袁志峰：因應行業前景好轉 重申買入玖龍紙業

玖龍紙業在1月份成功提價，提價幅度約為50元人民幣，相當於加價約2%。評論: 在12月的評論中，本行已指出紙廠能在11月后成功提價是較不尋常的現象，因市場已開始踏入淡季。然而，公司成功於12月份及1月份在華南地區加價，為本行預計之外。我們相信這主要反映出該地區的供需關係已逐步改善，因出口的復甦正帶動華南地區包裝紙的需求。同時間，玖紙亦致力調整國內外的廢紙應用組合，以減輕進口廢紙價格波動對成本構成的影響。以上兩個因素可望令公司的利潤率在經過疲弱的財年第1季度(即2013年7月至9月)后，於2014財年第2季(即2013年10月至12月)開始有所改善。

本行亦認為市場對玖紙高負債的憂慮已成過去，因公司管理層於10月份其全年業績發布會中明確指出玖紙的發展方向已由積極增加產能改為有效降低公司的凈負債權益比重。最近，玖紙致力優化其債務結構，借入更多美元銀行貨款，因其借貸利率僅約為3%。事實上，公司在9月底時與中國銀行若干分行訂立融資協議，獲得最多3億美元的貸款融資，而於11月中公司亦與國家開發銀行簽訂5.3億美元的貸款融資協議，所得的資金主要是用於償還以較高利率計息的現有銀行貸款及作流動資金。在持續優化其債務結構的規則下，管理層預期公司的平均財務成本將由2013財年的5.1%降低至2014財年的4.2%至4.5%，而其凈負債權益比率於2016財年前將可望降至70%至80%水平。

玖紙股價於去年10月至12月中累升43%后進入整固階段，由於市場關注國內銀根偏緊，其股價曾最多由高位累跌13%。本行認為這是公司在2月份公布中期業績前吸納的良機。根據本行估計，其中期盈利將會按年升36%至8.96億元人民幣，相當於每噸利潤為160元人民幣。展望將來，本行對公司的前景維持樂觀看法，因1)國內造紙龍頭企業自2012年起已放慢增長速度，令包裝紙的供應增長率在2014年起開始下降及2)玖紙致力減輕財務成本的努力將開始取得成果。本行維持玖紙2014年財年的盈利預測不變為20.8億元人民幣(每股盈利0.45元人民幣)，這意味著2014財年其每股盈利增速為33%。公司現價相當於2014年財年11.7倍市盈率或1.0倍巿賬率，相比起5年平均12.9倍預期巿盈率及1.4倍巿賬率，估值不算昂貴。重申買入評級， 6個月目標價不變仍為8.5元，相當於15.0倍2014年財年巿盈率，及截至2014年6月底的1.3倍巿賬率。