【萬寶投顧】普徠仕觀點－全球股市：以不變應萬變

作者: David Eiswert  普徠仕全球焦點成長股票策略基金經理人

關鍵觀點
■    地緣政治擔憂和對供應鏈獨立性的需求，將要求投資者辨識在這種重新調整中勝出的公司和地區。
■    我們繼續尋找經濟獲益提升的優質公司，但同時不要付出太高的代價。
■    投資組合在產業和經濟要素之間保持平衡，極大化勝率，減少外生地緣政治衝擊，同時仍專注於獨特的個股選擇。

2023 年出現了三個重要的驚喜。首先，溫暖的冬天使得歐洲能源價格從嚴峻轉為和緩。其次，中國經濟在擺脫 COVID 清零政策後，證明比預期的脆弱。最後，人工智能（AI）浪潮在市場中爆發，半導體公司的收益，因聯際網路巨頭為了成為人工智能革命的先鋒恐慌性的支出而上升。我們已經為這三個驚喜做好準備。

1. 暖冬緩和了歐洲高能源價格
2. 中國經濟重啟停滯不前
3. 人工智能熱潮推動市場和回報

讓從上而下思考的人 (top-down thinkers) 感到最困惑的 COVID 周期的一個方面是，美聯儲加息為何未能對全球經濟造成重大影響。

具黏著度的通脹將意味具黏著度的利率…..

COVID 扭曲了局勢

讓從上而下思考的人 (top-down thinkers) 感到最困惑的 COVID 周期的一個方面是，美聯儲加息為何未能對全球經濟造成重大影響。美聯儲加息始終存在風險，因為它們是導致經濟同步放緩的催化劑。加息可能導致「黑鴨」意外危機的機會，有時會變成「黑天鵝」，但並非總是如此。加息還往往引發連鎖反應的信貸周期，使經濟產業和地區的銷售、收益、資本支出減緩，失業率上升。毫無疑問，利率上升和資本成本增加將減緩全球經濟，但問題是何時發生，利率達到何種水平，信貸周期是否足夠同步引發重大衰退。

COVID 周期的轉折在於消費者和企業通過更好的抵押貸款和高收益債券再融資來優化他們的債務結構。消費者和企業銀行賬戶的大量存款減緩了利率上升的衝擊，並迄今為止避免了危機。與此同時，與疫情相關的供應鏈和勞動力干擾阻止了企業進行重大固定資產投資。就像富家子弟有個難對付的信託管理人，資金被保管，只適度地花在了一些加密貨幣和健身器材上。結果是「壞」事情沒有同步發生，就業趨勢持續強勁，過剩儲蓄流失「太慢」。看跌者因將鴨子誤認為天鵝而感到沮喪。

對供應鏈獨立性的需求將延伸通膨壓力

地緣政治變化一直是後 COVID 世界的標誌，俄羅斯入侵烏克蘭改變了歐洲的能源格局。與此同時，美國和中國之間關係的持續惡化使我們在物流、勞動力、生產力和資本投資方面偏離了全球市場效率的邊界。儘管過去 30 年美國與中國的聯動增長給予了豐碩的成果，美國和中國正有目標地重塑他們的世界，以迎接更具競爭力的未來。要想很快地將這兩個巨頭脫鉤幾乎是不可能的，但毫無疑問的，美國正在尋求確保本土化或「友邦支援」的供應鏈），中國則想辦法打破美國的技術限制。這將導致需要建立新關係，而建立新關係將需要新的投資。對於股權投資者來說，關鍵在於識別可以從這種重新調整中勝出的公司和地區。

COVID 資金和地緣政治緊張局勢也導致通膨壓力延長。儘管中國經濟緩慢恢復和能源價格意外下降為短期提供了減壓閥，持續的通膨將意味著利率持續上升，這是美聯儲已經明確表示的政策。這並不意味著我們不會有短期的經濟加速和減速，但總體而言，降息和回到「長期停滯」似乎在短期內不太可能發生。

在新環境中的運作

這邊很重要的強調，環境的變化並不改變我們的投資框架。我們尋找經濟獲益提升的優質公司，但同時不要付出太高的代價。這個框架非常適合一個變化中的世界，但它需要資源來識別變革發生的地方。這就是為什麼普徠仕的研究平台對我們能夠重複運作的能力至關重要。

將會有公司成功地行銷及貨幣化人工智能，也會有公司被顛覆。

鼓舞人心的是，具備獨特性的投資機會是豐富的。我們對人工智能特別興奮，它將經歷基礎設施建設、優化、應用開發、顛覆和分配等階段。這很可能會在全球經濟中帶來深刻的變革，並帶來創造巨大價值的機會（在途中避開江湖騙子）。將會有公司成功地行銷及貨幣化人工智能，也會有公司被顛覆。我們關注的其中一個最有趣的領域，是那些可以採用人工智能技術並通過現有的軟件和服務產品將其貨幣化。科技、金融、醫療照護、工業甚至天然資源公司都有機會在重大變革投擲資金。

此外，航太業不僅正在從 COVID 中恢復，我們認為還可能出現多年來回報改善的情況，這是由於行業結構整合、新興市場的持續滲透和技術創新所推動的。簡單地說，無論是飛機、零部件還是發動機服務小時數，都無法滿足需求。

與此同時，「本土化」和「友邦支援」主題提供了更廣泛且不太被人了解的機會。能源安全、物流與運輸以及建築生態系統都可能提供新的且有成效的機會。

在醫療照護領域也存在機會。心臟病、癌症、中風、糖尿病和其他導致虛弱和死亡的疾病與肥胖密切相關。能夠操控代謝系統以實現顯著且健康的減重的新型糖尿病藥物有望扭轉這些疾病，並延長健康壽命。隨著這些藥物價格的降低和從注射到口服劑量的轉變，有足夠充分的理由證明會帶來重大社會變革。我們專注於了解這些藥物、它們的競爭定位以及哪些公司將最大程度地從其採用中受益。

總體而言，我們的投資? 合與從全球金融危機到疫情期間所擁有的投資? 合有所不同。新的機會正在出現，而其他機會正在關閉。投資組合在產業和經濟要素之間保持平衡，極大化勝率，減少外生地緣政治衝擊，同時仍專注於獨特的個股選擇。

現況如何？

市場廣度極為狹窄。小型股不受青睞，價值行業面臨壓力。中國感受到了被忽視和被遺棄。但是超大型科技股證明了它們的抗壓能力並受到人工智能趨勢的影響。然而，回報集中在僅有的幾只股票上。VIX 指數低於 16.1，但是估值，尤其是大型優質和成長領域的估值，在持續的通膨和利率未來的情況下似乎被高估且可能是不可持續的。我們需要應對變化中的環境，並預計年底會出現波動性。

儘管衰退仍然存在風險，市場中有少數人預計美聯儲今年會降息，但我們也在思考一個不太明顯的風險，即通過中國的刺激措施、OPEC 能源政策和歐洲的季節性因素驅動的通膨擔憂重新加速的風險。冬天即將來臨。這使得在我們看來，在股票如此便宜的情況下，擁有一些商品暴露並利用更具防禦性 / 低 beta 的配置是明智的。秋季將是一個觀察市場配置演變的有趣季節。

我們的任務是創造可重複的 Alpha 回報並難以模仿。我們繼續執行我們的策略，即平台（研究）、框架（在不過度支付的情況下提高回報）和團隊（執行框架）。我們認為 COVID 環境帶來的全球金融危機已經過去，我們應該擁抱世界政治和全球經濟的變化。我們始終以客戶利益為先，站在正確變革的這邊。

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