Sober期權工作室出品

撰寫 by Sober期權工作室分析師 Jenna @Jenna_w5

一、宏觀主線：美伊戰爭第十周——通航口徑緩和，但封鎖與通膨風險並未退場

美伊戰爭已進入第十周，市場表面上看到的，是美國宣布對伊朗的進攻性軍事行動已經結束，重心轉向保障霍爾木茲海峽通航安全；伊朗方面也釋放出新的通航口徑，稱新的規程已經生效，將確保船隻安全穩定通過海峽。單看 headline，局勢似乎比前幾周緩和得多。

但真正影響市場風險溢價的，並不是口頭上的通航表態，而是封鎖與衝突約束有沒有實質解除。5月8日之後，美方一邊討論恢復所謂自由計劃，嘗試疏導海峽船隻，一邊又繼續維持對伊朗港口的高壓封鎖。美軍空襲試圖突破封鎖的空載油輪、超過70艘油輪仍受困港口的消息，說明海上物流秩序並未恢復正常。換句話說，戰場烈度有所降溫，但能源運輸鏈條仍處在異常狀態。

也正因為如此，華爾街開始用 NACHO 這類敘事重新框定局勢。市場越來越不把霍爾木茲風險當作一次性衝擊，而是開始把它視為會持續數周甚至更久的宏觀變量。布油維持在100美元上方，航運戰爭險溢價明顯高於戰前水平，這意味著運輸成本、能源成本和企業補庫成本都還在被動抬升。

這一輪風險的特殊之處在於，它不是典型的黑天鵝式恐慌，而更像慢變量回歸。市場不是擔心明天立刻全面失控，而是在逐步接受一個事實：即便衝突不繼續升級，海峽僵局本身也足以讓通膨重新變黏，讓風險資產重新面對更高的貼現率。

下周最關鍵的觀察點，不再只是有沒有新的軍事動作，而是三條鏈條能否同時緩和。第一，美伊是否真的重啟實質性談判。如果協議草案推進順利，市場會把它解讀為風險溢價開始鬆動；但只要雙方繼續一邊試探、一邊交火，海峽問題就很難快速出清。第二，霍爾木茲海峽通航恢復進度能否出現實質改善。如果油輪仍大面積受阻，那麼能源鏈條的壓力就不會消失。第三，美國4月CPI會不會再次驗證通膨黏性，這會直接決定利率市場是否繼續把降息預期往後推。

本周市場對聯準會路徑的判斷已經明顯轉向。FedWatch 定價顯示，交易員正在繼續壓低未來寬鬆的機率，降息預期較上周進一步後撤。與此同時，凱文·沃什在5月11日當周的確認投票、Circle 與中概科技財報、以及川普關稅政策合法性再度遭遇司法挑戰，都在加劇政策環境的不確定性。

因此，市場當前最合理的預期不是和平即將到來，也不是風險會立刻失控，而是宏觀環境進入一個更難交易的區間：油價和運輸成本不容易快速回落，通膨數據未必給寬鬆開門，政策口徑又持續搖擺。對風險資產來說，這意味著估值修復將越來越依賴更紮實的通膨和政策確認，而不是單純依賴 headline 的短線緩和。

這一階段最值得重視的變化，是市場主敘事正在從等寬鬆，轉向防通膨、防回撤。過去一段時間，很多風險資產還能依靠未來降息的想象力支撐估值；但當油價高位、海峽封鎖未解、CPI又可能繼續偏強時，利率市場首先開始重新定價。

對傳統資產而言，這種再定價意味著即便沒有新的全面升級，美股也可能承受估值端的壓力。企業盈利可以暫時托底，但只要能源與運輸鏈條持續擾動，輸入型通膨與服務成本黏性就會重新進入定價模型。對加密資產而言，影響更間接一些。IBIT 並沒有表現出類似 SPY 那樣的系統性恐慌，但它也並不是完全無視宏觀，而是處於一種參與度不低、但不急於極端下注的觀察狀態。

這正是當前市場最典型的分化：SPY 對宏觀、利率與政策反覆更敏感，因此機構會更主動地買保護；IBIT 則受益於保險成本仍低、風險偏好尚未徹底塌陷，給了投資者更從容的防守窗口。也正因為價格走勢本身已經有些滯後，期權數據反而更能幫助我們看清資金的真實防禦邊界——這就引出第二部分期權數據分析。

二、 SPY & IBIT 期權市場數據深度解析

在複雜的 2026 年宏觀環境中，單純的價格走勢（Spot Price）往往是滯後的，而期權數據則是交易者的"第三隻眼"，能夠穿透表象看到資金的真實防禦邊界。

針對不同交易風格，觀察的數據維度應有顯著區別：

期權數據提供了"機率"與"成本"的雙重維度。為了幫助投資者更好地捕捉這些非對稱機會，Sober 期權工作室現提供【定製化期權數據跟蹤研報】服務，針對您的特定倉位與風險偏好提供深度畫像，歡迎私信諮詢。

SPY & IBIT是期權工作室的"雙核四衛星"中的"雙核"，代表着兩個核心市場的波動率情況。

SPY 當前最值得注意的，並不是恐慌失控，而是情緒表面平靜、保護需求卻持續抬高。Sober 工作室 VIX Barometer 只有 31.2%，仍處在低波動區域，這說明市場並沒有把眼前環境當作崩盤前夜；但 Put-Call Ratio 卻高達 2.40，同時總持倉達到 1954.7萬，較30日均值高出 107.65%。這組組合更像是機構一邊保持參與，一邊系統性加保險。

它傳遞出的信號非常明確：市場不是在賭明天立刻出事，而是在為接下來不斷反覆的 headline risk 提前付費。海峽僵局、油價高位與降息預期後撤，正在把傳統資產推向一種先防守、再判斷的位置。這也解釋了為什麼現貨價格沒有明顯失速，但期權結構卻始終維持重保護姿態。

圖1：SPY期權數據情況

來源：Sober工作室

來源：opencharts.io

IBIT 給出的信號比 SPY 克製得多。它的 Put-Call Ratio 只有 0.68，說明資金並未集體轉向極端看空；與此同時，總持倉達到 690.5萬，高於30日均值，表明市場參與度並不低。更關鍵的是，IV Rank 只有 9.8，IV Percentile 只有 21，這意味著當前隱含波動率在過去一年的相對位置依然偏低，下行保險並不昂貴。

這類結構對投資者非常友好。因為它說明現在不是沒人交易，而是大家還沒有把恐慌價格打滿。對於已有倉位的人來說，這種階段最適合做的，不是等到局勢進一步惡化、保費全面抬升後再被動追保，而是在保險還便宜的時候，先把最基礎的保護裝上。

圖2：IBIT期權數據情況

數據來源：opencharts.io

把 SPY 和 IBIT 放在一起看，本周最有價值的結論非常直接：傳統資產已經明顯進入重保護模式，而加密現貨 ETF 還停留在低成本觀察階段。前者告訴我們宏觀與利率鏈條的擾動沒有結束，後者則告訴我們保險費仍沒有失真。

這正是為什麼當前更適合先把保險買上，而不是賣掉上行去換保費。SPY 的高 PCR 與高 OI 反映的是防守強度，IBIT 的低 IV Rank 與中性 PCR 反映的是防守成本。對策略選擇來說，這種組合比繼續做 Collar 更有吸引力，因為你不必為了節省那一點保費，提前把潛在反彈的收益封頂。

三、期權策略推薦：用 Protective Put 做一套更主動的防守

基於第一部分對海峽僵局、油價高位與降息預期退潮的研判，以及第二部分中 SPY 高的 Put-Call Ratio 與 IBIT 偏低的隱波水平，我們認為當前階段最值得做的，不是全面轉向悲觀，也不是繼續裸露持有倉位，而是在保險仍便宜的時候主動把底線買出來。

在 headline risk 高頻反覆、CPI 與政策路徑都可能帶來二次衝擊的背景下，市場最大的變量不是方向已經徹底走壞，而是任何一條新的消息都可能觸發短時回撤。既然 IBIT 的隱含波動率仍處於低位，投資者完全可以直接使用 Protective Put（保護性看跌） 來鎖住下行，而不必通過犧牲上漲空間來換取一點保費補貼。

3.1 策略構建邏輯

Protective Put 適用於已經持有現貨或 ETF 倉位、認可中期方向，但又不想把自己完全暴露在突發風險前的投資者。

其結構很簡單：

• 持有現貨或ETF倉位：保留原有上漲敞口；

• 買入一張看跌期權（Long Put）：為倉位設定一條下行保護線。

這套結構的本質，是給持倉買一份保險。標的如果繼續上漲，現貨部分仍然能完整受益；如果突發利空導致價格快速下挫，買入的 Put 會在更深跌幅中提供對沖，幫助凈值止血。

3.2 策略核心優勢

3.3 風險提示

四、免責聲明

本報告基於公開市場數據及期權理論模型撰寫，旨在為投資者提供市場資訊與專業分析視角，所有內容僅供參考與交流，不構成任何形式的投資建議。加密貨幣及期權交易具有極高的波動性與風險，可能導致本金的全部損失。在採取任何交易策略前，投資者應充分理解期權產品的特性、風險屬性及自身的風險承受能力，並務必諮詢專業的金融顧問。本報告的分析師不對因使用本報告內容而產生的任何直接或間接損失承擔責任。過往市場表現不預示未來結果，請理性決策。

出品方：Sober期權工作室

來源：金色財經

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