全球最大對沖基金創始人：美聯儲下一步將是qe而非緊縮

全球最大的對沖基金公司bridgewater associates的創始人ray dalio表示，該公司認為美聯儲下一個大動作將是放松美國貨幣政策，而非收緊。dalio稱，美聯儲被短期內的景氣波動牽扯了太多的精力，而對各家央行降息至零將有何長期影響的研究卻不夠；如果全球出現長期通縮，美聯儲恐將沒有政策調整空間。

dalio指出，央行放松政策的能力有限，此時(通脹)風險卻更偏向下行，而且多數人抱有危險的看多傾向。換句話說，全球長期債務周期已結束或接近結束的風險很大。相比於出現通脹式擴張，經濟進入通縮性收縮的可能性正日益增大。

在周一發給投資人題為《危險的多頭傾向、超級周期的結束以及為何我們認為聯儲下一步重大舉措將是（通過qe）寬鬆而非緊縮》的信件中，達里奧認為聯儲過度關注短周期的景氣回升，而忽視了長債務周期結束帶來的巨大通縮風險。

信中提到,大家知道，我們與聯儲對經濟機器運作機制的理解頗為不同，因此我們對經濟現狀以及應該做什么的看法也差異很大。

在我們看來，經濟的運作方式就像一臺永動機，它遵循兩條法則：短期利率一直低於其他資產類別的回報率，而其他資產的回報率比現金波動性更大（因為它們到期時間更長）。這種關係之所以存在，主要有兩個原因：a） 央行要讓利率低於投資回報，這樣那些借入資金進行投資的人才有利可圖；b）長期資產到期時間更長，因此波動率更大，這被視為是一種風險，而投資者對風險較高的資產將會要求較高的回報。

由於短期利率通常低於長期資產的回報率，我們可以預計人們將會以短期利率借入資金，購買長期資產，從二者利差獲利。事實上人們正是這么做的。這些長期資產可以是企業，也可以是推動企業運轉的資產，以及股票等等。人們還會借錢來消費。借錢買入資產非常具有誘惑力，因為短期內我們可以買更多資產而且不會受到懲罰，而且由於這種融資買入行為，資產價格傾向於上漲，從而給杠桿借貸者帶來回報。這是資產價格上漲和大部分經濟活動背后的推動力。它還會導致杠桿多頭頭寸不斷累積。

當然，如果短期利率總是低於其他資產的回報率（即利差永遠是正的），那么所有人都會不顧一切地盡最大可能借入現金、持有回報率更高的資產。因此偶爾會有一些例外的“糟糕”時期，此時持有杠桿多頭的人以及整個經濟都境況糟糕。這就需要央行來判斷是否出現這種糟糕時期並影響利差。通常情況下，央行會在需求增速快於用於滿足需求的產能增速時以及未利用產能（即gdp缺口）很小的情況下收緊利差，從而遏制通脹；在相反的情況下，央行將擴大利差。於是周期就產生了。這正是聯儲現在認為自己在做的事——即根據聯儲一貫管理典型周期的方式來加息。在我們看來，這是因為它們過度關注典型周期，而對背后的長期力量缺乏足夠關注。

由於這種短周期（通常5-8年）擴張中間會出現數年或更短的收縮，這種杠桿多頭傾向（與資產價格和經濟活動一道）的增長往往是退一步再前進數步的情況。我們將每向前一步稱之為短債務周期的擴張階段（或商業周期的擴張階段），將每后退一步稱之為短債務周期的收縮階段（或商業周期的衰退階段）。換句話說，由於每后退一步就會前進數步，一個長債務周期就產生了。債務相對於收入不斷上升，直到無法上升的地步。

利率下降有助於延續這一進程，因為低利率 a）導致資產價格上漲，因為它們降低了未來現金流的貼現率，從而提高了這些資產的現值；b）讓借貸成本下降；c）降低債務服務的成本。比如說，自從1981年以來，利率每一個周期性尖峰和每一個周期性低點都低於前一個尖峰和前一個低點，直到短期利率降至零。此時信貸增長將無法通過降息來提升，因此央行選擇印鈔和購買債券，讓那些債券的賣家能夠用所獲得的現金去購買預期回報更高的資產，從而推升這些資產的價格，進而導致預期回報下降至使利差降至相對較低的水平。

這正是我們現在所面對的現狀，即全球利率處於或接近於零，利差相對較窄（因為資產價格已經被推升了），債務水平很高。結果是，一方面央行寬鬆的能力受到限制，另一方面向下的風險高於向上的風險、大部分人表現出危險的多頭傾向。換句話說，現在全世界處於或接近長債務周期末端的風險非常高。

這是我們主要的關注點。我們���信這一點比聯儲顯然更關注的周期性影響更為重要。雖然我們不知道我們是否已經經過了關鍵拐點，我們認為現在很明顯的一點是，由於這些長期力量的作用，通縮性收縮的風險相比通脹性擴張的風險在不斷加大。這些長債務周期的力量現在很明顯對中國、產油國、欠過多美元債務和持有龐大美元資產的新興市場國家造成巨大影響，而與此同時全世界正持有龐大的杠桿多頭頭寸。

在我們看來，雖然聯儲過分強調“周期性”因素（即短債務周期或商業周期）的重要性、忽視“長期性”因素（即長債務周期或超級周期），他們會根據所發生的情況做出反應。我們這一判斷所面臨的風險在於，聯儲可能過於執著被廣為宣傳的緊縮道路，很難在必要時大幅轉向、走寬鬆之路。

金理人