【港股解碼】淨利潤預增約20倍的蘇寧易購在A股的估值高嗎？

蘇寧易購(002024-CN)作為每個消費者心目中耳熟能詳的上市公司，其線上線下專賣店產品想必大多數人都買過，客戶體驗效果如何，估計各有差異，但如果線上蘇寧、京東和淘寶作比較，想必結論就不言而喻了。

蘇寧易購作為全國最大的商業零售企業之一，近十年卻讓淘寶、京東等後來者完全碾壓，股價也徘徊在10年之前的水平。而近期蘇寧易購披露半年度業績預告，淨利比上年同期上升1945.39%—1979.70%，盈利：596,223.70 萬元–606,223.70萬元，從簡單數字看蘇寧易購業績好像真的很不錯，但筆者通過仔細查看公告後發現雖然說蘇寧易購2017上半年實現約60億元淨利潤，但其中有淨利潤約人民幣56.01億元，屬於公司通過紐約證券交易所出售阿里巴巴集團股票所獲得的收益，而這部分收益屬於非經常性收益不具有持續性，如果除去這部分收益，蘇寧易購2018年1-6 月歸屬於上市公司股東的淨利潤只有約4億元左右，而上年同期的淨利潤約為3億元，增幅並不是特別明顯。

（圖片來源：蘇寧易購2018 年半年度業績預告修正公告 ）

上面我們看完蘇寧易購的近半年業務具體呈現的結果，接下來我們來細看一下蘇寧易購的業務狀況及二級市場對於蘇寧易購的估值。

零售業務快速發展

蘇寧易購主要是以通訊產品、小家電產品、冰箱洗衣機、數碼、及IT產品、黑電產品和空調產品為主營業務，形成零售、金融、物流三大體係發展為一體的零售企業。

蘇寧易購在2018年零售業務實現快速突破成長，線下：零售雲店、直營店、小店、紅孩子全品類突破，進入快速增長階段，在2017年蘇寧易購用互聯網技術推動線下門店的業態變革，形成了“一大（蘇寧易購廣場）、兩小（蘇寧小店、蘇寧易購縣鎮店）、多專（蘇寧易購雲店、紅孩子、蘇鮮生、蘇寧體育、蘇寧影城、蘇寧極物、蘇寧易購汽車超市）”的智慧零售業態產品族群，推動了蘇寧智慧零售在行業快速發展。

線上平台運營：截至 2017 年 12 月 31 日，蘇寧易購零售註冊用戶數 3.45 億。截至 2017 年 12 月，蘇寧易購 APP 月活躍用戶數較年初增長 105.73%，2017 年 12 月蘇寧易購 APP 訂單數量佔線上整體比例提升至 89%。報告期內公司線上平台實體商品交易總規模為 1,266.96 億元，同比增長 57.37%，其中線上平台自營商品銷售規模 974.60 億元，同比增長 57.52%，開放平台商品交易規模為 292.36 億元。也就是蘇寧易購近一年來零售業務的快速發展，淨利潤得以快速增長。

蘇寧易購該用高科技估值法嗎？

不管蘇寧易購業務做得多麼好、多麼大，最終的結果都要體現在公司的財務數據上，因為資本市場對於一般公司估值都是用現金流來估值。

首先對於蘇寧易購所處的行業筆者並不是特別看好，因為零售業競爭相對激烈，尤其是線下零售成本較大，行業壁壘較低，這點從蘇寧易購的毛利潤就可以看出來，長期維持在15%上下（2017年銷售毛利潤14.1%），淨利潤一直維持在盈虧平衡線附近。

那麼我們簡單來看一下蘇寧易購在二級市場的股價到底屬於合理範疇嗎？從蘇寧易購2017年數據看，前三季度蘇寧易購利潤並沒有多少，利潤主要集中在四季度，全年實現淨利潤42億元對應它的每股收益為約0.45元，以蘇寧易購2018年7月9日收盤價13.15元計算，蘇寧易購的靜態市盈率約30倍左右。如果再去考慮到蘇寧易購2018年業績，筆者估算蘇寧易購扣除非經常性損益後淨利潤增長30%，（參考半年報扣非淨利潤），2018年全年蘇寧易購扣非淨利潤大約為58億元，每股收益約為0.62，對應13.15元的股價，市盈率約為21倍。

對於蘇寧易購的估值市場上爭議較大，有的說應該用高科技公司估值法、有的說市銷率法、有的說用市盈率法，但筆者認為蘇寧易購用高科技公司估值法顯然不現實，因為其研發、創新等佔比都偏少，而市銷率一般用作虧損的周期股身上比較合適，只有用市盈率估值相對合理，因為市場上有99%以上的企業都是用市盈率估值，蘇寧易購也不能例外，筆者認為考慮蘇寧易購所處行業具有較長的存續期，但其行業競爭較大，長期看很難有較高的利潤，但考慮到短期零售業務的快速增長，對應合理的市盈率應該保持在12-18倍之間是相對合理的區間，而對應現在的股價顯然有所高估。

作者：鄭鵬超
編輯：賀秋霞

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