【美國股市】阿里IPO︰當高估值遭遇中國經濟放緩

據路透社，阿里巴巴趁經濟紅熱之際發展壯大，但在經濟步入乏力的中年期之際，阿里巴巴卻以天價估值上市，應該怎麼看？a)滑稽、b)擔心，還是c)兩件事不搭邊？

上周把大量資金砸向阿里巴巴的投資者們，幾乎都沒注意到，中國現在真是今時不同往日。最近的工業生產數據觸及2008年以來最糟糕水平，最清楚的說明了中國的狀況。中國不再是經濟放緩之時趕來營救的黑騎士，而是更加謹慎，也更被動。

中國財政部長樓繼偉表示，不會因為單個經濟指標變化而做大的政策調整，並表示中國不能依賴政府支出來提高基礎設施投資。

無論你怎麼解釋，這都給阿里巴巴投資者帶來疑問。這家中國電商企業首次公開發行(IPO)創下250億美元的歷史最高紀錄，並且在上市首日大漲38%。

看好阿里巴巴在線交易平台的人，反駁思路無疑會是這樣︰稱事實並非如此(中國仍在蓬勃增長。好吧，相對來講是這樣)，而且就算如此也無所謂(阿里巴巴增長不用靠中國)。但金融市場反應的肯定不只是事實，估值中也會包含不確定因素。

到目前為止，心存疑慮的投資者關注兩個對於外來股東來說存在潛在風險的方面。

首先是公司的管理，其次是政治。

馬雲曾經直白的表示股東在他心理的重要程度，是排在消費者、員工之後，居第三位。盡管這可能是個好規則，但讓投資者更受傷的，是讓高管完全不受外界壓力的公司架構。除此之外，上市的是開曼群島注冊的一個公司，只有一紙合約，給予它享受阿里巴巴獲利的權利，這在中國的法律框架下是有些不確定性的。

這就要注意到政治因素，在中國的企業都要看當局的眼色行事，連全球知名企業也不例外。法律會有變化，執法也能調整。盡管往好的一面看，馬雲是中國首富，能走到今天的地位顯然要有足夠影響力。但往糟糕的一面看，馬雲可是中國首富，也是問題。

**增長杠桿**

的確，與亞馬遜(Amazon.com)不同，阿里巴巴作為市場平台基本沒有庫存，資本效率和利潤率都極高。

雖然這些利潤率不依靠增長，但投資者對阿里巴巴的巨大估值則取決於增長。要想獲得巨大估值，一種辦法就是將未來增長折現，在阿里巴巴統治的中國電商界尤其如此。

一定程度上，這個題材很俗套︰電商正在缺乏優質零售網絡的中國搶佔市場份額，而且中國本身也在向國內消費進行轉型。這個題材目前仍然適用。還需指出，阿里巴巴之所以壯大、而且允許其壯大，部分原因就在於，它加快了從出口、投資轉向消費的這一必要轉型。

問題是，市場也許還沒意識到這點，即阿里巴巴部分預期增長來自於中國經濟本身的增長。中國今年經濟增速雖然以發達經濟體標準衡量無疑是快的，或許達到7%，但較之預估值和最近記錄都是相當的下滑。

工業生產數據顯示，水泥、鋼鐵和房地產等投資驅動的領域都在快速下滑。這也得到了發電和消費數據的證實。中國經濟增速正快速放慢，而且從官員近期表態來看，他們無意過多干預。

需要強調的是，經濟放緩和樂觀反應都令人大呼意外。我猜想，對於那些參與阿里巴巴首次公開發行(IPO)交易的投資者來說，這兩件事都沒得到太多重視。

如果中國官員在經濟放緩情形下也不太願意撬動經濟增長，那阿里巴巴可能將不得不面臨一個全新的市場和經濟環境。

阿里巴巴投資者或將發現，基於未來增長的股市高估值很像杠桿一樣︰只需要稍微改變未來增長的前提，就能產生巨大影響。

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FINT[PFSTBMX,55,5502]

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