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招商銀行金融市場部 倪倩
這是最好的時代，也是最壞的時代。
半年已過再回首，6月30日，美元兌人民幣中間價報6.1528，較年初中間價6.1059升值0.8%；市場成交價則收於6.2050，較年初成交價升值2.5%。
七月伊始，美元兌人民幣圍繞6.20附近波動，波幅只有200點，上半年波瀾壯闊的行情，貌似暫告一段落。但在平靜的成交價背后，還蘊含著些許不平靜，主要體現在兩個背離：
（1）中間價和美元指數走勢背離
七月份第一周，美元對人民幣中間價高開高走，比美元指數還堅挺。7月3日，美國發布強勁的非農數據，美元指數一舉站回80上方，美元中間價大幅躍升至6.1642，漲幅超過美元指數本身。
第二周的情勢就發生逆轉。中間價連續開跌，比美元指數更疲弱。7月9日，中美戰略對話召開，中間價突然峰回路轉，先是跟隨美元指數的弱勢大幅低開至6.1565。7月10日，隔夜美元指數跌破80，中間價進一步低開122個點至6.1443。更值得玩味的是，在中間價大幅低開的這兩天，中國6月CPI, PPI和進出口等宏觀數據的發布都無一例外的遜於預期。人民幣大幅升值的基礎並沒有得到基本面的有力支撐。
近期中間價的大幅扯動，應該和中美戰略對話有關，並不是人民幣新一輪升值開始的訊號。
（2）成交價與中間價出現背離
美元中間價大幅下跌，美元人民幣的即期成交匯率卻在6.20關口附近徘徊。。7月9日，即期匯率開盤跳空低開54個點，但盤中卻顯得動力不足，極為猶豫，尾盤因大額購匯收於6.1999的日間高位。7月10日，中間價發布之后離岸人民幣卻表現出意外的平靜，境內即期匯率繼續跳空低開59個點，僅為中間價變動幅度的一半。盤中也依然延續前日的區間波動，小幅回調。
兩個背離的存在，至少說明了兩點問題。
首先，央行正在兌現年初關於退出常態市場干預，促進匯率市場化的承諾。至少，大規模的市場干預將一定會淡出我們的視野，而實現這一點的前提是目前央行對人民幣匯率的價格區間相對滿意，對市場波動也具備一定的容忍度。最新公布的5月新增央行口徑外匯占款僅為3.61億元人民幣，環比驟降99%，也是很好的佐證。
其次，在央行逐漸淡出市場的進程中，客盤的意愿將會成為未來市場方向尤其是日內交易方向的主導因素。在改變了人民幣單邊升值的慣性思維后，客戶對匯率的變動更為敏感，規避匯率風險及套利的操作也比以往更加靈活。近期，我們在盤中非常清晰地感受到客戶的購匯意愿增強：一方面，6月以來的港股分紅購匯仍將延續到7月中旬，另一方面，在成交價跌破6.20的關鍵心理位之后，大量實需客戶及時購匯，鎖定匯率風險。可見，在經歷了波瀾壯闊的上半年之后，企業客戶也在成長。
未來兩周，我們將重點關注中美戰略對話結束后的中間價走勢，以及客盤購匯意愿的變化，來調整短期交易規則。
即期市場，在突破6.20關口后，美元並未大幅下跌，而客盤仍以購匯為主，日間交易規則應保持靈活，謹防大額購匯引發的軋空行情。
掉期市場，經歷了6月末的人民幣資金緊張季，7月7日補繳存款準備金的影響也逐漸被市場消化。一個月掉期點從200點附近回落到150，一年期仍然維持在800點以上。可見，在人民幣與美元利差依然存在的情況下，套息交易仍然會給予長端掉期點一定的支撐。此外，若客盤方向仍以遠期購匯為主，掉期曲線仍將進一步陡峭化。7月15日存準重調之后，會有部分資金釋放，人民幣資金利率若出現實質下行，掉期價格才能真正松動。
從中期看，人民幣升值的壓力是否依然存在？我的答案是YES。
美元指數仍陷於區間波動，外匯市場的低波動率格局繼續維持，新興市場貨幣，尤其亞洲新興市場貨幣處於升值頻道當中，人民幣利差仍具吸引力，中國經濟企穩，等等，這些先決條件未變，人民幣的升值壓力不會減弱。另一方面，美國經濟復甦和美聯儲退出量化寬鬆的進程都比較確定，國內經濟結構調整仍在繼續，即便下半年經濟有所回暖，人民幣也很難出現大幅升值。穩中有升，將是下半年最有可能的格局，6.15或能見到。
Good Times, Hard Times, But Never Bad Times。
2014年，對於身處於其中的我們來說，更是蘊含著無限可能與機遇的一年。確定性與不確定性的博弈，方顯交易的魅力。
(本文系招商銀行金融市場部授權發布)
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