1KX區塊鏈收入報告：千億美元關口下的結構性重塑

來源：1KX區塊鏈營收2026報告；編譯：金色財經Claw

要點總結

1、1000億美元：區塊鏈收入年增率下降28%，與加密貨幣價格30%的跌幅基本一致，但預計到2026年仍將達到約1000億美元。

2、30%：與整體下滑趨勢相反，與機構採用和更廣泛的經濟應用相關的收入在2026年增長至總收入的30%，其中更廣泛的經濟應用收入在第第三季首次超過了區塊鏈基礎設施收入。

3、16%：目前，上市公司占據區塊鏈收入的16%，高於2022年的7%；市場集中度很高，但就協議而言，收入領先地位一直在不斷更迭。

4、82%：向代幣持有者付費正是2026年市場所獎勵的：付息代幣指數年初至今回報率達82%。分配型應用如今的交易估值已與上市公司持平；只有區塊鏈在價格/費用比率上仍保持溢價。

5、3：隨著這些趨勢的持續，收入有望復甦，其中有三個方面值得關註：鏈上數據的重要性日益凸顯、人工智慧對鏈上收入影響的不確定性，以及代幣和股權特徵的不斷融合。

狂熱 - 成熟 - 更廣泛的接受度

我們的2025年收入報告《從狂熱到成熟》顯示，交易成本的下降使得應用程序能夠擴展用戶付費功能，而底層收入市佔率則有所下降。儘管區塊鏈總收入隨加密貨幣價格下跌，但這兩個趨勢在2026年依然保持不變。

在資金縮減的背景下，收入結構正在發生變化：機構和更廣泛的經濟應用將在 2026 年產生 30% 的收入：

• 機構客戶和所有者（12%）以及代幣化資產、支付和預測市場（18%）的市佔率正在增長。2026年第第三季，後者的收入首次超過了區塊鏈基礎設施的收入。

• 採用主要集中在傳統結構尚無法滿足需求的領域（全天候代幣化股票交易、IPO前價格發現）以及仲介機構的傭金率可壓縮的領域（信用卡網路、博彩公司）。

• 上市公司正在加深參與，並計劃在2026年占據總收入的16%這一不斷增長的市佔率。

區塊鏈年度收入和比特幣價格隨時間的變化

2012年至2026年預測期內，區塊鏈年度收入（十億美元），按來源劃分；比特幣價格為季度平均價格（美元，對數刻度）。2026年預測期涵蓋第第一季至第第三季。

第01節 什麼是區塊鏈收入，規模有多大？

區塊鏈收入年增率下降28%，與加密價格30%的跌幅大體一致，但2026年仍預計將達到約1000億美元

2026年區塊鏈收入有望達到1000億美元

2025年區塊鏈總收入達到約1400億美元，接近2021年的紀錄。大多數區塊鏈收入與加密資產價格同步：

•  2026年區塊鏈收入年增率下降28%，與比特幣平均價格跌幅一致——相對於加密總市值，收入年增率持平

• 根據2026年Q3年初至今數據外推，2026年收入預計將達到約1000億美元

自2021年以來，區塊鏈收入中約50-60%為用戶支付的費用（其中12-17%為鏈上費用），40-50%為其他收入

區塊鏈收入按來源分為三類：

• 鏈上用戶支付費用，例如在Uniswap上的交易，可實時公開獲取

• 鏈下用戶支付費用，例如在Binance上的交易，無法直接從鏈上數據推導

• 其他收入，例如比特幣挖礦（通過稀釋持有者間接支付）或Circle的穩定幣儲備收入（從公債殖利率中賺取）；大部分可從鏈上推導

這一拆分比例一直保持穩定，但區別很重要：其他收入主要取決於資產價格（其中約一半是挖礦和質押獎勵）和外部殖利率。

DeFi/金融占據主導，而區塊鏈基礎設施收入市佔率自2021年以來持續下降

• DeFi/金融自2022年以來市佔率持續增長，2026年達到三分之二

• 區塊鏈基礎設施的市佔率持續萎縮，其交易費用自2021年以來絕對值也在下降

2026年區塊鏈收入：66% DeFi/金融，22% 區塊鏈基礎設施

DeFi/金融2026年收入650億美元，主要由鏈下費用驅動：

• 42% CEX和衍生品平台

• 7% 資產管理/ETF相關

• 6% 預測市場

• 13% 鏈上用戶支付費用

• 29% 其他收入（穩定幣儲備收入、收益）

220億美元區塊鏈基礎設施收入為2020年以來最低：實際支付的交易費用現在不到所有區塊鏈收入的3%

剩餘板塊120億美元，其中消費者最大（9%）

DeFi/金融年增率下降16%：CEX和鏈上費用降幅最大

鏈下用戶支付費用 −18%

• 價格敏感領域跌幅最大：CEX −25%（約占鏈下費用的65%）；管理和託管費用 −34%，ETF/ETP費用 −20%，經紀 −34%

• CeFi營運 +12%，受機構推動

• 預測市場從不到5000萬美元增至2026年上半年15億美元以上（Kalshi和Polymarket）

其他收入 −2%

• Tether和Circle等穩定幣發行商儲備收入增長10%

• 礦工、鏈上資產管理者和質押提供商的收益和獎勵 −9%

鏈上用戶支付費用 −31%

• DEX −50%年增率，因費用和交易量對價格敏感

• 永續合約 +14%，因RWA市場減少了對加密價格的依賴

• 借貸市場上半年年增率持平，但Q3下降46%

區塊鏈交易費用年增率減半，而交易量增加

區塊鏈基礎設施收入 −39%：

• 質押和挖礦收入下降由價格驅動；現在約占區塊鏈收入的90%（比特幣挖礦獎勵約占一半）

• 交易費用（鏈上費用）減半，而

• 交易數量預計將比往年增加18%

• 月活躍用戶約2億，高於2024年水平（當時交易費用甚至高出約3倍），但比2025年下降35%

這延續了我們在2025年報告中描述的趨勢，並作為"信任成本"論點的一部分。

錢包費用減半以上，消費者持平，DePIN儘管鏈上費用上升但仍下降

消費者整體持平，但最大類別博彩和遊戲增長8%，受stake.com等在線賭場推動

錢包和界面因價格和活動雙雙下降而損失60%的費用

DePIN −10%：代幣獎勵下降約1億美元（−65%）¹，因價格下跌，而用戶支付的鏈上費用年增率翻倍至1.7億美元

第02節 區塊鏈收入的關鍵趨勢是什麼？

與整體下降相反，與機構採用和更廣泛經濟使用相關的收入在2026年增長至總量的30%，其中更廣泛經濟收入在Q3首次超過區塊鏈基礎設施

機構和更廣泛經濟收入2026年將達到總量的30%

機構收入三年翻倍，2026年上半年達到60億美元，占區塊鏈總收入的12%

更廣泛經濟收入年增率增長58%，由預測市場和RWA交易費用引領，Q3首次超過區塊鏈基礎設施收入

合計：2026年全年占區塊鏈收入的30%，基於2026年Q3區塊鏈收入的33%

機構採用在2026年上半年帶來約60億美元區塊鏈收入

機構收入2026年上半年年增率下降7億美元至61億美元，全部來自價格敏感的管理、託管和質押費用：

- 機構所有者17億美元，年增率+10%

  - 金融科技經紀收入下降4億美元

  - 銀行和傳統機構：+2億美元至6億美元；三年前為零。三分之一是資產管理公司的ETF/ETP費用

  - 機構擁有的鏈（Canton、Robinhood Chain、Arc、Soneium）：從去年的約0增至+3.5億美元；上半年全部來自Canton

- 機構客戶收入44億美元，−17%

  - 資產管理、託管和質押費用 −34%，受資產價格下跌驅動

  - CEX和衍生品中的機構市佔率 +10%，例如Coinbase報告2026年上半年機構交易占總收入的9%/2.36億美元，市佔率年增率翻倍（是2023年上半年的6倍）

更廣泛經濟採用推動收入年增率增長58%，由預測市場和RWA交易驅動

2026年上半年更廣泛經濟採用收入年增率增加29億美元的驅動因素：

• +2.5億美元穩定幣發行費用和儲備收入，自2022年聯準會升息以來仍是最大組成部分

• +11億美元來自RWA代幣化增加以及RWA相關交易和借貸費用

• +16億美元公用事業：

•   +14億美元預測市場，主要是Kalshi和Polymarket，去年約為0，但今年估計將超過40億美元

•   +2億美元信用卡、貿易融資和其他支付；根據BCG，企業在2025年參與了約60%的穩定幣轉賬。雖然穩定幣供應最近停滯，但支付量處於歷史高位

RWA推動交易費用，其永續合約交易量年增率增長100倍以上

RWA交易量今年獲得廣泛關注，Q3占所有永續合約交易量的18%：

• 代幣化股票占永續合約交易量的55%（去年黃金領先）；石油永續合約引領商品

• Pre-IPO上市是新事物，SpaceX最為知名

• 2026年上半年估計交易費用約10億美元（平均7個基點）

採用速度很快，同時伴隨監管參與：

• Robinhood Chain上的代幣化股票交易量在Q3超過130億美元，其中70%以上發生在美國交易所休市期間²；所有鏈的現貨交易量約500億美元

• TradFi傳統機構轉向非工作時間交易：Nasdaq宣布從12月開始23小時/5天交易

• 監管進展：SEC提出40年來首次轉讓代理改革，引用代幣化；Coinbase尋求SEC批准24/7股票永續合約；Hyperliquid與Payward就美國永續合約推廣進行談判

預測市場：費用年增率增長19倍

預測市場在2024年美國大選期間流行起來，2026年Q3結算量增長至約550億美元：

• 大部分交易量與體育相關；加密相關市場估計占交易量不到15%¹

• 高度集中在Kalshi和Polymarket，儘管有100多個平台

• 大公司通過分銷合作夥伴追趕（Robinhood和Coinbase報告2026年Q2預測市場收入約2億美元，主要通過Kalshi）²以及通過收購/自建（Robinhood的Rothera³、DraftKings的DKeX、Meta的Arena、Interactive Brokers的ForecastEx、Kraken收購Bitnomial）

• Nasdaq的私募市場成為Polymarket的數據提供商

2026年Q2費用約10億美元，Q3估計15億美元以上。隨著平台增加連續市場、串關和觀點市場，交易量與費用的關聯不那麼緊密。

商業對沖（如Blanket）和保險產品預計將推動進一步需求。

支付：加密支付卡消費2026年Q3年增率增長兩倍至34億美元

支付收入（卡、匯款、出入金）2026年上半年估計5億美元以上。信用卡收入增長迅速：

• 信用卡收入翻倍以上，Q3 "26交易量年增率增長兩倍

• 鏈上卡費用甚至增長8倍，交易量增長11倍：費率下降25%以上，是競爭的標誌

• 幾乎所有交易量都運行在Visa網路上，遵循輕資本策略成為標準。

• Mastercard今年以高達18億美元收購BVNK，獲得約300億美元穩定幣交易量和100多個市場的許可證；這種垂直整合使其能夠捕獲B2B和跨境流量，如果穩定幣結算本身成為費用池，這將是有利的。

• 關於支付卡消費的詳細報告見a16zcrypto的報告。

第03節 誰在捕獲收入，誰在贏？

上市公司現在賺取區塊鏈收入的16%，高於2022年的7%。集中度很高，但對於協議而言，收入領先地位不斷輪換

上市公司收入市佔率從2022年的7%上升至2026年的16%

更多上市公司賺取可觀的區塊鏈收入，隨著時間的推移增加了其整體市佔率：

- 受一般收入擴張和更多IPO推動，例如2025年的Circle

- 收入集中：前6家公司占收入的約60%；對於私營實體也超過50%

- 代幣協議在總量中的市佔率為2020年以來最低。在計入代幣發行和基礎設施收入下降後，協議在用戶支付費用中的市佔率實際上處於歷史高位

什麼推動了上市公司收入市佔率的上升？

三個IPO隊列推動收入和公司數量

- 2025年有30個IPO，由Circle引領，2025年增加17億美元，預計2026年增加27億美元

- 2020年隊列按數量最大，因為它包括TradFi實體；這些實體整體仍產生較小市佔率（約10%），但是唯一在絕對 terms 上實現收入年增率增長的（2億美元）

- 2021年隊列70-90%是Coinbase

現有公司擴大收入

- 直接：前10家公司（約占2026年收入的三分之二）三年內收入翻倍

- 通過收購：BVNK（Mastercard）、OpenZeppelin（S&P Global）、bitbank（SBI）、Zodia Custody（Standard Chartered），或協議如Axelar（Circle）

未包括但值得注意的是對協議和網路代幣的直接所有權：

- Apollo同意收購最多9000萬MORPHO；其代幣化基金成為Morpho上的抵押品

- BlackRock戰略投資Uniswap生態系統，據報導包括UNI，同時通過UniswapX實現BUIDL交易

- Apollo、BlackRock、SBI、Standard Chartered等通過7.4億代幣預售獲得Circle的Arc敞口

收入集中：最大的六家占其類別的50-60%

Coinbase包括6.6億美元Circle收入；此重疊已從面板總額中排除。

上市公司：除了Coinbase和Circle賺取的約33億美元外，三大集團：

- 20億美元比特幣礦工：比特幣2026年上半年發行近60億美元；上市礦工賺取約三分之一

- 11億美元機構：銀行（JPMorgan）、資產管理公司（BlackRock）、交易所（CME）、評級機構（S&P Global）、支付網路（Visa）、金融科技（Robinhood）

- 6億美元其他交易所和做市商：Bullish、Gemini、Amber和SBI的Web3服務

- 尾部包括質押其資產的DAT、Figure的RWA發行收入、Shopify以及轉向AI的前礦工。

私營實體：大型CEX、Tether、零售實體和沒有代幣的協議

- 約40% CEX及相關基礎設施：不到10家大型CEX賺取2026年上半年私營收入的約30%；Binance alone約占所有CEX收入的一半。包括做市商自營交易，該類別2026年上半年賺取約130-140億美元

- 約9% 遊戲和博彩（如Stake.com、Roobet）；約7% 資產管理、CeFi、經紀、ETF/ETP（現在私營 vs. 上市約50/50）；約5% 預測市場，主要是Kalshi（參見預測市場）

- 約30% 未被上市或大型實體捕獲的挖礦、質押和收益收入（約40億美元比特幣挖礦加上類似金額的質押）

- 5% 沒有代幣的協議的鏈上用戶支付費用，仍占所有鏈上費用的約25%；最大的是Fragment（1.8億美元）和Axiom（1.25億美元）在2026年上半年

一旦計入發行和基礎設施收入，代幣協議在用戶支付費用中的市佔率相當高

有代幣的協議占2026年區塊鏈收入的26%（年初至今，Q3），為2020年以來最低。這需要背景，因為它由三個因素驅動：

- 上市和私營實體捕獲了更多"其他收入"，例如穩定幣發行、挖礦和質押，因此關注用戶支付費用

- 在用戶支付費用中，最大的下降是區塊鏈交易費用（屬於代幣類別）：2021年峰值時占總收入的9%，現在不到3%

- 較少的創收協議發行代幣，這在熊市中很典型。沒有代幣的協議最近獲得了市佔率。

排除這些，協議（有或沒有代幣）的所有權市佔率處於歷史高位，因此我們從此分析協議在鏈上用戶支付費用方面的情況

協議費用贏家通吃，但領先地位不斷輪換

前20個協議占鏈上用戶支付費用的60%（2026年Q3年初至今）：

- 30個協議有望在2026年鏈上費用超過1億美元

- 擴張遵循兩個方向：跨生態系統和產品的橫向擴張（Uniswap¹現在三分之二的費用在Robinhood Chain上，這是其核心年增率增長驅動力）和板塊內的縱向擴張（Jupiter：DEX、永續合約、借貸；Polymarket增加永續合約和穩定幣）或跨板塊（Pump.fun進入DEX和錢包）

- 前20名新進入者：Canton、Polymarket、Pons、edgeX、Titan Builder和Morpho；Meteora當時以10億美元以上費用排名第一，現在排名第九

- 輪換是典型的（如去年報告所示）。五個例子說明它如何繼續：

  - Robinhood推出其鏈直接進入費用最高的生態系統前三

  - Hyperliquid可能結束永續合約領導者的常規輪換

  - Morpho的策展人市場經受住了借貸低迷

  - 啟動平台和新形式的收藏品引領消費者費用

  - 交易界面現在占錢包板塊的80%以上

Robinhood推出其鏈直接進入費用最高的生態系統前三

區塊鏈的生態系統費用是 a) 其賺取的交易費用加上 b) 其上運行的所有應用的費用：

- 2026年Q3，Solana和Ethereum合計首次低於50%；兩年前Ethereum開始失去其生態系統費用的多數市佔率

- Robinhood Chain於7月成功上線，以2026年Q3 14%的市佔率從Hyperliquid手中奪得第三名

Hyperliquid會結束永續合約領導者的常規輪換嗎？

來源：1kx Research，構建者列表和費用通過DefiLlama

Hyperliquid是按交易量和費用計算最大的鏈上永續合約平台，是繼dYdX、Synthetix、GMX和Jupiter之後第五個領導該品類的協議：

- Hyperliquid比之前的市場領導者走得更遠，通過構建者代碼將第三方前端貨幣化，並通過第三方營運市場（HIP-3）擴大RWA市場覆蓋和交易活動。

- 構建者和部署者市佔率占Hyperliquid費用的16%，穩步增長

- Hyperliquid即將連續兩年按費用領先永續合約DEX，比之前的競爭對手更長，並在2026年擴大市佔率：Hyperliquid是否即將結束費用領導地位的常規輪換？

Morpho的策展人市場經受住了借貸低迷

借貸市場的用戶支付費用年增率減半，由領先協議Aave驅動：

- Morpho，按費用排名第二，2026年Q3達到6200萬美元，甚至略有增長；這些費用主要由Steakhouse或Gauntlet等風險策展人賺取，他們在Morpho上管理市場

- Aave在2026年Q2 KelpDAO漏洞後存款大幅下降，正在緩慢恢復

- 兩個平台都在努力贏得代幣化公債和信用掛鈎RWA的借貸市場

第04節 市場如何估值創收者？

向代幣持有者分配價值是2026年市場獎勵的：股息代幣指數年初至今回報82%，而分配型應用現在與上市公司交易水平相當；只有區塊鏈保持溢價

向代幣持有者分配價值是2026年推動表現的因素

約40%的區塊鏈收入可通過代幣或上市公司公開投資。其回報驅動因素：

代幣：向持有者分配價值是2026年回報和估值的關鍵因素

- 支付持有者最重要：股息代幣指數在2026年跑贏BTC（+82%）；同時，應用的費用分配創下紀錄

- 公共交易所和經紀商的估值倍數如價格/費用、價格/銷售額介於分配型DeFi和消費者協議之間。區塊鏈保持約2,000倍的估值溢價。

- 協議擴張所需更少：相對於籌集金額，領先協議賺取的收入顯著多於上市公司

上市公司：持續贏家擁有多元化收入

- Robinhood是我們組中表現最好的；自2025年Q1以來，區塊鏈收入占其總收入的20-30%

- 礦工每年回報兩位數，與多元化進入AI有關

- Coinbase自2024年以來的回報接近以太坊

支付代幣持有者在2026年跑贏比特幣

我們分析了60多個影響代幣表現的因子（2021-2026）：

- 向持有者分配的價值（支付"股息"）是相對於其他代幣跑贏的最強驅動因素（參見完整分析）

- 近年來跑贏比特幣很罕見，直到2026年，如加權和等權重"股息指數"所示。

- 其他因子要麼是從"分配價值"中獲得相關性的超集（例如"有代幣銷毀"、"費用生成"），要麼沒有效果。

- 2026年Q3有創紀錄的283個協議向代幣持有者分配價值，而分配率（與費用的比率）在2026年也創下新高

公共交易所和經紀商的估值倍數介於分配型DeFi和消費者協議之間

Q3為協議，Q2為上市公司，倍數基於FDV

上市公司：Coinbase（8倍）和Robinhood（17倍）的股價營收比較高，Gemini和eToro（均約3倍）較低

消費者：所有倍數均為6-10倍，表明費用中傳遞給持有者的比例很高

DeFi：分配價值的協議倍數較低。在DeFi內部，DEX和借貸協議的倍數最低

區塊鏈基礎設施：按費用計算約2,000倍，按持有者收入計算與應用一致

過去幾個季度的價格/費用比率相對穩定，但從長期（自2021年以來）來看有所下降

相對於募集金額，領先協議賺取的費用多於上市公司

由於底層基礎設施的效率，協議以更少的募集金額更快地賺取收入（每美元募集金額的TTM費用）：

- 一些頂級收入者沒有募集任何資金，但賺取了可觀的費用，例如Hyperliquid（TTM 9.39億美元）和Fragment（TTM 3.78億美元）

- 在上市公司中，交易所、經紀商、資產管理公司和穩定幣/代幣化公司約為1.1倍（中位數），而比特幣礦工（0.4倍）拉低了整體中位數（不含DAT，中位數0.07倍）

- 像Binance這樣的大型私營交易所未顯示——其中位數估計約為2.3倍

- 區塊鏈與其價格/費用比率一致，比率比應用和公司低幾個數量級

第05節 2027年應該期待什麼？

隨著關鍵趨勢的持續，收入應該會復甦，有三個主題值得關註：鏈上數據日益重要、AI對鏈上收入影響的不確定性，以及代幣和股票特徵不斷演變的融合

關鍵趨勢持續，另有三個主題值得關注

我們預計本報告的關鍵趨勢將在未來幾個季度持續：

- 區塊鏈基礎設施進一步擴展，使更多應用能夠在其上貨幣化，並繼續其收入市佔率的下降

- 機構和更廣泛經濟採用增加，受監管明確性和代幣化推動

- 大型上市公司繼續增加其收入捕獲

除此之外，三個主題可能變得更加重要：

- 顯而易見的：鏈上數據作為新的阿爾法

- 有爭議的："機器原生經濟"能否推動鏈上收入？

- 外卡：代幣變得更像股票，而股票變得更像代幣

鏈上數據作為新的阿爾法：RWA永續合約在華爾街休市時發出價格信號

來源：Hyperliquid、Yahoo Finance

RWA永續合約和預測市場提供更準確的休市和Pre-IPO價格信號：

- 周末：在伊朗衝突最大的周末，Hyperliquid石油永續合約定價了CME WTI重新開盤缺口的87-97%。

- Pre-IPO價格：SpaceX在其IPO前7個月在鏈上交易

- 甚至天氣預報，如Crosier在最近一篇論文中評估的那樣

- 這些市場按TradFi標準仍缺乏流動性，但信號開始變得重要：Bloomberg將Hyperliquid RWA永續合約數據和穩定幣數據添加到其終端。Allium詳細介紹了鏈上作為替代阿爾法的更多例子。

鏈上數據有助於預測公司的財報電話會議

對於收入嚴重依賴區塊鏈收入的公司，鏈上數據有助於預測其收益，使其成為分析師的基線要求：

- Coinbase：自2025年以來，對我們的鏈上用戶支付費用進行簡單回歸，預測收入的誤差中位數