巴克萊：特斯拉SpaceX最快12月前宣布合併 馬斯克或握新公司56%投票權

特斯拉 (TSLA-US) 與 SpaceX (SPCX-US) 合併的市場揣測再度升溫，巴克萊分析師 Dan Levy 認為，隨著兩家公司業務日益重疊，投資人對雙方整合的預期正在升高，潛在交易可能由 SpaceX 以換股方式收購特斯拉。依其情境推估，馬斯克可能掌握合併後公司過半投票權，但雙方目前尚未宣布正式合併計畫。

Levy 在週三 (14 日) 致客戶報告中指出，特斯拉年底股東常會是觀察潛在交易時程的重要節點。若希望將合併提案納入今年股東會表決，宣布交易的時間已越來越緊迫，若錯過這個窗口，雙方仍可能在未來 6 至 12 個月內提出交易。

AI與晶片布局重疊，整合可望簡化決策

巴克萊認為，AI 垂直整合是支持潛在合併的重要理由。特斯拉的 Robotaxi 自動駕駛計程車、Optimus 人形機器人等實體 AI 業務，可與 SpaceX 體系內的 Grok、Macrohard 等 AI 計畫結合，並由雙方規劃中的 Terafab 晶片廠提供支援。

依巴克萊報告所述，特斯拉正在德州奧斯汀興建約 30 億美元的研發設施，後續生產廠預估還需投入約 168 億美元，可能由兩家公司共同出資。

目前，Terafab 相關決策須分別取得雙方董事會批准，馬斯克也曾表示，這個過程需要一段時間。巴克萊認為，合併可能減少跨公司協調程序，讓投資與技術布局更容易統一推進。

報告列出的其他潛在合作方向，包括為特斯拉汽車提供星鏈通訊服務、將 Grok 整合至 Optimus，以及運用特斯拉儲能產品支援 SpaceX 未來的太空資料中心。這些屬於可能的整合方向，尚非已確定執行的合併方案。

馬斯克近期的公開談話，也持續引發市場聯想。他在特斯拉最近一次財報電話會議上表示，雙方在營運與技術方面的重疊愈來愈多，合作甚至包括 SpaceX 採購 Cybertruck。他上月在 All-In Summit 的發言，也讓市場關注兩家公司是否可能進一步整合。

SpaceX若換股收購，馬斯克可能取得過半表決權

除了業務整合，馬斯克在兩家公司的持股與表決權差異，也是巴克萊分析潛在交易的重要切入點。

依報告採用的估值，SpaceX 約值 2.1 兆美元，特斯拉約值 1.5 兆美元。馬斯克持有 SpaceX 約 48% 股權，並透過每股表決權為普通股 10 倍的 B 類股，掌握約 82% 表決權；相較之下，他在特斯拉的持股約為 20%。

巴克萊另估計，考量 2028 年部分股票歸屬可能衍生的稅務影響，馬斯克在特斯拉的持股比重可能降至約 17%，也使潛在交易中的控制權安排更受關注。

依巴克萊的交易情境推估，若由 SpaceX 收購特斯拉，馬斯克可能持有合併後公司約 37% 股權；在報告假設的股權與表決權安排下，其表決權可能達約 56%，使他掌握過半投票權。

因此，巴克萊認為，由 SpaceX 擔任收購方、以股票支付對價，是較可能採取的架構。報告估計，未計收購溢價前，每股特斯拉股票約可換取 0.7 股 SpaceX 股票，實際換股條件仍取決於最終交易安排。

年底股東會是表決窗口，並非交易完成期限

依 Levy 報告所述，特斯拉須在 12 月 6 日前召開年度股東會，巴克萊認為，這將是讓股東表決潛在合併提案的適當場合。

不過，需要近期就宣布交易，若等到 10 月下旬或 11 月初，留給股東審議及完成相關程序的時間可能不足，將更難趕上今年股東會表決。

巴克萊提出的另一種情境，是雙方在未來 6 至 12 個月內另行宣布交易。

Levy 指出，投資人認為，川普政府對企業併購較友善的環境，可能提高在其任內完成交易的吸引力。

合併仍難抵銷資金缺口，審查程序也是考驗

即使整合具有業務與控制權上的誘因，也不代表能消除兩家公司龐大的投資需求。

巴克萊引述的市場預測顯示，特斯拉 2030 年自由現金流可能達 120 億美元，SpaceX 同年則可能出現約 170 億美元的自由現金流流出。

依這組預測簡單加總，兩家公司 2030 年自由現金流仍將合計淨流出約 50 億美元，顯示即使合併，當年的投資支出仍可能需要其他資金來源支應。

實際資金缺口則取決於整合效益、支出安排與可用現金。此外，潛在交易還須取得相關董事會與股東批准，並接受反壟斷審查。

巴克萊認為，由於 SpaceX 承接美國政府合約，交易也可能涉及國家安全審查。

後續觀察重點，在於雙方是否提出具體交易方案、如何安排換股與表決權，以及能否趕上今年股東會表決。