資金流向如何影響基金表現

大量的資金流進與流出，會影響基金能否存續或是表現超越大盤

(作者: Dan Culloton)

如果在公開場合詢問基金經理人，資金的流入或流出是否會影響他操盤的決策，答案幾乎都是否定的。但若私下詢問同樣的問題，許多經理人則會誠實地回答，資金流有時的確會對投資操作造成困擾，尤其是大量的資金流量出現時。突然的大量資金流入，可能造成經理人持有過多的現金部位，或者為了基金的表現，被迫對選股標準做出妥協；而持續大規模的資金流出，則會讓經理人必須出脫手上的持股以因應贖回。

最近一位任職於前20大基金公司的資深經理人對晨星分析師提到，大量的資金流入與流出，對落實投資策略及基金表現會有負面影響。最理想的基金操作條件是，賣出部分持股以換取現金，來支付基金的贖回，同時陸續有新的資金流入。在美國，平衡且穩定的資金流入與流出有助於節稅，並且對經理人產生制約的效果，讓他們時常思考如何募資或者配置資金，藉由把投資組合最適化，來穩健落實投資策略。

實務驗證

我們嘗試觀察當大量資金流入與流出時，對股票型基金表現可能產生的影響。此研究著重於主動管理的股票型基金，並且鎖定投資於美國國內的大、中、小型，及投資於美國以外國家的大、中、小型股票型基金。我們將觀察的區間設定在2006－2014年間，以每三年的基金現金淨流量，也就是基金的內部增長率(organic growth rates)做為分類標準。歸於第一組的基金，具有最大規模的資金淨流出，或資金淨流入最少的特徵；而歸納於第十組的基金，則有最大規模資金淨流入的特徵。接著，我們觀察基金三年的報酬率、絕對報酬、晨星星等評級，及成功率(意指基金得以存續到觀察年限結束並且報酬率優於對應的晨星基金組別平均)。

雖然，並沒有絕對的研究結果顯示，但卻有一些有趣的發現。在依基金流量分類的一到十組中，分類在越接近頭尾兩側的基金，成功率越低，且出現大規模資金淨流出的基金之成功率更低。但被歸於海外小型股票型基金群組中的基金，則並沒有明顯的規則。投資於美國國內大、中、小型的基金，及海外大型股票型基金，如果出現大量的資金淨流出，則僅有20%－26%的基金得以存續，且表現優於同基金組別的平均報酬率。

經過觀察，相較於第一組基金來看(資金淨流出最多的基金)，歸納於第十組(資金淨流入最多)的基金得以存續到研究觀察期結束的機會更大。這個結果一點也不令人意外，因為沒有基金公司會對賺錢的基金進行清算或合併。然而，有大規模資金淨流入的基金，卻出現平均報酬率較低的現象。歸納於資金淨流入最多群組（第十組）的基金中，約36%－40%投資於國內的大、中、小型股票型基金，能於觀察期間成功存續下來，且表現超越組別平均，但它們的平均報酬率及晨星星等評級，通常不如歸納於第一組等低群組的基金，並會低於他們所屬資產類別的中間值。

以資金淨流入最大的大型股票型基金為例，平均年化報酬率為7.8%，晨星星等評級平均值為2.8。相對的，資金淨流出最多的大型股票型基金，平均年化報酬率則為8.1%，晨星星等評級平均值3。同時，資金淨流入最多的大型股票型基金的平均年化報酬率表現，也不如整體大型股票型基金的表現。

中型股票型基金則有9.5%的年化報酬率，略低於資金淨流出最多(第一組)群組的10.5%。於資金淨流入最多(第十組)的中型股票型基金，平均榮獲2.8顆星的晨星星等評級，但略低於同期間贖回量最多的中型股票型基金的三顆星評級，同時也較整體中型股票型基金的平均年化報酬率為低。

資金淨流入最多的小型股票型基金，年化報酬率為9.5%，且平均星等評級為2.8顆星，略低於資金淨流出最多中型股票型基金的10%年化報酬率，及平均2.9顆星的星等評級。有趣的是，在大多數群組中，資金大量淨流出的情境下，存續下來的基金表現並非不理想。也代表，大量的資金淨流出，相較於基金表現不佳，是更容易判斷單一基金是否會被合併或者清算的指標。

這份研究對大量的資金流入與流出，及對基金未來表現所產生的影響做出部分探討。大量的資金淨流出足以危及基金能否存續，欠缺耐心的基金公司，對於表現不佳、面臨大量贖回的投資策略，可能會採取壯士斷腕的決定，而非耐心等待反彈。大規模的資金淨流入，僅管得以讓基金存續，但基金未來的表現確可能相對不出色。雖然，大量的資金流入與流出不是絕對的賣出信號，但也是一個值得投資人關注的訊息。

(本文由晨星美國撰寫，晨星台灣編譯)

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