Dan Tapiero：比特幣熊市已結束 下一個目標是 100 萬美元

作者： The Rollup；編譯：白話區塊鏈

「除美元外，其他所有法定貨幣都會先貶值到零；而人工智慧，將成為數字資產走向50兆美元規模的超級加速器。」

當傳統金融巨鱷與加密貨幣原生世界加速融合，市場正經歷一場前所未有的洗牌。在倫敦DAS峰會現場，掌管16億美元資產的50T Funds創始人Dan Tapiero帶來了一場資訊量爆棚的深度對談。這位曾師從朱利安·羅伯遜、斯坦·德魯肯米勒的華爾街老兵，不僅揭秘了他如何三次精準避開FTX雷區、在百倍估值泡沫中全身而退的生存法則，更拋出了極具震撼力的宏觀預判：AI帶來的通縮海嘯將如何重塑勞動力市場，以及比特幣邁向100萬美元背後的底層邏輯。如果你想看清未來十年的財富大趨勢，這場對話不容錯過。

一、 歐洲監管滯後與美國親加密政權的回歸

主持人： 歡迎來到 Roll Up。今天是 DAS 倫敦峰會的第二天，我們很榮幸能與 50T Funds 的首席執行官兼首席投資官 Dan Tapiero 坐下來聊聊。50T Funds 是一家中後期成長型股權基金，專注於投資數字資產領域的私營公司。他是一位只投資股權的投資者，並提出了著名的 50 兆美元數字資產投資理念。Dan，很高興你能來，倫敦待你如何？

Dan Tapiero： 倫敦待我很好。雖然整天陰雨綿綿，但至少我們在室內。不過說實話，我有點失望，因為這裡似乎成了我在倫敦唯一值得參加的行業活動了，這有點出乎意料。四五年前，歐洲的行業活動還很多，但現在會議的重心明顯已經轉移到了紐約和邁阿密——比如邁阿密的 Consensus 大會，紐約的 DAS 峰會——以及亞洲的新加坡和迪拜，兩地舉辦的 Token2049 規模都非常龐大。而在歐洲，幾乎沒有什麼大型活動了。雖然這次峰會現場人滿為患，但這只能說明行業正在整合，整體盤子在向頭部集中，像 DAS 和 Token2049 這樣的頂級峰會吸納了所有流量。當然，我們投資組合中最大的持倉是 Kraken，它是歐洲最大的交易平台，也是美國第二大交易平台。我們希望歐洲的普及程度能更高一些，雖然這裡的機構意識有所提高，但歐洲投資者群體的活躍度遠不如美國。

主持人： 這其中確實有道理。我很好奇，您是否認為目前在歐洲看到的數字資產投資現狀，代表了全球各類資產的普遍趨勢？在 Gary Gensler 執掌 SEC 的時代，美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）的監管政策迫使大量金融活動流向離岸市場。而現在，川普和當前的親加密貨幣政權已經將許多數字資產業務帶回了美國本土。但與此同時，普遍的看法是歐洲在人工智慧、數字資產以及許多其他資產類別上都落後了。您認為這是真的嗎？隨著未來政治格局的重新調整，美國的這種友好政策會發生逆轉嗎？

Dan Tapiero： 現任美國 SEC 主席和 CFTC 主席對區塊鏈、加密貨幣和數字資產的支持力度可以說是前所未有的。雖然我們在近期的選舉中看到了一些政治版圖的變化，尤其是德克薩斯州發生了一些劇烈的動盪，但我認為在數字資產領域，木已成舟，大局已定。現在有大量華爾街巨頭入場，比如摩根士丹利和貝萊德，市面上也有了各種各樣的 ETF。就在五年前，我們還一無所有，穩定幣的交易量幾乎為零，而去年穩定幣的交易量已經達到了驚人的 33 兆美元。因此，哪怕像伊麗莎白·沃倫（Elizabeth Warren）這樣的反對派也未必能對此做些什麼，因為馬已經跑出馬廄，趨勢不可逆轉了。反觀歐洲，過度監管已經成了老生常談的問題，不僅限於加密行業，而是蔓延到了各個行業，這非常遺憾。

二、 避開百倍估值泡沫：成長型股權投資的生存法則

Dan Tapiero： 從投資角度來看，歐洲並沒有太多符合我們基金標準的潛在標的。我們擁有一隻成長期股權基金，事實上，我們是全球唯一一家專注於數字資產、加密貨幣和區塊鏈領域的成長期股權基金。市場上的其他投資者大多是風險投資機構（VC），比如 Andreessen Horowitz（a16z）、ParaFi、Pantera、Polychain 和紅杉資本等。風投機構往往喜歡冒高風險，因為這個行業長期處於前沿探索階段，開源的特性讓幾乎任何人都能輕易啟動一個區塊鏈項目，但這不幸導致了數不清的項目最終歸零。

我最初在 2019 年進入這個領域時就非常明確：我不是風險投資人。我出身於宏觀對沖基金行業，曾擔任投資組合經理長達 20 年，先後為 Julian Robertson、Steve Cohen 和 Stan Druckenmiller 工作。我來自「舊世界」，因此嚴格的盡職調查對我們至關重要。我不喜歡那種「投資 100 家公司，99 家血本無歸，只指望一家像谷歌或 Polymarket 這樣的公司帶來百倍回報」的風投打法，那根本不是我的風格。

我們的策略是直接投資那些在「創業大賽」中已經勝出的贏家。我們尋找年收入至少達到 5000 萬至 1 億美元的成熟企業，並以合理的估值倍數入股。在成長階段，我們的競爭對手並不多。舉個例子，我們最近以非常合理的估值向 MoonPay 投資了 4000 萬美元。在加密圈之外，傳統金融界對這些頭部公司的認知度依然很低。我前陣子第一次受邀參加了一個傳統籌得股權投資者的非公開晚宴，在座的都是管理着 100 億、200 億美元資金的行業大佬。我問了一圈，除了 Coinbase 之外，竟然沒有一個人聽說過 Kraken。Kraken 在我們行業內已經是家喻戶曉的巨頭了，這恰恰說明我們距離主流全面普及還有很長的路要走。

主持人： 聽起來你們的策略非常克制。據說你們最近推出的第五期基金雖然還在募集階段，但資金已經投出了近 40%？

Dan Tapiero： 是的，因為市場上有很多估值合理的優質機會。如果一家公司要求 50 倍的營收估值，我們會直接拒絕。過去六年裡，我們放棄了 400 多筆交易。值得慶幸的是，我們三次避開了 FTX 的融資，也先後拒絕了 Celsius 和 BlockFi，完美躲過了這三顆大雷。我們也曾因為價格原因忍痛放棄過一些非常喜歡的公司，比如 Fireblocks，我們很看好它，但絕不會以 80 倍營收的估值去買單。我們儘量將投資成本控制在企業營收的 10 倍以內，最理想的區間其實是 3 倍到 6 倍。

主持人： 優秀的投資者往往體現在對誘惑說「不」的能力上。在一個每隔三四年就會經歷一次 70% 到 80% 暴跌的行業里，這種克制是不是你們得以生存並發展的關鍵？

Dan Tapiero： 確實如此。我年紀大了，從業時間很長，我不喜歡被套牢，我需要確信我的投資在基金 10 年的存續期內能帶來 4 倍到 5 倍的穩健回報。籌得基金的流動性很差，資金要鎖定 10 年，如果入場價格不合適，後續就會非常被動。2021 年市場極度狂熱時，許多傳統巨型籌得機構如銀湖資本（Silver Lake）、Thoma Bravo、Thomas H. Lee 以及紅杉資本等湧入這個領域，以 50 到 80 倍甚至 100 倍營收的荒謬估值投資了像 Alchemy 這樣的公司。在這麼高的估值下，投資者幾乎很難賺錢。

當時由於資金成本極低，加上比特幣從 2020 年底部的 5000 美元一路飆升至 60000 美元，以太坊也迎來爆發，整個市場瀰漫着極度的「害怕錯過（FOMO）」情緒。許多創始人在 2021 年以 50 倍估值融了資，即便後來公司業務有所增長，他們也不願或無法接受「降級融資（Down Round）」。而我從不陷入 FOMO 焦慮。我們有著嚴格的考察清單，在 AI 的輔助下，現在我們的盡職調查周期已經從過去的 2 到 3 個月縮短到了幾周。因此，我們的投資組合經受住了劇烈的市場波動。很多風投基金在牛市里凈值漲 20 倍，熊市里又暴跌 90%，我的基金里有大型機構投資者，這種劇烈震盪的損益曲線是絕對不可接受的。

主持人： 您剛才提到了市場的全面整合。從比特幣、Zcash 等隱私資產，到您所說的「四大核心賽道」——永續合約、預測市場、穩定幣和資產Token化（RWA），在這個行業里，您是否相信「冪律法則（Power Law）」？比如目前穩定幣似乎形成了雙寡頭壟斷，預測市場也是 Polymarket 和 Kalshi 兩強爭霸，去中心化永續合約領域有 Hyperliquid 異軍突起。您認為這些賽道最終會走向贏家通吃，還是會有新秀打破格局？

Dan Tapiero： 過去 27 筆投資中，我們只有 3 筆歸零，虧損占總資產管理規模的比例不到 5%。去年我們通過五家公司 IPO 退出了 4 億美元，目前在 20 到 22 家公司中管理着約 16 億美元資產。對我來說，投資的本質從未改變，就是避開地雷、選出贏家。但我從不相信所謂的「贏家通吃」或絕對壟斷，因為這個行業還太年輕了。

雖然我們投資組合里有像 Deribit 這樣占據全球比特幣和以太坊期權市場 80% 市佔率的絕對霸主（它去年被 Coinbase 收購，成為了行業史上最大規模的併購案，給我們的 LP 帶來了豐厚回報），也有像 Ledger 這樣占據硬體錢包 80% 市場市佔率、保管着全球 20% 比特幣和以太坊的行業龍頭。但這並不意味著其他賽道也會變成雙寡頭壟斷。這就好比說麥當勞壟斷了漢堡市場一樣，現實中依然有漢堡王、溫蒂漢堡以及成千上萬家各具特色的漢堡店，因為消費者喜歡多樣化的選擇。

三、 代理金融與 50 兆美元的宏大藍圖

Dan Tapiero： 要理解這個行業的未來，就必須明白比特幣和區塊鏈本質上是「貨幣和價值的數字化」，就像當年的網路實現了「思想和資訊的數字化」一樣。1990 年我剛接觸網路時，包括我在內的所有人都害怕在網上刷信用卡。而今天，我們已經邁入了「代理金融（Agentic Finance）」的時代。

自主人工智慧代理（AI Agents）正在區塊鏈軌道上執行數以百萬計的交易。雖然目前單筆交易規模還很小，但我堅信，未來每個財富管理機構、甚至每一個普通人，都會擁有專屬的 AI 代理來打理財務生活——無論是管理股票投資組合、日常支付還是繳納月度賬單，這些代理都會代表用戶在不同的區塊鏈網路上進行無縫交易。我們投資的公司都在積極布局這一前沿領域：MoonPay 擁有出色的代理交互界面，Kraken 也在全力推進；而 Ledger 剛剛在兩周前發布了全新產品 Ledger Adam，它有能力成為整個代理金融時代的底層安全與身份驗證層，我認為一年後人們都會被它驚艷到。

主持人： 這確實是一個宏大的願景。您不僅看好技術創新，還經常強調美國必須在這個領域占據主導地位。您認為在美元霸權、地緣政治與 50 兆美元市場規模之間，有著怎樣的深層聯繫？

Dan Tapiero： 自 5000 年前黃金被發現以來，比特幣及其背後的區塊鏈技術是貨幣與金融領域最偉大的創新。美國擁有全球規模最大、流動性最強的金融市場，連法國公司都寧願去那斯達克上市而不是留在本地。因此，美國必須在數字資產領域發揮領導作用。雖然像伊麗莎白·沃倫和瑪克辛·沃特斯這樣的政客依然頑固地阻撓技術進步，但幸運的是，現在有越來越多理性的聲音占據了要職。美國目前有大約 5000 萬人持有加密貨幣，其中許多是 35 歲以下的年輕選民，任何政黨都無法忽視這股力量。而且《天才法案》（GENIUS Act）的通過也為行業帶來了急需的監管清晰度。

很多人擔心美元會崩潰，但現實是，雖然未來美元兌黃金和比特幣會大幅貶值，但與其他法定貨幣相比，美元依然是最強的——歐元、日元以及全球其他所有法定貨幣都會比美元更早貶值到零。現任財政部長斯科特·貝森特（Scott Bessent）和我一樣，都曾在斯坦·德魯肯米勒（Stan Druckenmiller）麾下工作，他深諳美元穩定幣的戰略價值。讓美元穩定幣成為全球主導，不僅能鞏固美元地位，還能吸引全球各地（如土耳其、阿根廷、委內瑞拉甚至中國等面臨資本管制或本幣貶值風險的地區）的數字錢包用戶成為美債的新買家，從而幫助美國政府彌補財政赤字。正如邁克爾·塞勒（Michael Saylor）所說，比特幣是人類有史以來最偉大的儲蓄技術。

至於我提出的「50 兆美元投資論點」，其實源於我基金名字的演變。2019 年我籌備第一隻基金時，整個加密市場和相關股票的總市值只有 3000 億美元。我當時預測未來 10 年這個市場將增長 30 倍，達到 10 兆美元，於是我把基金命名為 10T（10 Trillion），把遠景直接寫進名字里，否則沒人會相信。僅僅五年後的今天，行業總市值已經達到了 4 兆到 5 兆美元。因此，在推出第四和第五期基金時，再喊 10 兆就顯得過時了。經過深思熟慮，我們將品牌升級為 50T。

在未來 10 年的 50 兆美元版圖中，我們的測算是這樣的：

• 比特幣（20 兆美元）： 屆時單枚比特幣價格將達到 100 萬美元。

• 以太坊與 Solana（10 兆美元）： 這兩者與比特幣共同構成行業三大核心資產，其餘山寨幣在我看來更像是早期風投實驗品。

• 區塊鏈相關企業股權（20 兆美元）： 目前有影響力的上市區塊鏈公司只有 Coinbase、Circle 以及規模較小的 Securitize 等寥寥五到八家，但我預計未來 10 年內，將會有 50% 到 80% 的優質企業走向公開市場。再加上人工智慧與區塊鏈的深度融合，正如分析師 Dan Ives 所言，AI 將成為數字資產發展的超級加速器，為投資者帶來數兆美元的增量收益。

四、 AI 通縮衝擊波與 2027 年宏觀經濟展望

主持人： 既然我們談到了宏觀經濟和您的老本行，在節目的最後，我想請教您對當前宏觀局勢的看法。現在聯準會由凱文·沃什（Kevin Warsh）領導，但近期地緣政治衝突導致霍爾木茲海峽關閉，油價和柴油價格飆升（甚至在格林威治的加油站看到了 6 美元一加侖的高價），市場都在討論聯準會 12 月份可能升息 50 個基點，美股也因此蒸發了約 5 兆美元市值。您如何看待聯準會的政策路徑以及 2027 年的宏觀前景？

Dan Tapiero： 坦白說，我之前低估了聯準會的鷹派程度，但我堅信聯準會此時考慮升息是一個巨大的政策失誤。我認為人類即將迎來歷史上規模最大的生產力繁榮，而人工智慧的普及本質上是一場劇烈的「通縮事件」。

我們自己在日常營運中就能深切感受到這一點：六個月前我還計劃招聘兩名分析師，現在已經完全不需要了；過去耗時兩三個月的盡職調查和投資備忘錄撰寫，現在用 AI 兩周就能搞定；甚至我們最近設立一個用於共同投資的特殊目的公司（SPV），以往光律師費就要花掉三四萬美元，這次我直接讓團隊用 AI 在內部完成了所有法律文件，律師費為零。我甚至認為，未來三到五年內，現有的律師中有一半都會被市場淘汰。

雖然戰爭和油價上漲推高了短期能源價格，但別忘了，所有核心通膨指標中 75% 的權重都來自工資。在 AI 替代人力的巨大壓力下，未來幾年工資將面臨猛烈的下行壓力，只是目前尚未完全體現在數據中而已。聯準會現在在巨大的結構性通縮壓力面前選擇升息，簡直是在重演 2008 年夏天的歷史錯誤——當時歐洲央行在油價飆升之際盲目升息，結果直接引爆了金融危機。

目前美國非 AI 領域的「模擬經濟」（如房地產、傳統製造業、建築業）其實已經相當疲軟。很多人沒有意識到，卡車司機是美國 90% 州里從業人數最多的職業，目前全美失業率之所以沒有飆升，全靠 AI 數據中心的大規模建設吸納了大量電工和建築工人。考慮到美國龐大的政府和私營部門債務，我們真正需要的是更低的利率。市場目前定價 12 月升息的機率高達 80%，但我認為實際發生的可能性微乎其微，沃什只是在利用鷹派言論進行預期管理，市場對高出預期 0.1% 的 CPI 數據反應過度了。

主持人： 也就是說，隨著通膨壓力的消退，我們很可能會在 2027 年看到貨幣政策重新轉向寬鬆，而這也將再次印證您關於法定貨幣貶值和數字資產爆發的論點。您對 2027 年的整體市場情緒有怎樣的預判？

Dan Tapiero： 過去一兩個月裡發生了很多黑天鵝事件，我認為市場情緒已經接近恐慌的極值了，體感非常糟糕。再加上過去六個月我一直強調的選舉前市場動盪，這次選舉結果（尤其是德克薩斯州的意外情況）也確實比市場預期的要差一些，共和黨失去了一些陣地。

不過，我認為整體的宏觀大背景依然穩健，市場只是需要一點時間來消化這些政治和地緣上的不確定性。一旦短期恐慌情緒出清、局勢稍微穩定下來，投資者的目光就會重新聚焦於未來兩到四年由 AI 和區塊鏈驅動的強勁增長前景。我認為比特幣的熊市在幾個月前就已經結束了，接下來將是屬於建設者和長期主義者的黃金時代。

主持人： 非常精彩的洞見，Dan Tapiero，今天和你聊天非常愉快，感謝你做客我們的節目！

來源：金色財經

發佈者對本文章的內容承擔全部責任
在投資加密貨幣前，請務必深入研究，理解相關風險，並謹慎評估自己的風險承受能力。不要因為短期高回報的誘惑而忽視潛在的重大損失。