【普徠仕觀點】低鳴中開始 圓滿中落幕

2022 年的投資脈絡將是戰術性熊市與結構性牛市的結合

今年一開始就出現，包括新冠病毒 Omicron 變異株在內的逆風，對全球經濟成長造成壓力的低鳴聲，但過幾個月這些不利因素可能會減弱，我預計 2022 年將以爆炸式結束，從投資的角度來看，我將這一年視為戰術性熊市與結構性牛市的結合。

讓我們從結構性題材開始：為什麼我持有看多觀點？當我觀察全球經濟時，可以見到大量被壓抑的需求，尤其是在美國以外的地區，仍然存在供給缺口，金融狀況仍然非常寬鬆，在經歷了十年的去槓桿和近年的財政利多之後，民營企業的資產負債表強勁。美中不足的是通貨膨脹，其飆升遠遠超過了大多數人的預期 — 甚至超過了那些自稱知道通膨即將來臨的人之預期，因此，這是一個在病毒爆發允許下，個人需求可大幅加速的經濟體。

寬鬆的金融環境和民間企業強勁的資產負債表，應會支持個人需求的回升，儘管貨幣寬鬆政策正被移除，但供給缺口仍然存在，決策官員沒有必要踏出威脅景氣擴張的緊縮步伐，然而，隨著時間和剩餘產能缺口逐漸縮小，決策官員在尋求收緊貨幣政策的同時也能對經濟變得越來越信心。

目前為止還挺好，但通貨膨脹呢？當我瀏覽通膨報告的細節時，我發現了許多指向備受爭議之供應鏈問題的線索，例如，在美國，汽車銷量暴跌到很容易讓你相信美國正處於衰退中的程度 — 但在過去的 18 個月裡，二手車的價格上升不到 50%，這些數據告訴我，今天的通膨並不是經濟過熱造成的，而是供給限縮所造成的，隨著供應鏈問題的逐步緩解，我們今天面臨的大部分通膨壓力都將消退。

最後，中國這個世界第二大經濟體的領導階層，在 2021 年利用全球成長反彈的機會啟動了一系列改革以降低整體經濟槓桿，長期以來，我一直對中國經濟成長放緩感到不安，但領導核心已發出明確信息，將更加重視成長；我並不期待大規模的經濟反彈 — 但過去 12 個月一直在下滑的成長軌跡開始回穩並有所復甦，是值得慶祝的消息。

相對這個非常正向的結構性題材，我在近期抱持保守看法，Omicron 變異株將加劇經濟成長放緩，而在我看來，這種放緩已經開始加深力道，這種放緩是由三件事共同推動的：首先，通膨上升，尤其是能源價格，這限制了家戶的購買力；第二是供應鏈問題，減緩了資本積累的步伐；第三是財政逆風，尤其集中在美國，此外，聯準會作為美國金融體系核心的央行，態度變得更加鷹派，儘管來自世界第二大經濟體中國領導階層的穩增長訊號令人鼓舞，但就目前而言，經濟數據仍顯疲軟。

Omicron 管控措施的明確性將重新凝聚市場注意力

金融市場是否會看穿最初市場的疲軟並專注於更具建設性的情節？還是會維持短視而聚焦於近期的挑戰？我預計隨著市場繼續消化 Omicron 變異株的全部影響、及聯準會略微加快貨幣緊縮的步伐，對成長敏感的資產 (如股票) 可能會出現一些波動。

隨著對 Omicron 疫情控制變得更加清晰，供應鏈問題開始緩解，我預計市場將把焦點轉移到結構性結論上 — 這結論對股市非常有利，然而，只有當邁向多頭的不確定因素消散時，市場才會真正的看多 — 換句話說，只有當我們了解美國和歐洲決策官員可能會施加哪些限制後，疫情才會維持在政治可控的水平。

對於市場將焦點轉移到結構性故事的能力，我給出相同預警，債券殖利率將在 2022 年底大幅高於當前水平，而且供應鏈中斷問題的解決可能會促使通膨降溫，但隨著聯準會官員對取消貨幣刺激政策越來越放心，它也可能推高債券殖利率，而市場可能會提早嗅出這一點。

當談到區域焦點時，我看到非美地區被壓抑的需求更大，產出缺口更大，一旦近期的不確定性問題解決，非美國地區的世界，尤其是歐洲，將出現更多值得發掘的投資機會。

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