〈財報前瞻〉輝達上季營收估近翻倍 Rubin出貨與客戶多元化成關鍵

輝達(NVDA-US)將於周三(26日)美股盤後公布2027會計年度第二季財報，華爾街預期營收將較去年同期接近翻倍，但投資人的關注重點已不只是業績能否再創新高，而是AI支出熱潮能否延續、輝達能否降低對少數超大型雲端服務商的依賴，以及新一代Vera Rubin晶片能否接棒Blackwell，開啟下一波成長周期。

根據LSEG彙整的分析師預估，輝達第二季營收可望年增近一倍至921.8億美元，創近7季最快增速。StreetAccount預估，資料中心部門營收將達863億美元，占總營收約94%，高於第一季的92%。

分析師預估，輝達第三季營收將年增82.8%至1,042億美元，第二、三季調整後毛利率則維持在75%左右。全年營收預料成長83%至3,960億美元，但明年增幅可能放緩至44%，市場也開始質疑輝達能否在市值突破5兆美元後繼續維持爆炸性成長。

超大規模雲端客戶還能買多少

輝達長期仰賴亞馬遜(AMZN-US)、Google母公司Alphabet(GOOGL-US)、微軟(MSFT-US)、Meta(META-US)及SpaceX等大型客戶大量採購繪圖處理器(GPU)，用於訓練自有AI模型及提供雲端運算服務。客戶過度集中的風險，因此一直是投資人最主要的疑慮之一。

輝達在5月公布財報時調整揭露方式，將客戶分為超大規模雲端服務商，以及AI雲端、工業與企業客戶(ACIE)兩大類。執行長黃仁勳當時表示，超大規模雲端服務商只有5至6家，是最容易切入的市場，但其他產業客戶則涵蓋全球約25萬家公司。

第一季兩大客群的營收幾乎相當，超大規模雲端服務商貢獻379億美元，ACIE營收接近375億美元。ACIE營收季增31%，高於超大規模客戶的12%，但過去一年，超大規模客戶仍占輝達資料中心營收約55%。

StreetAccount預估，第二季ACIE營收將年增149%至430億美元，增速超越超大規模雲端服務商的83%，後者營收估達436億美元。投資人希望看到更多企業及AI雲端客戶接棒成長，降低輝達對少數科技巨擘的依賴。

Deepwater Asset Management管理合夥人Gene Munster表示，市場擔憂超大規模雲端服務商的採購能力接近極限，投資人迫切希望看到其他客群開始發揮作用。

相關疑慮並非毫無根據。亞馬遜及Alphabet第二季自由現金流轉為負值，Meta創造現金的能力較去年同期萎縮逾九成，SpaceX及特斯拉(TSLA-US)也在擴大AI投資之際出現負自由現金流。大型科技公司今年資料中心支出預計超過7,300億美元，但如此龐大的投資能否持續產生足夠報酬，已成為市場檢視重點。

輝達股價周一收跌2.9%，連續第7個交易日下挫，創2022年以來最長連跌，期間累計下跌7.5%。今年以來股價仍上漲11.8%，但表現落後部分主要競爭對手，並曾在上月短暫將全球市值最高企業寶座讓給蘋果(AAPL-US)。

Rubin接棒與AI融資模式受檢驗

另一項財報焦點是Vera Rubin晶片的出貨進度。輝達正準備將客戶從Blackwell平台轉向新一代Rubin處理器，相關產品預計今年秋季開始出貨。黃仁勳先前預估，現有Blackwell及Vera Rubin產品至2027年累計銷售額可達1兆美元。

Morgan Stanley分析師估計，Rubin晶片在截至10月的第三季即可貢獻近90億美元營收。分析師認為，輝達可能強調Rubin可大幅改善AI工廠的經濟效益，但其能否抵擋超微(AMD-US)、英特爾(INTC-US)，以及大型科技公司自研AI晶片的競爭，仍需時間驗證。

Rubin能否順利放量對輝達格外重要。隨著AI市場從訓練逐步走向推論，超微、英特爾及科技巨擘的客製化晶片都在爭奪市場。KeyBanc分析師仍看好輝達財報及財測，認為Rubin GPU出貨成長將成為業績優於預期的主要動力。

除晶片銷售外，輝達投入AI融資的規模也受到市場高度關注。由於多數企業缺乏足夠現金或資產負債表能力購買整套機櫃級系統，輝達正與華爾街合作，嘗試將GPU轉變為類似不動產、可供投資及融資的資產。

輝達本月宣布與6家大型金融機構合作，最多可為AI基礎建設籌措5,000億美元資金，讓客戶以較低利率借款購買GPU。公司上周另同意提供最高1,050億美元擔保，協助OpenAI承租俄亥俄州一座大型資料中心長達20年。

Zacks Investment Management首席市場策略師Brian Mulberry表示，輝達正成為AI產業類似「中央銀行」的角色，最大風險是資金過度集中於AI且缺乏分散，相關模式能否成功，關鍵仍是AI工具採用率必須持續成長。

市場也擔心，輝達一方面投資及融資AI客戶，另一方面再向這些客戶銷售晶片，可能形成推高需求的「循環交易」。黃仁勳則否認相關安排屬於循環融資，強調OpenAI將自行支付租金，輝達只是利用充沛現金協助客戶取得資料中心、電力及設施，以容納未來數十年使用的晶片。

Bernstein分析師Stacy Rasgon指出，目前市場只看到龐大的融資數字，卻缺少具體運作細節。若輝達能在財報會議上進一步說明資金結構、風險承擔及客戶需求，將有助緩解投資人的疑慮。