TL;DR

dYdX 代幣經濟模型更新使得團隊、早期投資機構等代幣持有者必須質押 DYDX 代幣才能捕獲 dYdX 的手續費收入。這將提高 DYDX 的質押率、減少流通中的 DYDX，避免大量的代幣拋售，提高 DYDX 的價值捕獲能力。

dYdX 向應用鏈的遷移避免了與 StarkWare 進行利潤再分配，應用鏈帶來的性能提升與可定製化程度的提高也能夠強化市場對於 dYdX 的未來表現預期。

dYdX 新推出的早期激勵計劃、Noble 即將上線的原生 USDC 以及近期二級市場流動性與波動率的大幅提高都會利多 dYdX 基本面的發展。

12 月會迎來天量的代幣解鎖，但我們預計這並不會造成大量的代幣拋售，團隊和早期投資機構有可能會選擇以質押代幣的形式捕獲 dYdX 的增長預期。

引言：

dYdX 近期完成了從 StarkWare 到 Cosmos 應用鏈的遷移，並於 11 月 13 日 完成了第一筆交易。dYdX 也更新了 V4 的代幣經濟模型，賦予了 DYDX 更強的價值捕獲能力。我們預計在這兩個事件的雙重影響下，dYdX 的基本面將得到較大的改善，DYDX 也能夠捕獲更大的二級市場漲幅。

代幣經濟模型更新賦能 DYDX 的價值捕獲能力

1.dYdX 收入歸持幣質押者

dYdX 創始人 Antonio 宣布 dYdX Trading Inc. 已正式成為一家公共利益公司（Public Benefit Corporation），不會從 dYdX V4 的營運或交易中產生費用收入。dYdX Chain 將把所有協議費用，包括 USDC 計價的交易費和 DYDX 計價的 Gas 費分配給驗證者和質押者。**值得注意的是，dYdX 團隊也需要質押代幣才能獲得 dYdX 的費用收益，這也一定程度上避免了手持大量代幣的團隊拋售砸盤。**dYdX 目前的年均收入約為 $105.47m，協議收入在驗證者和質押者間分配將提高 DYDX 的價值捕獲能力。

2.DYDX 代幣模型更新

此前，DYDX 代幣主要用於協議治理、手續費折扣減免以及質押捕獲代幣通膨激勵。dYdX V4 對協議治理和質押模塊進行了改動，擴大了代幣治理權限，並讓代幣質押者能夠捕獲真實收益。

首先，DYDX 持有者現在能夠對 dYdX 的關鍵參數和關鍵功能模塊進行投票治理，包括但不限於交易費率參數、交易獎勵機制、第三方價格源、添加/移除現有市場等。治理權限的擴大使得 DYDX 持有者能夠根據市場需求，動態地調節交易參數、協議功能以適應市場變化，讓治理權變得更有價值。

其次，DYDX 持有者質押代幣將獲得以交易費和 Gas 費組成的收益來源，而不再是此前的代幣通膨激勵，這將會提高質押者的真實殖利率。DYDX 代幣也將從礦幣變成具有價值捕獲能力、財富效應和治理權利的 dYdX Chain 通用代幣。dYdX 交易量的提高，基本面的改善會提高 dYdX 的費用收入，放大對 DYDX 持有者質押代幣的吸引力。這一過程又會進一步減少流通中的 DYDX 代幣，放大市場對於 DYDX 代幣的需求，促進代幣的價格上漲，形成正向的上升飛輪。

（上圖為 DYDX 代幣模型仍未修改的代幣價格與協議費用表現情況。我們預計新的代幣模型將進一步強化代幣價格與協議費用的增長）

應用鏈遷移強化 dYdX 的未來表現預期

1.追求比肩 CEX 的更高的性能

dYdX 離開 StarkWare 的重要原因之一即 StarkWare 升級過，現有的性能表現以及成本開銷不足以支撐 dYdX 想要比肩中心化交易所的增長規劃。而特製的應用鏈使 dYdX 不必與其他協議競爭，可以獨享應用鏈的性能，降低鏈上交易成本，更好地滿足 dYdX 對於訂單簿和匹配引擎的高 TPS 需求。dYdX 遷移前每秒僅能處理大約 10 筆交易以及 1000 筆下單/撤單請求，而遷移後，dYdX 每秒能夠處理最高 2000 筆交易。除性能提升外，dYdX 獨立後也不再需要與 StarkWare 進行利潤分配，這將大幅提高開篇所提到的質押者對於協議未來收入分配的預期所得。

2.定製化應用鏈帶來更好的交易體驗

遷移至應用鏈的另一大好處是 dYdX 能夠對區塊鏈、驗證節點的工作流程實現更高的可定製性以滿足去中心化衍生品交易的需求。

在 dYdX v4 中，每個驗證節點將運行一個內存中的訂單簿，該訂單簿在鏈下永遠不會達成共識。下單和撤單將通過網路進行傳播，只有實時匹配成功並得到共識確認的交易才會最終被提交到區塊鏈上，以保證每個驗證節點儲存的訂單簿數據都是統一的。基於上述的運作邏輯，用戶下單和撤單的行為都屬於鏈下行為，無需支付 Gas 費。只有在訂單匹配交易完成上鏈時，用戶才需要支付訂單完成的 Gas 費。

此外，dYdX 還與 Skip Protocol 合作開發了 MEV 儀錶盤，以揭露有害 / 不誠實的節點。通過社區對該類節點進行處罰，保障 dYdX 交易網路的公平性。遷移至應用鏈能夠讓 dYdX 更深層次地優化用戶的實際交易體驗，提高用戶在 dYdX 上的交易意願。

其餘利多以及未來風險提示

1.早期激勵計劃

dYdX 社區通過了 dYdX v4 的啟動激勵提案，將從 dYdX Chain 社區金庫中分配 2000 萬美元 DYDX 用於在 v4 上部署的為期 6 個月的啟動激勵計劃，以激勵早期採用者。早期激勵計劃能夠加強用戶將資金跨鏈至 dYdX Chain 的交易意願，促進 dYdX 交易量與手續費收入的提高。

2.原生跨鏈 USDC

Circle 跨鏈傳輸協議（CCTP）將於 11 月 28 日上線 Cosmos 生態應用鏈 Noble，使用戶能夠在單筆交易中將原生的 USDC 從 Noble 跨鏈至 dYdX Chain。CCTP 在 Noble 上的推出能夠讓用戶向 dYdX Chain 發送 USDC 更加地簡單、安全、高效。

3.12 月的天量代幣解鎖

dYdX V4 近期面臨的最大的風險事件莫過於 12 月的天量代幣解鎖。根據 TokenUnlocks 資訊顯示，12 月 1 日將迎來 dYdX 總量 15% 的代幣解鎖。然而，本次解鎖未必會造成大量的拋壓。如前文所述，質押 DYDX 代幣能夠獲得不菲的手續費和 Gas 費分成。而本次解鎖的代幣中，大部分的代幣屬於團隊以及早期投資機構。受近期二級市場行情火熱、dYdX 代幣模型改動的影響，團隊和機構投資者也有可能選擇以質押代幣的形式捕獲 dYdX 後續的價值增長。

綜上所述，我們認為在 dYdX 應用鏈遷移完成，代幣經濟模型升級更新的影響下，**dYdX 的基本面有穩中向好的增長趨勢，DYDX 代幣也能夠進一步捕獲 dYdX 的價值增長。**同時，自 10 月 25 日以來，加密市場整體行情回暖，波動率和流動性顯著提高。DYDX 代幣價格的大幅上漲也反映出市場對於後市行情能夠繼續延續、平台交易量將持續擴大，並帶動手續費收入持續增長的樂觀預期。

Reference

MT Capital

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