閱文亮眼財報的背後，有哪些隱憂？

昨日下午，中國網路文學第一股閱文集團（00772-HK）公佈了其2018年中期報告。從財務摘要提供的各項數據看，閱文集團上半年的業績很不錯。收入、毛利分別同比2017年上半年增加了18.6%、24.4%，經營溢利和公司持有人應占盈利更是直接翻番，同比增幅分別達到了142.2%和138.6%！

付費用戶流失，單用戶付費增長

然而當財華社仔細閱讀閱文集團中期財報後，卻發現閱文集團上半年的運營情況可能並沒有財務摘要展現的那樣的好。2018年上半年，閱文集團自有平台產品及自營管道的平均月付費用戶數和付費比率呈現下滑趨勢，而每名付費用戶平均每月收入卻同比增長了19%。

對後半句，閱文集團官方給出的解釋是，付費用戶的付費意願有明顯增強。但對於節約成性，尤其是享受了多年免費閱讀的中國讀者來說，付費意願恐怕應是被動增強，而這勢必會影響到用戶的使用體驗，進而導致用戶的流失，這同閱文集團2018年上半年付費用戶數和付費比率的下滑也是相互印證的。

更糟糕的情況是，用戶流失——提高單付費用戶收入——用戶進一步流失可能會形成一種惡性循環。在掌閱、阿里文學、百度文學虎視眈眈的情況下，這種情況的出現無疑是“為淵驅魚，為雀驅叢”。

事實上，競爭者爭奪的是不只是用戶，還有內容輸出者，也就是網文作家們。就像直播平台一哥一姐的跳槽會帶走直播平台部分粉絲，優質網文作家被挖牆腳也會在一定程度上影響網文平台的收益。要留住內容輸出者，最有效的方法就是提升他們的收益。根據閱文提供之數據，2018年上半年閱文集團的內容成本較去年同期已經上浮了27.18%！

雖然內容成本的上升暫時還未對閱文的盈利造成負擔，但前有強勁對手掌閱科技，後有阿里文學、百度文學追擊在後，真要打持久戰，閱文集團能不能一路笑到最後還真不好說。

男頻網文改編難獲市場認可

除文學作品本身外，衍生出來的IP產業也是閱文集團大力發展的方向。不久前，閱文集團剛剛天價收購了拍出了《虎媽貓爸》、《我的前半生》、《白鹿原》、《如懿傳》、《悟空傳》、《妖貓傳》等影視劇的新麗傳媒，看樣子是要自己著手做IP開發一條龍。

遺憾的是市場對此反應相當消極，從爆出收購消息開始閱文集團的股價就一路下跌。一方面有155億天價收購過高的原因，另一方面也是因為閱文集團同新麗傳媒間似乎有點“道不同，難相為謀”的意味。

閱文旗下最大、最出名的文學平台當屬起點中文網，該網站主打玄幻、魔幻、武俠、軍文等類型小說，是實打實的男頻文學平台；而回顧新麗傳媒近年來作品，大火的《我的前半生》、《大丈夫》、《虎媽貓爸》等作品瞄準的卻是女性觀眾群體。雖說還不至於“隔行如隔山”，但新麗傳媒拍起男頻文學來應該也是諸多不適應。

即使不考慮新麗傳媒“水土不服”的問題，男頻題材改變影視劇能否受到市場認可也同樣存疑。2018年8月，閱文集團和深藍影視等合作的《武動乾坤》上映。遺憾的是，這部改編自網文大神天蠶土豆同名小說作品的電視劇收視率並不如人意。

撇開演員的因素，《武動乾坤》的人物設定乃至劇情發展同其他男頻小說有一樣的問題，女性角色淪為男性主角的陪襯甚至附庸。在女性觀眾占主導的中國市場上，這樣的設定顯然很難討喜。事實上，就連身披言情外衣的《天盛長歌》（即《凰權·弈天下》）也因為劇終時“女主為成全男主家國大業自殺身亡”的情節在網路上引來聲討一片。閱文集團要將旗下文學作品改編成影視劇甚至打造產業鏈，這是一道很難回避過去的關卡。

從股價上看，自上市以來閱文集團的股價走勢幾乎是一路下跌，今日收盤價已不足50港元，較歷史最高股價下跌超過50%，可見市場對閱文集團的未來並不十分看好。當網路文學逐步被社會認可、潛在價值日益凸顯，閱文集團要如何在競爭日趨激烈的市場上保持領先優勢、重振市場信心正成為閱文集團不得不思考的問題。