中國政府鼓勵居民加杠桿 穩投資妙計系吹泡沫險棋

和訊網訊息 據路透北京5月22日報導，數年前的四萬億投資的龐大經濟刺激退潮之后，將中國企業和政府留在高負債率的沙灘上。如今面對又一輪經濟下行壓力，政策制定者在運籌穩投資新招時，將目光投向偏愛儲蓄，資產負債率看來十分健康的居民部門。

鼓勵個人房貸穩住搖搖欲墜的樓市，進而穩住投資和經濟增長，為調結構和深化改革的換取“時間”。在理論推演上這是決策者可行的錦囊妙計，然而也將是考驗政府智慧和能力的一招險棋。政策取向與執行力度的把握猶如在刀鋒上行走，稍不慎即會為未來更大的危機埋下伏筆。

“實際上，決策層很清楚，鼓勵居民加杠桿的態度不能變，否則沒法穩住投資。”一位接近監管層的資深人士說。

2013年四季度以來，投資增速持續下滑成為經濟下行的主要拖累。今年1-4月固定資產投資同比增長17.3%，不僅低於市場預期，且創下為統計局公布不含農戶的固定資產投資數據以來（2009年）的紀錄低點。其中房地產(000736,股吧)投資增速續降，嚴重拖累整體固定資產投資增長。

中國央行副行長劉士余此前主持召開了住房金融服務專題座談會，要求商業銀行合理設定信貸資源，提高個人住房按揭貸款發放效率，優先滿足居民家庭首次購買自住普通商品住房的貸款需求；科學合理定價，合理確定首套房貸款利率水平。

“顯然，政策制定者了解要拉動哪個杠桿，但問題是：到什么程度比較合適。”法興銀行中國經濟師姚煒說。

齊魯證券分析師羅文波從宏觀的居民部門儲蓄率與微觀的家庭部門金融資產設定的兩個角度，分別計算，得出中國居民部門可杠桿化的資產約為4萬億元人民幣。

“理論上講，不考慮增量，居民部門金融資產存量可杠桿化部分對房地產需求仍有支撐。”羅文波說。

分析人士普遍認為，以目前中國經濟的實際情況，從政府、企業和居民這三張資產負債表來看，也只有居民還可以加杠桿。

數據顯示，2012年中國國民儲蓄率約為51.17%。在中國總儲蓄中，居民部門占五成，企業和政府部門分別占三成和兩成。從負債結構來看，居民部門負債約相當於gdp的30%，企業和政府部門負債的gdp占比分別高達110%和70%左右。

央行調查統計司副司長徐諾金近來表示，企業部門的債務率確實高，高於發達國家。“但是我們住戶部門杠桿率還有發展空間。金融部門我們的杠桿率也還算可以。我們杠桿率總體上沒有主流說的那么嚴重。中國的經濟還有增長的潛力，中國融資活動還有發展的空間。”

一招險棋

但正如魯政委所形容的那樣，房地產就是家中最有能力但卻最任性的那個孩子，“父母臉色稍微好看一點，這個孩子就可能更加膽大妄為，搞不好就又捅出一個大簍子”。所以，如何引導這個孩子走正道，十分考驗家長的水平。

“政府應該利用居民可以加杠桿的空間來化解目前房地產市場的風險，而其中非常重要的前提就是，利用這一輪調整，把房地產市場的價格與居民的收入比降到一個更合適的區間。”羅文波說。

敦和投資宏觀規則投資總監徐小慶亦認為，中國的房地產銷售可能已進入到對價格高度敏感的階段，即很難再重現過去的量價齊升特征，銷售面積要保持過去的增速，就必須通過價格的下跌來實現。

但是，如果實際操作中政策取向稍有變化，現在只不過是略有松動的房地產市場價格，就可能迅速反彈。

在2011年第二季度到2012年第三季度之間的樓市低迷期間，大多數城市的樓價連續下跌了不到10 個月，只有4個城市的房價下跌超出了5%。而這兩種情況的轉折點都正好是信貸寬鬆開始之時。

“道理很簡單，盡管中國家庭的平均儲蓄率很高，但大多數中國家庭，特別是首次置業人員，仍需要貸款買房。首付和按揭貸款占開發商投資資本的40%。”姚煒稱。

而從最新公布的上海土地新政看，上海今後全市新增建設用地年度計劃將在2013年的基礎上逐年遞減。也就是說，上海此后的新增建設用地要實現“零增長”乃至“負增長”目標。

但同樣在經濟增速趨緩、貨幣增長與收入增速變慢的2012-2013年，房地產市場的價格暴漲，很大程度上是受到房地產市場調控政策的反作用。當時，即使所有的房地產調控政策都處於歷史高位，由於2012 年企業拿地負增長，導致2013年供給相對需求不足，房地產市場價格出現暴漲。

“只有房地產市場價格不下跌，居民才有加杠桿的動力啊。”一位房地產市場的資深人士說。

但羅文波認為，政府這是出了一招險棋。“如果居民的杠桿被抬上來了，房價泡沫又被吹大了一圈，未來一旦調整不可避免，那政策就真的一點應對空間都沒有了。”

法興銀行報告認為，鑒於政策制定者已開始穩定發放給購房者的貸款，2014年最可能出現的情形是，到第二季度末信貸增長趨於穩定，然后房屋銷售開始出現增長。然而，之后信貸增長不會再次大幅加速，因為新的領導人仍然非常關切后果。從根本上說，這是逐漸刺破房地產業泡沫的方法。這可能有效，但犯錯的機率較大。

“我們所測算的居民目前可加杠桿的空間只是一個理論空間，也就是說，最大也就這么大了，所以政府一定要慎重的用好啊。”羅文波說。

處心積慮保投資

在對企業去杠桿的同時，鼓勵居民加杠桿，宏觀決策者如此處心積慮，實際上只為保住投資。中國的宏觀數據顯示，與消費和出口相比，固定資產投資增速與gdp增速關係更為密切，是導致gdp增速變化的關鍵因素。

“政府主導的基建投資帶動的相關產業鏈實際上是很有限的。而房地產投資一方面拉動上下游廣泛的產業鏈，另一方面又讓地方政府的財政收入不會大幅下降。”羅文波說。

徐小慶就表示，1999年以來，名義gdp增速與房地產投資的相關性達到71%，遠遠高於基建投資的15%。所以當地產投資進入下行周期時，政府主導的基建投資很難抵消地產收縮減少的融資需求。

徐諾金指出，當前中國經濟最大風險不是杠桿率水平的絕對水平，而在於經濟增長下行可能引發的房地產、地方政府融資平臺等薄弱環節的風險。所以，現在更加要增強穩增長，守底線，要通過積極的手段去杠桿。穩定經濟增長，在促進消費的同時，要穩住投資。因為投資是消費的前提和基礎，也是國家經濟硬實力的依托和就業的源泉。

“從全球范圍看，當一個經濟體以消費為拉動經濟的主要動力的話，那這個經濟體的gdp增長是不可能超過5%的。這個增速顯然是達不到目前中國經濟增長保下限要求的。”興業銀行(601166,股吧)首席經濟學家魯政委說。

但徐小慶認為，中國儲蓄率已經從2008年開始下降，而投資率在08~13年維持在高位，甚至有所上升，儲蓄率與投資率的差持續收窄了5年，實際利率在12年和13年顯著上升。而中國住宅開發投資/gdp目前在10.4%，如果剔除土地購置金額，那么正好在8%左右。所以大概率來看，今年很有可能會成為投資率開始大幅回落的第一年。

“從長周期看，中國的投資肯定是趨勢性下降的，但在某一個短周期內，政策可以擾動。目前看，這一屆政府也不愿意經濟增速下的太快，所以投資率也是強拉，利率水平也往上走。”羅文波說。

截至今年4月份，三線城市的百城住宅價格指數已連續5個月環比下降。占全部投資比重超過20%的房地產開發投資增速明顯放緩，前4個月同比增長16.4%，比去年同期低4.7個百分點，比去年全年低3.4個百分點。作為房地產開發投資的先行指標，商品房銷售面積前4個月同比下降6.9%，土地購置面積同比下降7.9%，房屋新開工面積同比下降22.1%。

“我們看來，由於現在的經濟處於衰退狀態，放緩新房開工和房地產投資的增長已經達到了政府的容忍標準。” 巴克萊報告稱。