鉅亨研報
AI 產業進入下半場，投資邏輯正在發生結構性轉變！現在 AI 產業已正式從「算力競賽」轉向「瓶頸競賽」。過去兩年市場緊盯 GPU 出貨量，但邁入 2026 年，真正決定利潤分配的關鍵，將落在掌握供給命脈的 HBM (高頻寬記憶體) 與 CoWoS / 高階封裝手中。
新光證券表示，2024 年瓶頸集中在先進製程產能，2026 年瓶頸轉向兩個結構性約束，HBM 的世代切換與 CoWoS 的良率，正是這兩大結構性約束，利潤池正自然向這兩大領域移動。
新光證券指出，進封裝成第二利潤池，對應以下公司層面：
台積電（2330-TW / TSM US）：台積電的 CoWoS 產能與良率是全球 AI 出貨的「心臟」，其封裝能力與晶圓代工整合，掌握了系統交付節奏。目前 CoWoS 交期尚未出現結構性寬鬆，瓶頸依舊顯著。
日月光投控 (3711-TW)：目前 OSAT 參與度仍有限，若未來需求外溢至 OSAT 龍頭，才意味供給開始分散化。
ABF 基板與材料供應商：欣興 (3037-TW)、南電 (8046-TW) 等 ABF 基板目前仍屬「緊平衡」，若供應寬鬆，封裝瓶頸才有望下降。
新光證券分析，目前情境條件如下：
• HBM 的主要供應商（如 SK 海力士）依然握有強大的結構性優勢。
• 封裝通量（Throughput）的供給仍顯不足，具備高度稀缺性。
• 隨着技術演進，GPU 平台過去的高溢價正開始面臨中期的替代壓力。
利潤集中尚未出現鬆動信號。市場若僅因「擴產公告」預期溢價收斂，這可能高估了供給彈性，真正的轉折必須等到「供給結構」發生同步且實質的改變才會出現。
新光證券認為，AI 產業的發展已正式邁入第二階段。如果說第一階段的主旋律是瘋狂追逐算力的「算力競賽」，那麼現階段的勝負關鍵，則在於誰能掌握供應鏈中的「瓶頸定價權」。
2026 年 AI 產業的兩大核心瓶頸將聚焦於：
●HBM 的世代更迭與認證進度：新舊世代切換的技術門檻與客戶端的認證節奏，決定了有效供給的速度。
●先進封裝的通量與良率表現：CoWoS 等高階封裝的總產出能力與生產穩定性，依然是系統交付的關鍵。
由於上述瓶頸尚未看到「同步解除」的跡象，因此 AI 產業的利潤高度集中在特定環節的現象，仍將具備強大的延續性 。
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