【大行報告】瑞銀：若中美爆發全面貿易戰 明年人民幣或貶至7.5

路透上海11月12日-國際知名投行--瑞銀(UBS)報告稱，市場情緒疲弱、經常帳戶順差消失、境內外利差持續收窄都會施壓人民幣貶值，預計2018/19年底人民幣對美元匯率分別在7.0/7.3。在全面貿易戰情景下，2019年人民幣匯率或貶至7.5。若貿易摩擦緩和，2019年底人民幣匯率料在7左右。

瑞銀並認為，人民幣貶值有助於部分抵消美國加征關稅的負面拖累，但人民幣大幅貶值會損害國內信心、引發恐慌性資金外流，並威脅金融系統穩定。預計央行會謹慎管理人民幣匯率，並繼續加強資本管制。

對中國而言，2018年去杠桿等國內偏緊政策是拖累經濟增長放緩主因，而2019年最大的下行壓力可能來自於美國加征關稅和貿易戰相關的不確定性。

以下是報告《2019-20 年中國宏觀經濟展望：應對外部環境變化》節選：

2019年人民幣將面臨更大的貶值壓力。首先，隨著加征關稅和貿易戰相關不確定性影響出口，我們預計2019年貨物外貿順差占GDP比重將降至2.8%，年度經常帳戶順差可能將消失、甚至可能出現24年來首次逆差。

其次，境內外利差也會不斷收窄。再加上貿易戰相關不確定性，人民幣貶值預期可能會加劇，並導致資本外流規模增加。此外，中國為對沖貿易戰影響而出台的寬松政策力度越強，經常帳戶逆差規模可能也會更大，外部平衡惡化的速度也會越快。

盡管傳統的政策刺激面臨一些制約因素，但我們仍認為央行不會主動引導人民幣大幅貶值，以對沖關稅影響、提振經濟增長。貶值的確可以有助於緩和加征關稅的不利影響，但無法完全抵消貿易戰對宏觀經濟、特別是對部分行業的沖擊。貿易戰不確定性加劇還會導致企業削減或轉移投資。

此外，人民幣大幅貶值會削弱市場信心，並導致資本恐慌性外流，威脅國內金融系統穩定性。最後，我們認為中國對來自美國的政治壓力依然較為敏感，可能會希望避免在金融領域發生潛在沖突。

我們預計央行會持續密切管理匯率走勢，2018/19/20年底人民幣對美元匯率將分別為7.0/7.3/7.3。今年余下的幾個月中，我們預計央行會繼續使用中間價定價的逆周期調節因子來維穩匯率、並配合資本管制，將人民幣對美元匯率大致維持在7以下。

2019年，隨著貶值壓力加劇，我們認為央行會適當允許人民幣貶值以部分釋放壓力，但會努力保持人民幣相對平穩。預計政府還會進一步向外商開放國內市場，以鼓勵外資流入。

在全面貿易戰的情形下（即美國對所有的中國進口品加征25%或更高的關稅），或者如果美元較當前水平進一步明顯走強，我們預計到2019年底人民幣匯率貶值幅度更大、可能達7.5左右。

另一方面，若中美貿易戰緩和，且/或美元對其他主要貨幣明顯走軟，則2019年人民幣對美元匯率可能會維持在7左右。

**明年中國經濟增長的最大壓力或來自貿易戰**

2018年去杠桿等國內偏緊政策是拖累經濟增長放緩主因，而2019年最大的下行壓力可能來自於美國加征關稅和貿易戰相關的不確定性。我們的基準預測是從2019年1月開始，美國將把2,000億美元產品加征的關稅稅率從10%提高至25%（此前已對500億中國產品加征25%關稅）。此外，美國還可能把加征關稅範圍擴大到所有中國進口商品。

我們估算美國對中國2,500億產品加征25%關稅，可能拖累2019年GDP增速0.8個百分點以上。其中，出口走弱帶來的第一輪直接影響可能拖累GDP增速0.5個百分點。貿易戰還會導致全球需求放緩，負面拖累企業利潤和員工工資，並進而分別影響企業投資和居民消費，我們估算上述第二輪間接影響將拖累GDP增速0.3個百分點。

就業方面，出口增速放緩可能直接導致2019年損失50-120萬個就業機會（我們估算出口帶來的制造企業直接就業共1,800萬，與出口相關的各行業總就業約4,000萬）。但隨著貿易戰對投資和消費的溢出效應擴大，影響的就業可能遠大於上述估算。此外，中國對自美進口商品加征關稅也可能產生負面影響，不過全面下調進口關稅應可以大致抵消其拖累。

中美貿易摩擦升級和加征關稅最嚴重的負面影響可能是通過不確定性和全球供應鏈的逐步轉變影響企業投資和就業。全球供應鏈上對美國出口相關的部分生產活動可能離開中國、而部分針對中國市場的新產能可能轉移至中國。這些長期影響很難準確量化，但是我們預計未來幾年的GDP潛在增速將面臨下行壓力。

我們預計中國會繼續加碼政策放松，從而部分抵消貿易戰帶來的負面沖擊，因此2019年GDP增速放緩至6%、2020年持穩於6%。未來幾個月隨著貿易戰的沖擊顯現出來，寬松政策還可能進一步加碼。

最重要的政策可能是提振基建投資，此外降低企業和個人稅負也能支持增長。我們預計2019年凈出口將負面拖累GDP增速0.5個百分點、2020年拖累幅度會小幅降低；基建投資增速將明顯反彈至10%以上，而房地產和制造業投資轉弱；消費實際增速放緩0.5個百分點左右至6.7%。

消費走弱主要來自收入增速放緩、房地產銷售下跌，以及部分出口相關行業失業顯現，而個稅改革和其他促銷費的政策可以部分抵消其下行壓力。