沒人買 但12兆美元正在流向BTC

作者：Thejaswini M A 翻譯：善歐巴，金色財經

任何被設為默認選項的設置 —— 也就是你什麼都不做就會自動選中的那一項 —— 最終都會成為大多數人的選擇。人們並非主動挑選它，因為選擇需要付出心力，而大多數人在大多數時候，都不會為自己不完全理解、也未曾被要求去思考的事情耗費精力。這在行為經濟學中被稱為「默認效應」。

美國退休制度的整個發展史，就是一部關於默認選項的歷史。20 世紀 80 年代，默認選項從養老金計劃轉向 401 (k) 計劃，大多數職場人士被動接受了這一變化，卻並未完全理解自己放棄了什麼。21 世紀初，目標日期基金成為大多數計劃的默認選項，數千萬人在從未主動選擇的情況下，最終持有了這類產品。每一次轉變都撬動了巨額資金，並重塑了整整一代人最終的退休生活。大多數受影響的人都是後來查看對賬單時，才發現這一切。

未來幾年內，一個新的默認選項即將成型。它目前看起來還不像一個默認選項，更像是美國勞工部發布的一項擬議規則，正處於 60 天公眾意見徵詢期，行文措辭圍繞受託人審慎義務與《雇員退休收入保障法》（ERISA）合規展開。但默認選項極少會以 「默認」 之名示人。它們往往以可選項的形式出現，逐漸普及，最終成為理所當然的配置。

3 月 30 日，美國勞工部發布了一項新規，首次為規模高達 12 兆美元的美國 401 (k) 計劃打開了加密貨幣投資的大門。印第安納州已於 3 月通過一項法律，要求州級退休計劃在 2027 年 7 月前至少提供一種加密貨幣投資選項。威斯康星州通過其養老金體系持有 3.21 億美元的比特幣 ETF；密歇根州配置了 4500 萬美元的比特幣與以太坊 ETF；佛羅里達州和新澤西州也在推進類似布局。

我們先從曾經將加密貨幣拒之門外的那道壁壘說起。

在這項新規出台之前，加密貨幣並未在法律層面被禁止納入 401 (k) 計劃。真正的障礙比禁令更為有效。

根據監管退休計劃的《雇員退休收入保障法》，受託人若做出導致虧損的投資決策，需承擔個人法律責任。追責對象並非公司或基金，而是做出決策的個人。2016 年以來，已有超過 500 起指控違反 ERISA 的訴訟被提起；2020 年以來，相關和解金額已超過 10 億美元。計劃管理者親眼目睹同僚因費率過高、指數基金選擇不當、共同基金市佔率類別不合規等問題遭到起訴。相關訴訟層出不窮、角度刁鑽，且直接針對個人。

不難想象由此形成的激勵機制：假設你管理一項退休計劃，加入了比特幣，隨後比特幣暴跌 50%。原告律師就會發來函件，你將耗費三年時間在取證中為個人資產辯護。反過來，如果你不加入比特幣，即便比特幣漲至 20 萬美元，也不會有人因此起訴你。每一次理性的選擇，都是敬而遠之。而幾乎所有人也確實如此。

拜登政府時期的勞工部曾在 2022 年明確表態，發布正式指引，要求受託人在涉足數字資產前必須 「極度謹慎」。如今這一指引已被撤銷，取而代之的是一項包含六大考量因素的安全港規則。受託人若遵循書面審查流程，就產品表現、費率、流動性、估值、基準對比與複雜性完成評估，將被視為已履行 ERISA 規定的審慎義務。只要遵循流程，即便資產價格下跌，也可免受個人訴訟追責。

不要將規則的改變，誤認為市場基本面的改變。對普通投資者而言，這項投資的波動性與以往並無二致。新規本質上是在保護基金管理人，而非計劃參與者。它修正了讓加密貨幣被邊緣化十年之久的失衡法律風險，讓受託人終於可以 「安全地」 批准納入加密資產。

傳導機制

勞工部本身預計，主要接入渠道將是目標日期基金。這一點對普通儲戶的實際影響至關重要。

大多數人入職時選擇的都是目標日期基金。你只需挑選最接近自己預計退休年份的基金，比如 2045 基金，它會隨年齡增長自動調整股票與債券配置，臨近 2045 年時風格趨於保守。絕大多數持有這類基金的人，從未再關注過它。

如果加密資產通過目標日期基金配置，投資者根本不會主動買入比特幣。他們的退休投資組合會自動配置 1% 至 3% 的比特幣，由專業機構管理並自動再平衡。大多數在 401 (k) 中持有黃金的人，甚至都不知道自己持有黃金。黃金當年就是以這種方式進入退休帳戶的 —— 藉助同樣的工具，遵循同樣的邏輯，從未徵求過資金所有者的意見。

富達投資在 2022 年率先行動，在拜登政府的指引迫使行業收縮之前，就為計劃發起人提供了納入比特幣的選項。富達當時允許計劃發起人在投資菜單中加入數字資產投資，允許參與者將最多 20% 的帳戶餘額配置於比特幣。此前一直缺失的，是讓計劃發起人可以放心使用、無需擔憂個人責任的法律保護傘。而這一保護傘如今正在成型。

資金規模

美國 401 (k) 計劃持有約 12 兆美元退休儲蓄。即便僅配置 1%，也將有約 1200 億美元流入數字資產，超過所有 DeFi 協議總鎖倉價值之和。哪怕只有 0.1%，也高達 120 億美元，規模接近前五的比特幣 ETF。

此前每一輪機構加密貨幣採用浪潮，都來自主動決策：ETF 投資者主動買入，微策略主動持有，銀行主動搭建託管產品。而每一項決策都可以逆轉：首席財務官可以賣出國庫持倉，ETF 投資者可以贖回。401 (k) 渠道的結構則截然不同，這也是自現貨 ETF 上市以來，行業一直期待的變化。退休資金具有被動屬性，會持有長達 30 年，不會在暴跌時恐慌拋售，也不會受市場貪婪與恐慌指數影響，更不會關心上周油價走勢。

摩根士丹利的埃米・奧爾登堡指出，目前加密貨幣 ETF 交易中 80% 來自自主決策投資者，而非投顧建議配置。401 (k) 市場則幾乎完全由投顧驅動。勞工部新規打通了一個結構性受限的特殊渠道 —— 此前，掌控准入權限的人因面臨過高個人責任，始終不願開啟這扇門。這也正是加密行業多年來一直強調的邏輯：真正的普及浪潮不會來自交易者或科技早期採用者，而是當普通儲蓄的底層配置體系在無人主動決策的情況下，自然指向加密資產。而目標日期基金，正是這套體系。

交易帳戶出現 50% 回撤，只是一個表現糟糕的季度；但 55 歲教師的退休帳戶回撤 50%，則是完全不同的局面。比特幣在過往熊市中跌幅曾超過 80%，本輪周期跌幅接近 50%，有人將其解讀為市場走向成熟。但將退休儲蓄腰斬一半，並不會因為冠以 「成熟」 之名而變得更容易接受。

考恩集團的賈雷特・塞伯格表示，他仍對新規能否推動受託人採取行動持懷疑態度，除非法院確認安全港條款確實能為其提供訴訟保護。ERISA 是一部基於流程的法律，但最終解釋權在法院。最高法院取消 「切夫倫遵從原則」 後，行政機構不再能指望法院遵從其監管框架。安全港條款或許在紙面上成立，但當配置了加密資產的目標日期基金在熊市中下跌 40% 時，它能否在首輪訴訟中站穩腳跟，仍是未知數。

新規意見徵詢期將於 6 月 1 日截止。此後勞工部可修改規則、撤回規則或直接推進實施。即便規則最終定稿不變，從擬議規則落地到真正的退休帳戶配置加密資產，還需經過合規團隊、投資委員會、記錄服務商系統對接、受託人審查等一系列流程，耗時將長達數月，更有可能是數年。印第安納州 2027 年 7 月的截止日期是硬性法定要求，而聯邦新規只是軟性許可，二者將形成截然不同的落地時間表。

股票在 20 世紀 80 年代通過共同基金進入退休帳戶，國際股票在 21 世紀初通過目標日期基金入場，隨後是房地產投資信託基金、通膨保值債券與大宗商品。它們的到來，無一源於退休儲戶的主動要求。產品體系與監管政策同步成熟，行業在大多數人察覺之前就已完成布局。

加密貨幣如今正處於這一轉折點。現貨 ETF 是產品載體，勞工部新規是監管配套，富達、嘉信理財、摩根士丹利是分銷渠道，而將加密資產分類寫入成文法的《清晰法案》，則為受託人完成審慎審查提供了有據可依的法律基礎。所有拼圖幾乎就位，只差最後一塊。

未來某一天，某位計劃管理者將比特幣加入目標日期基金，隨後比特幣暴跌 60%，一名退休人員損失大筆儲蓄，律師提起訴訟。

到那時，唯一重要的問題是：法官是否認可安全港條款為做出該決策的人提供了保護。目前無人知曉答案。勞工部認為可以，考恩集團則認為需要數年時間才能驗證。

在首個相關案件審理並宣判之前，美國所有計劃管理者都被要求信任一份從未接受過司法檢驗的文件。

來源：金色財經

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在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。