相對簡單，主要依賴於自有獨特的歷史文化、生態環境、釀造工藝和品牌價值。

歷史文化：中華人民幾千年沉澱下來的喝酒文化，絕不會說沒就沒了，而隨著人們生活水準提高，對於高端白酒需求不斷增長，五糧液必然會長期受益。

生態環境：釀造好的白酒需要適合的生態環境，對於地方水質、空氣、礦物質含量都有極高的要求，如果離開這個地方白酒品質則會受影響。

釀造工藝：特殊的釀造工藝，對於釀造程式要求極為嚴格，需要特殊的人才配合才可以。

品牌價值：品牌價值對於白酒行業尤其重要，因為雖然不同品牌白酒口味各有不同，但對於對於一般消費者，並不能嘗出好壞，這就需要公司長期的品牌口碑積累，才可以進一步提升市場佔有率。

從這幾點看公司所處的行業具有較長存續期，屬於長期投資的標的，但投資不能只看“品質”，價格也是需要重點關注的，就和買東西一樣，原本價值只有十元的產品，付出一百元去買肯定不合理。

拉長一點看，五糧液近10年（2008年-2017年）歸屬於上市公司股東的淨利潤複合增長率約19%，2018年一季度的淨利潤約50億元，近期據五糧液董事長李曙光公佈集團銷售數據推斷，五糧液半年報淨利潤增速維持在50%，是大概率事件，那麼五糧液公司究竟合理的估值是多少呢？

保守一點估算，五糧液全年業績增速可以維持40%，那麼2018年全年五糧液淨利潤會在140億元左右，對應現在的每股收益3.6元左右，以五糧液現在股價70元估算對應的靜態市盈率約20倍，對應的動態市盈率則還要低很多，那麼市場給予20倍的估值貴嗎？今年上半年五糧液淨利增速50%，這樣的增長率長期看，顯然不能持久，如果我們長期看五糧液淨利潤複合增速維持在19%，再加上每年分紅，給予五糧液25倍至30倍之間的估值實屬合理區間，對應現在市場估值來看，顯然五糧液股價被低估了。

作者：鄭鵬超

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