【路博邁投信】投資長觀點－確認偏誤的相反是什麼？

Shannon Saccocia, 私人財富部門投資長

很多投資者在嘴上說預測美國經濟將軟著陸，但市場行情擺動卻顯示投資者正把握任何藉口採取與這主題相悖的操作。

各界對於美國經濟能夠實現軟著陸日漸形成了明確的共識。

又或者說，這是在財經媒體或買賣方分析師的大部分評論中所給人的印象。

然而，若您以市場反應作為信號，便可能認為投資者確信美國經濟將在明年衰退 - 唯一例外的是他們似乎同時高度警惕通膨再次升?。

市場參與者的押注行動與其所說的看法如此相悖十分罕見。為何發生這種言行不一的狀況，而投資者又可以如何應對呢？

落後於形勢

今年夏天，投資者在定價時大多假設美國聯準會的貨幣政策落後於形勢，而由於對降息的時間和幅度猶豫不決，勢將招致經濟衰退。  

就股票而言，我們在今年大部分時間所談的市場表現擴大趨勢，至今還沒有真正形成：小型公司、週期類和價值類股的升勢總是後勁不繼。利率市場方面，債券殖利率在今夏顯著下跌，曲線形態亦走峭，而就算聯準會在 9 月降息 50 個基點，期貨市場在定價時仍然預計當局在 11 月將再接再厲。

凡此種種卻是在美國通膨率正在下降但仍然超出目標、失業率縱使上升但仍然偏低，以及經濟增長 3% 但與零成長相距仍遠的背景下發生。所以，這些數據趨勢只要有任何一項可能逆轉，便已足以觸發市場大幅調整持有部位。

當美國 9 月非農就業報告顯示新增就業 25 萬、失業率小幅下降時，期貨市場在定價時馬上不再預期當局在 11 月再降息 50 個基點。他們將 2025 年的定價進一步下調了 25 個基點。兩年期公債殖利率飆升，其速度讓人想起 2022 年升息週期的開始。

上週公布的數據平添混亂。9 月份通膨率超出預期，但同時首次申領失業救濟人數受颶風影響飆升至 2023 年夏季的水平，引發債券價格劇烈波動。難怪追蹤美國國債市場隱含波動率，被視為固定收益波動率指數的美林期權波動率指數，在上週一度創下疫情以來最大的單日漲幅之一。

我們認為，這些市場行情顯示每當有一項新數據公布，投資者便從預期美國經濟硬著陸快速轉變為沒有著陸，沒有費心考慮軟著陸的可能性 - 即使經濟軟著陸可以說是這些數據的最佳解讀，且在多個情況下是投資者對前景的核心預測情境。

少有情況

我們認為，這些數據強化了經濟軟著陸的主題。

我們認為，好壞參半的就業市場狀況並沒有顯示出會導致薪資大幅上漲的供需不均衡情況。這也不意味著普遍加速解僱或放緩招聘。相反，我們認為，正如前聯準會經濟學家、薩姆規則的創始人克勞迪婭 · 薩姆 (Claudia Sahm) 所指出的那樣，它描述了不同行業重疊的就業衰退和復甦的複雜性。

不過，投資者不願完全接受經濟軟著陸的假設是可以理解的。在高通膨時尋求使通膨回到目標，對央行來說並非易於成功的任務，以致當局需要冒著風險為正在減慢的經濟提供所需的貨幣政策支持。

參考歷史，聯準會升息之後，美國經濟在 1965、1984 和 1994 年實現了軟著陸。在這少有的三個情況中，通膨水平在 1965 和 1994 年相對上理想，有利於聯準會轉向降息；而在 1980 年代中的升息週期裡，通膨率與失業率均高，當局則需要透過降息以支持經濟增長。

可是，由於當前通膨較高且仍然超過目標但失業率卻低，致使這些經濟軟著陸的歷史模型並沒有很多可以借鑑之處。

心理反射作用

故此，在路博邁同仁 Erik Knutzen 和 Jeff Blazek  就市場波動來源所列的清單中，包括地緣政局、美國大選，商業和貨幣政策週期轉向，以及個別交易活動擁擠等，我們可以再加添左右市場價格的心理反射作用一項。

由於很少人對其核心經濟預測情境信心十足，因此每當新經濟數據發布，便會成為加深懷疑和屈服於既有主要憂慮（不管是關於衰退還是通膨）的機會。這是確認偏誤（confirmation bias，按：意指選擇性忽視與既有想法矛盾的資訊）的寫照，每個人在當中似乎都希望被說服自己是錯誤的。

誠如 Erik 和 Jeff  所言，這就是為什麼現在保持適度的曝險並不是膽怯的表現，而是紀律的表現。現在的確難以完全安心地假設聯準會已經完美地通過衰退與通膨的間隙，但有信心並不同於安逸自滿，而真正冷靜的經濟數據評估，必須容得下這些數據可以支持其投資主題的可能性。

直至出現其他更明確的證據之前，我們認為美國經濟正在邁向軟著陸，而純粹市場動態（不論是何種方向）將不足以使我們偏離這個信念。

本文提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效，基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所含資訊反映文件編製日觀點，其資料來自路博邁認為可靠之來源。路博邁並不對本文件內任何資料之正確性為任何陳述或保證，亦不保證這些資料所為之任何估計、預測或意見將會實現。本處所表達之意見，可能在文件發布後隨後續條件變化。本資料僅供參考，本公司並不針對個人狀況提供投資建議，投資人如欲進行投資，應自行判斷投資標的及其投資風險，並承擔投資損益結果，不應將本資料內容視為投資之唯一依據。本文提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推薦或建議，亦不代表基金未來投資。