【路博邁投信】路博邁投資長觀點一歐洲復興

Jeff Blazek, 多元資產共同投資長

Erik Knutzen, 多元資產共同投資長

路博邁對 2025 年的投資展望之一，是股市表現將擴大至美國超大型股之外，如今這投資主題在歐洲最為明顯。
至少自疫情以來，許多投資者一直都視美國超大型股為唯一值得關注的投資選擇。

不過，這種情緒似乎在上週被埋沒了。經歷了艱難且放緩的 2 月份之後，標準普爾 500 指數中最大型的一些公司開始出現回落。

路博邁在《Solving for 2025》展望報告中對市場表現將再平衡和擴大的預測，看來正在逐步實現。

增長和關稅憂慮

雖然如此，但實際情況並非完全如我們預期般發展。

我們預期，美國價值股的表現將優於成長股，而年初至今的行情也是如此，截至目前價值股表現已優於成長股近 9 個百分點。我們也預期，金融和工業股與科技股之間的表現差距可望縮小，而事實亦然，差距也縮小了近 9 個百分點。那斯達克指數在上週初單日下跌 4%，美股七雄也從 2024 年 12 月 17 日的高點跌入熊市。與此同時，標普 500 指數其他 493 家公司表現良好，標普 500 等權重指數在今年以來的表現領先美股七雄 10 個百分點。

此外，我們也看好美國中小型股，相信其將受惠於高於趨勢的經濟增長和市場投資情緒的復甦，但這一預期目前並未實現，標普小型股 600 指數今年下跌近 11%，表現落後標普 500 指數 5 個百分點。

我們認為，這是由於對增長前景和加徵關稅的憂慮，現在正在美國經濟中蔓延。小型企業對增長預期尤其敏感，雖然其業務大多以國內市場為主，但利潤率通常較低，易受加徵關稅導致的更高投入成本所擠壓。同樣的壓力在上週亦使非投資級信用債利差擴大，而這變化可以說是早就應該出現的調整。

關於美國政府以短期陣痛換取長期利益的言論，引發對經濟衰退的關注，也壓抑商業和市場的信心。我們並不認為美國正朝著衰退的道路前進，但經濟運行已失去了不少動能。

劃時代的意義

美國經歷的陣痛，讓我們看到市場表現擴大比我們預期的更早出現在美國以外市場。

日股年初至今的表現仍然微幅優於美股，中國滬深 300 指數的升幅現已超過標普 500 指數 9 個百分點，而 STOXX 歐洲 600 指數更一馬當先，領先 13 個百分點。

我們需要看到日本國內投資人繼續回流資本，才能對日本恢復成長動能充滿信心；中國近期推出的刺激經濟措施，顯示當局再次側重於消費和民營企業，但目前來說仍然只是一個有希望的開端。相較之下，歐洲擴大財政支出計劃看來已經具劃時代的意義。

認真地考慮

這些轉變集中於德國。在本週二（3 月 18 日），準德國總理梅爾茨計畫利用目前即將卸任的聯邦議院中的多數席位優勢，尋求通過針對德國憲法中「債務煞車」條款的修正案，將大部分國防支出排除在外，並且建立一個規模達 5,000 億歐元的基礎設施基金。

德國也全力支持對歐元區層面嚴格財政規定進行改革。同時，歐盟領袖也贊成歐盟委員會的建議，暫時將國防支出排除於這些規則之外，並為成員國提供 1,500 億歐元的國防貸款基金。此外，共同發行歐洲國防債券和由歐盟擔當中央武器採購機構等，都是其他正在討論中的重要構想之一。

早在今年 1 月時，我們便指出若法國和德國政治重組帶來財政寬鬆政策，或是烏克蘭達成和平及重建協議，那麼我們將更看好美國以外市場。我們當時的研判是這三個情況都有可能，但認為法國的財政刺激規模將較小，德國實施刺激計劃將是今年下半年的事，而烏克蘭戰事平息則「不確定」。結果，美國新政府對北大西洋聯盟的矛盾立場，促使歐洲迫切認真地考慮寬鬆財政，程度幾乎是在八週前難以想像的。

到目前為止，與我們在上個月所指出的更廣泛趨勢一致，投資人似乎忽略了這些支出計劃刺激通膨的可能性，而是以「增長的思維」來定價。

歐元兌美元匯率近期快速轉強，德國和美國公債利差從年初至今已收斂近 80 個基點，至於歐洲央行對貨幣政策的語調也轉向審慎。然而，德國公債殖利率曲線呈現走峭而非平坦的型態，而歐洲股票表現的起伏，都是源於美國加徵關稅的威脅，並非因為投資人對通膨或利率可能上升的擔憂。

未來可能將起伏不定

有什麼因素可能限制歐洲的復興呢？

其一可能是市場情緒扭轉。當前的表現可能歸因於對新的支出計劃和聯合提升軍備之熱忱 ，但也可能只是資金從美國市場或評價高昂的資產中撤出所導致的輪動現象。要留意的是歐洲股市上揚早於德國舉行大選和梅爾茨轉向寬鬆財政之前已經開始，而且漲勢廣泛，並非只集中在國防類股。

若歐洲當前的突出表現，只是市場動能因子普遍衰落的徵狀（例如一些便宜的週期性類股表現良好，即使它們是在美國市場，而一些被超買的高品質必需消費品股票表現不佳，即使它們是防禦型類股），那麼現有的基本面未必能夠使歐洲市場免受動能因子恢復的影響。這便提醒了投資人確保分散投資於不同市場因子、資產類別、地區和產業舉足輕重。

另一個可能性是，由關稅威脅引起的間歇性波動行情，演變成全球拋售潮，原因是加徵關稅對歐洲經濟增長的即時威脅，蓋過了財政刺激計劃的長期潛在利益。美國在上週對歐洲鋼鐵和鋁材加徵關稅，而歐洲計劃從 4 月 2 日起作出反制，對更廣泛的美國貨品加徵關稅，將加深這風險。

未來可能出現艱難和波動的時期，但歐洲股市反彈速度之快、力道之強，都是我們在今年初時無法想像的。即使如此，最新的美銀全球基金經理人調查報告顯示，儘管投資人正在減少美股部位，但至今仍然是加碼。我們不應預期 STOXX 歐洲 600 指數將重現今年開局時連漲 10 週的紀錄，但也不排除歐洲股市將續創佳績的可能性。

本文提及之經濟走勢預測不必然代表基金之績效，基金投資風險請詳閱基金公開說明書。本文所含資訊反映文件編製日觀點，其資料來自路博邁認為可靠之來源。路博邁並不對本文件內任何資料之正確性為任何陳述或保證，亦不保證這些資料所為之任何估計、預測或意見將會實現。本處所表達之意見，可能在文件發布後隨後續條件變化。本資料僅供參考，本公司並不針對個人狀況提供投資建議，投資人如欲進行投資，應自行判斷投資標的及其投資風險，並承擔投資損益結果，不應將本資料內容視為投資之唯一依據。本文提及之個股僅供說明之用，不代表任何金融商品之推薦或建議，亦不代表基金未來投資。