均衡博弈研究院：中國將出現新一輪企業倒閉潮

   均衡博弈公共研究旨在為社會提供原創性的戰略與宏觀、產業與市場、地緣與大宗等領域的研究成果，在商業研究和政府研究之外提供“第三種聲音”。

關於作者

    一 遵 : 均衡博弈(北京)研究院 首席研究員

    王 昭 : 均衡博弈(北京)研究院 院長

柯 挺 : 宏觀戰略學者

    曉 峰 : 券商資深研究員

    趙 建 : 平安銀行(000001,股吧)戰略部宏觀研究中心負責人

總序

最壞的時間 最好的機會

2016將是艱難的一年，中國經濟進入真正出清的時刻，這是觸底的開始，至於這個l型的宏觀底部到底持續多長時間，我們只能說：凜冬才剛開始。

作為2016年的宏觀預測報告，我們放棄了那些耳熟能詳、慣常成熟的套路格式，因為那些歷年常規的預測范式，可能無法涵蓋、承載2016這個特殊時點所面臨的變化與沖擊。在這個特殊的時刻，應對劇變與沖擊的規則選擇，也許將會是歷史的折點，無論對於個人還是國家，亦或向好或是變壞。

為此，我們準備了八篇系列報告。在預測宏觀趨勢的同時，希望能夠兼顧微觀個體的應對；在充分提示風險的同時，希望能夠挖掘穿透周期的機會；在立足經濟分析的同時，希望能夠關注社會結構的變化。

八篇報告分別是：

（一）凜冬 — 倒閉、失業與工資福利萎縮（二）對沖 — 負利率、資產荒與流動異化（三）債務 — 違約、處置與信用監管收斂（四）重組 — 兼並、洗牌與新寡頭化生態（五）收縮 — 需求、投資與動力轉換空擋（六）刺激 — 讓利、扭曲與風險偏好激勵（七）回歸 — 匯率、資本流動與資產價格（八）脫鉤 — 換錨、輸出與人民幣國際化

從本期開始，我們將每隔兩日發布一篇，以此作為均衡博弈公共研究2016春節前的綿薄之禮。

概要

2016年中國經濟將面臨結構性與周期性因素疊加的雙重挑戰，一方面，決策層開始著手推進對中國經濟長期發展過程中累積的深層次結構性問題進行系統性修正；另一方面，貨幣、債務與產能的周期性調整將在2016年觸底，真正意義上市場出清的大幕正在拉開，企業倒閉潮、行業性失業潮以及工資福利的萎縮將層層傳導。

首先，結構性與周期因素的雙重疊加，將引發新一輪企業倒閉潮。

企業倒閉潮的出現，主要源於以下四種力量的推動：

債務性出清：到期債務償付壓力與壞賬集中清理將把一批高負債的企業推向破產倒閉的深淵；

需求端萎縮：持續萎縮的外部需求與疲弱的國內需求將使低競爭門檻的傳統行業類企業經營陷入困境；

效率型擠出：轉型升級的結構調整與新興技術應用倒逼低效企業退出市場；

政策性調控：發展模式轉型下的行業標準升級將徹底斬斷“三高”企業的生存之路。

面對中國日益嚴重的債務問題和走在路上的通縮，讓我們不禁聯想起費雪1933年對“債務—通縮”的多米諾骨牌的描述：廉價拋售->資產價格下跌->實際利率上升->更多的廉價拋售->周轉速度下降->凈資產減少->更多破產->銀行擠兌->信貸萎縮->銀行拋售資產->信心越來越低迷->囤積現金。我們認為，此輪企業倒閉潮不可避免，甚至是必須的。否則，一旦費雪的“債務—通縮”循環機制在市場中不斷蔓延、強化，中國經濟的系統性崩壞將就此展開，引發結構性與周期性疊加的宏觀經濟大規模整體過調。只有通過主動出清，才能形成對部分優質產能的保護，避免宏觀過調對經濟根本的傷害。

我們更加擔憂的是伯南克等人所提出的金融加速器效應對債務—通縮循環機制的放大。在現代金融規則體系內，負債率越高、效益越差的企業的信用越差、融資能力越低、融資成本越高。實際上，金融加速器效應過去兩年在廣州、福建、浙江、江蘇等出口基地已經表現得淋漓盡致，甚至已經有過調的趨勢。此輪金融加速器效應並不完全因為企業競爭效率不夠，更多是聯保、聯貸等債務鏈作用引發的通縮和信用收斂引起的，導致大量仍具備市場競爭能力的企業被債務拖垮。

“債務—通縮”循環與金融加速器效應的自我實現過程中，必須通過產能出清的方式打斷債務鏈的傳導，只有產能和債務出清前提下的貨幣寬鬆、匯率調整才能對經濟復甦產生積極的正向引導。中國這一輪的結構性調整已經延緩了整整五年，供給側改革引導的市場出清從更大意義上證明了結構性調整不能通過周期性政策改善。

其次，企業倒閉潮使得行業性失業潮在所難免，人口紅利加速折損必須關注。

企業倒閉潮引發新一輪失業潮的縱深擴散，這次的失業與傳統周期性失業形成了明顯的區別。通常傳統的失業是因為產能出清，但不會造成行業性的垮塌，可以通過不飽和就業等措施減緩和改善；但是這與我們此輪的失業潮明顯相悖，我們必須深刻認識到，這是一次由於經濟結構不適應導致的結構性失業潮，經濟分工的調整將會導致有些既有經濟工種、技能崗位的消失，很大一部分勞動力將因為無法進行學習和提升而被淘汰，技能的出清預示著舊一代勞動力30年工作經驗的積累就此沉沒。

   企業倒閉潮引發失業潮的縱深擴散：

從民營中小企業向大型國企蔓延，國有基礎性行業下崗潮再現；

從出口制造部門向基礎性、資源型產業部門傳導，行業性衰敗將引發特定區域，尤其是資源型和行業集中型區域的大面積失業；

從生活性服務業向生產性服務業擴散，部分低階服務業崗位進一步縮減，業務萎縮引發生產性服務企業戰略性收縮裁員潮來臨，城市白領、企業高管的崗位競爭加劇。

2016年，中國轉型期勞動力工業就業總規模可能整體下滑，在保持gdp中高速增長的目標約束下，將對新崗位的勞動效率提升提出了更高的要求。需要指出的是，在中國人口紅利優勢逐步下降的大背景下，此輪勞動力結構性的退出將導致全社會勞動參與率與勞動生產率的下降。一方面技能性的勞動退出將使失業大軍無法適應新興崗位的發展需求，導致全社會勞動參與率的進一步下降，對推動人口紅利潛能的釋放造成一定的負面影響；另一方面正如當年紡織女工下崗分流一樣，大量紡織工人轉向城市低階服務部門，技能性退出后的勞動者通過向下相容的方式參與更低技能的勞動崗位，將是原有勞動生產效率的一次局部性折損。兩種效率的損失只能依靠時間逐步恢復，舊勞動力將一去不復返，必須在加快新供應勞動力入市的同時，推動有效勞動力加速向勞動技能上游轉移。

同時，此輪失業潮還將引發勞動力的代際退出。由於學習成本和時間成本的約束，大量40歲以上的勞動力在技能更新的調整中將無法適應未來的市場需求，從悲觀的角度來看，將涌現出新一代的“4050”人員，從樂觀的角度來看，中國代際收入的差距在此過程中將得到改善。從家庭部門來看，中國新一代青年必須擔負起“賺錢養家”的責任，否則上一代勞動力就業崗位的調整將對家庭收入產生較大的影響。

需要指出的是，在中國人口紅利優勢逐步下降的大背景下，此輪失業潮有可能導致結構性勞動參與率的進一步下降，將對推動人口紅利潛能的釋放造成一定的負面影響，必須強化就業轉崗的引導和培訓，避免短期失業向永久性退出勞動力市場轉變過程中的資源耗損。

最後，工資福利水平頂峰回落，全要素生產率提升才是出路。2016年1月財政部部長樓繼偉在《求是》雜志上發表的文章中提出，“研究實行職工醫保退休人員繳費政策，建立與籌資水平相適應的醫保待遇調整機制”。雖然僅是研究，但已經在市場引起一片波瀾，老百姓(603883,股吧)對手中的“錢袋子”隱隱感到一絲不安。我們從這一提議看出以下幾方面的問題：第一，隨著人口老齡化的日益加劇，社保賬戶資金不足的問題越發凸顯；第二，從某種意義上來說，似乎是對中國“未富先驕”的一種修正，中國的大國國體尚未具備福利化社會的運行能力。過去十五年以來，外向型出口拉動下制造業部門的快速增長帶動傳導、資產價格快速攀升的比價效應、國家規範化用工政策等因素推動的工資福利水平上漲基本見頂。為了更好地解釋此輪工資福利萎縮的原因，我們有必要對過去三十年工資福利上漲的路徑進行一番系統的梳理回顧。

我們將重提一個命題：“巴薩效應”在中國的適用性問題。當年一批主流經濟學家認為“巴薩效應”在中國不適用。但是根據對中國經濟發展的長期觀察，我們認為“巴薩效應”對中國是完全適用的，此輪工資水平的調整恰恰是對“巴薩效應”最準確的反應。與快速發展的小型經濟體相比，“巴薩效應”在大型發展中國家將在一個較長的久期中得到反應。

在外向型出口經濟拉動下，出口部門勞動生產率的高速上漲，首先帶動了中國可貿易部門的工資福利水平提升，這是一次符合經濟效率的健康型的上漲。但是對隨后發展的總結，我們不得不承認習總書記的洞穿，一切都是制度問題。貿易部門工資上漲向非貿易部門傳導的過程是對我們整體效率的一次大幅損耗。在比價效應的帶動下，以公共服務部門、政府官僚組織、乃至金融業等為代表的大量非貿易服務部門在生產效率沒有顯著提升的情況下，工資福利水平的快速上漲，不僅直接導致全社會整體產出效率的下滑，嚴重扭曲了中國的整體成本，並由於行政話語權分享了最大的紅利。中國一個出口勞動力供養的服務人員的負擔比是最高的。

與此同時，超級地租模式下資產部門的暴漲引發了通脹式的工資上漲，抬高了整體工資水位。更加值得關注的是，在強大出口部門的表征下，中國式價格扭曲支撐下的貿易順差優勢直接反應在人民幣匯率的大幅升值中，致使匯率單一對應了出口效率而沒有對應經濟發展的整體效率，導致人民幣匯率嚴重被高估，外升內貶的人民幣導致中國工資的相對價格的偏高和實際購買力的下降。

未來一年，中長期結構性深度調整將造成短期內總體生產效率的下降和就業市場的低迷，總體工資水平呈緩慢下調的態勢，不飽和就業和向下就業推動部分行業實際工資水平跳水。更加值得關注的是，全社會勞動生產率增長放緩的進程中，債務和貨幣政策對資本紅利的擠壓基本到底，對勞動力紅利即工資福利的擠壓將進一步加大，預示著中國這一代以體力勞動、低階服務為優勢的勞動力大軍的收入已經見頂。

未來，中國工資福利水平的再次反彈將與中國跨越中等收入陷阱的命題相關聯，舊復甦無法支撐中國重回快速增長之路，新增長必須依仗全要素生產率的提升。此輪工資福利的調整全民都需要付出成本。但是我們認為工資的調整也需要用供給側的改革思路，不僅要做整體性調整，更要進行結構性調整，有效減緩老百姓的痛苦指數。首先，在風險可控的范圍內打掉資產泡沫；第二，人民幣匯率回歸到全球的一般均衡狀態；更重要的是，全面提高非貿易部門的效率，提升勞動效率與工資福利的匹配度。

1結構性與周期性因素疊加，企業倒閉潮如期而至2016年中國經濟將面臨結構性與周期性因素疊加的雙面挑戰。一方面，決策層開始著手推進對中國經濟長期發展過程中累積的深層次結構性問題進行系統性修正；另一方面，貨幣、債務與產能的周期性調整將在2016年觸底，真正意義上市場出清的大幕正在拉開。債務出清、需求萎縮、效率擠出、政策調控四大因素將加速企業的破產倒閉，經過此輪的深度調整，部分行業和企業將永久退出市場。1.1 債務-通縮與金融加速下的產能出清與影響本次產能出清及企業倒閉潮無可避免，我們更為擔憂的是“債務-通縮”（費雪）的循環加速機制，在“金融加速器”（伯南克、克魯格曼）的效應下，企業經營性現金流、利潤與還債能力之間的風險敞口正被快速放大。在金融加速器效應自我實現的引導下，引發企業債務風險蔓延和倒閉潮的過調，可能造成國內區域性的金融風險，並形成“資產負債表衰退”。

    隨著企業債務總額與cpi、ppi與經濟增長率之間缺口越來越大，債務-通縮的循環效應已經在加速。一旦費雪的“債務—通縮”循環機制在市場中不斷蔓延、強化，中國經濟的系統性崩壞將就此展開，引發結構性與周期性疊加的宏觀經濟大規模整體過調。只有通過主動出清，才能形成對部分優質產能的保護，避免宏觀過調對經濟根本的傷害。

    在現代金融規則體系內，負債率越高、效益越差的企業的信用越差、銀行惜貸抽貸動力越強、企業融資能力越低、融資成本越高。實際上，過去兩年在廣東、福建、浙江、江蘇等出口企業集中的地區，金融機構針對出口批零企業違約下的聯保互保貸款清繳較為普遍。造成一家企業出問題，連帶很多家企業，一倒一大片，造成企業債違約的“火燒連營”或“連環雷”局面，成為當前民營企業債最大、最集中的風險區域，以及最容易引發區域性金融風險的區域。

金融機構對聯保聯貸的清理，並引發企業倒閉潮和債務鏈的蔓延，使得金融加速器效應已經表現得淋漓盡致，甚至已有過調的趨勢。此輪金融加速器效應並不完全因為企業競爭效率不夠（大多數倒閉企業為當地出口的龍頭企業），更多是聯保、聯貸等債務鏈作用引發的通縮和信用收斂引起的，導致大量仍具備市場競爭能力的企業被債務拖垮。

聯保聯貸、債務鏈的蔓延已構成了費雪的“債務-通縮”情況下，按金融加速器效應的自我實現，形成資產負債表式的衰退。必須通過產能出清的方式，打斷金融加速器的螺旋惡化循環，然后才能打斷債務-通縮鏈條的傳導。只有產能和債務出清前提下的貨幣寬鬆、匯率調整才能對經濟復甦產生積極的正向引導。如果此次產能出清依然再羞羞答答，很有可能通過金融加速器形成的循環性風險，產生周期性和結構性疊加的宏觀經濟整體大規模過調，並引發系統性危機。而本輪結構性調整已經延緩了整整5年，此次通過供給側改革的產能主動出清，才能避免過調，才能形成保護一部分優質產能。而本次出清從更大層面證明，結構性調整不能依靠周期性政策來給予改變。

1.2 債務性出清加速高負債舊產能的破產倒閉

供給側改革加快存量債務結構性調整步伐，高負債運營的資金來源被斬斷，缺乏正現金流支撐的企業將被推向破產倒閉。“新常態”下供給側改革的啟動，標志著09年以來超額信貸支撐的周期性調控政策的失敗。面對中長期債務償付高峰期的來臨，這一次中央決定直面問題，不再對效率低下的僵尸產能輸血，圍繞去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板，加快存量債務的結構性調整，推動市場出清。

首先，債務展期無望、現金流無法覆蓋債務成本、資不抵債的產能過剩型企業將首當其沖。

一方面，對經濟危機預估不足的民營中小型產能企業在等待復甦的路上被債務拖垮。2009年“四萬億”計劃的刺激和全球補庫存周期的階段性復甦，給傳統出口型產能企業造成了周期性調整的錯覺，大量企業選擇進一步追加投資迎接新增長，隨著歐債危機的來臨、美國經濟二次探底、全球性衰退逐步加深，過去五年高成本的資金、低收益的經營不僅使企業在等待復甦的路上耗盡了過往的財富累積，更背負了沉重的債務負擔。隨著中長期債務償付壓力的加大，銀行有針對性的信用收縮，使這些企業的融資來源徹底被斬斷，破產倒閉不可避免。

另一方面，一哄而上的戰略性新興產業面臨投產即倒閉的宿命。響應國家號召、享受政策扶持、配備超額信貸支撐，以光伏產業為代表的戰略新興產業短期內快速集中上馬，三年內就實現了從供給不足到產能過剩的跨越，企業尚未收回投資即陷入被淘汰的困境。與此同時，原油等傳統原材料價格的歷史性低位，更使光伏產業的價格劣勢凸顯，預期盈利無法兌現，三到五年期的財務規劃被現實打亂，從新興產業到過剩產能的信貸條件已經不允許此類企業進行新一輪的債務置換，預示著大量時運不濟的新興企業被三振出局。

其次，失去政府支援、財政輸血、長期經營不善的國有企業也將被作為推動市場性破產清理的示范。危機后信用收縮、資金稀缺的周期，國有企業憑借特殊的身份優勢，不僅獲得了地方財政穩增長的財政輸血，還獲得了銀行信貸投放的青睞，但是這些資金大量被用於日常運營的維持，企業的經營能力和核心競爭優勢並未得到根本性改善，隨著近兩年地方政府財政債務的清理整頓，以及對融資平臺的信貸約束，國有企業的債務問題充分暴露。正如習總書記在重慶調研中所指：“制約中國經濟發展的因素主要方面在供給側”，未來一年長期經營不善的國有企業或將成為中央推動市場性破產清理的試點和示范。

第三，過去三年進行大規模擴張的二、三線城市的中小型地產類企業，在房價持續下跌、庫存不斷攀升中，終將死於資金鏈斷裂的地產癌症。在2009年房價直線攀升的刺激下，在地方政府加速土地出讓的推動下，在貨幣超發的支撐下，房地產企業投資規模隨著開發建設規模的擴張成倍放大。過去一年來，二三線城市房價下降的壓力日益加大，庫存規模需要幾年的消化，在2016年中央化解房地產庫存的指導下，相信針對地產企業的信貸投放將愈發謹慎。大量缺乏直接融資渠道、實力欠佳的中小型地產企業將在消化庫存的路上因為資金鏈的斷裂而終結。

1.3 需求端萎縮加速貿易型和傳統服務企業的破產

從國際市場來看，危機后補庫存周期的結束后，全球再平衡的結構性調整推進遲緩，新增長的動能尚未建立，外需疲弱依舊是未來一年的主題；從國內市場來看，從“三期疊加”到“新常態”下，內需擴張的動力依然不足，需求端刺激收效甚微；內外交織、周期性調整與結構性問題並存，企業過去累積的財富在緩慢的市場收縮中逐步耗盡（詳見《2016年度宏觀預測系列報告之二：對沖——負利率、資產荒與流動異化》），終究難以抵御破產倒閉的命運。

首先，外需收縮、國際競爭加劇使出口型企業舉步維艱。全球經濟在超寬貨幣支撐下，在2009年—2011年實現了短暫復甦反彈，但是受制於長期就業不足、財政收縮、人口老齡化等問題，需求萎縮的局面沒有得到根本性的改善，國際貿易自2012年以來持續走軟，2015年在收縮的邊緣徘徊。同時，隨著東南亞等新興經濟體國家產業轉移的加速，中國出口型企業的成本優勢不再，更重要的是，2013年以來美元加息預期下，新興市場國家貨幣加速貶值，進一步壓縮了中國出口的優勢。

過去一年來隨著國際貿易陷入萎縮，國際貿易保護和摩擦加劇，針對中國的“雙反”措施頻頻出臺，2016年中國出口的形勢將更加嚴峻。作為應對，中國政府為了維持國際市場的競爭優勢，預計也將進一步推動人民幣貶值（詳見《2016年度宏觀預測系列報告之二：對沖——負利率、資產荒與流動異化》），但是一批低階加工貿易型中小企業終將難以熬過需求收縮的嚴冬。以服裝、鞋帽、小家電為代表的勞動密集型、輕工產業或外遷，或破產；“皮之不存，毛將焉附”，與之相配套的上下游關聯產業也難以幸免。以出口制造業為主的東莞、佛山、溫州等城市工業園區門可羅雀、gdp增速驟降，即是這一后果的體現。

其次，三駕馬車整體失速，提振內需受挫，房地產、鋼鐵、水泥等傳統基礎性支撐行業的企業生存環境進一步惡化（詳見《2016年度宏觀預測系列報告》之五）。2012年以來，經濟二次探底的風險步步緊逼，凈出口由正向拉動向轉向負增長，遺憾的是投資和消費不僅無法彌補凈出口下滑的增長缺口，在內需不足的情況下增速下滑並穿透十五年來的最低線，投資和最終消費增長率都不足10%。房地產作為內需拉動的重要支撐，量價雙雙下滑的風險限制了新增投資的意愿，鋼鐵、水泥、建材等相關行業受此影響，產能利用率繼續下滑跌至60%，整體行業在虧損的生死線上掙扎。

同時，社會消費品零售總額的增長率持續下滑，生活性服務業的景氣指數大幅下滑。2008年以來社會消費品零售總額增速從22.7%跌至今年10.7%的超低位，同時網絡消費的滲透率的快速提升對傳統消費形成了強勢擠壓的態勢，實體商業出現大面積倒閉關店潮。

1.4 效率提升與模式轉型加劇企業間優勝劣汰的競爭

在債務出清和需求萎縮的現實壓力下，企業間的市場競爭進入白熱化的階段，優勝劣汰不再是口號，轉型升級已經從宏觀調控思路滲透到微觀企業的經營規則，效率提升的速度直接關係到明天企業的生死存亡。在未來一年，效率型擠出將成為實現發展水平中高階的重要一步。

首先，債務壓力高企、市場需求萎縮，以效率為核心的成本領域成為企業之間血拼的主戰場。運行效率高的企業，可以運用降低產品價格、適度收縮中低階戰線、提升產品檔次滿足升級需求等多種方式，盡可能保證自身的持續運營；相反，去產能、去庫存進程中，效率低下、成本較高、產品更迭速度慢的企業或部門，將在危機中被擠出市場。在此過程中，不排除企業通過並購重組進行產能和債務的整合，實現總體效率的優化（詳見《2016年度宏觀預測系列報告之四：重組——兼並、洗牌與新寡頭化生態》）。

其次，經濟下滑周期內要素資源更傾向對高效企業部門的集中設定，低效部門在市場資源設定過程中被加速淘汰。理性市場的競爭從來都是錦上添花，在結構性調整周期中這一特征更加顯著。盈利能力越強、規模越大、市場占有率越高、技術水平越先進的企業越容易獲得資本的青睞，無論在直接融資市場還是信貸市場都更容易獲得低成本、大規模的資本金，相反，未來一年低效企業甚至直接被排斥在資本設定的候選名單之外。同理，新技術的應用、高素質人才的集聚亦是如此，優勢劣汰不僅僅存在於市場的直接拼殺，結構調整將這一進程前置，在優化資源設定的效率的進程中將低效部門扼殺於無形。

最後，新興技術和商業模式的迅猛發展對傳統企業提出了嚴峻的挑戰。以互聯網經濟為代表的新興發展模式顛覆了傳統產業的資源設定、需求實現、管理運營的方式和手段。隨著經濟下行周內供需關係的轉換，工業時代以生產為核心的產業上下游組織方式以及以分工協同為主的交易模式已經無法適應消費時代的邏輯，產業正在從終端消費者出發、圍繞中心節點企業以扁平化的網絡設定模式重塑，產業集群正在被寡頭集群所取代（詳見《2016年度宏觀預測系列報告之四：重組——兼並、洗牌與新寡頭化生態》）。小米手機對山寨手機的擠出、樂視超級電視對傳統白色家電行業的挑戰歷歷在目，淘寶、天貓、京東對大型商業綜合體的瓦解勢不可擋。（詳見《中觀世界· 新經濟· 未來產業圖景》）這是一個顛覆的時代！這是一個穿越的時代！無法完成迭代的恐龍終將被留在過去！

1.5 政策性調控將“三高”企業和不規範平臺公司判了死刑

經過三十年的快速發展中國已經成為全球第二大經濟體，資源過度消耗與環境破壞式的開發利用模式已經難以為繼。2016年將是中國踐行發展模式轉型的新起點。“十三五”規劃建議正式提出了“創新、協調、綠色、開放、共用”的發展理念，同時習近平主席出席聯合國氣候變化大會並發表題為《攜手構建合作共贏、公平合理的氣候變化治理機制》的重要講話，全面闡釋了中國對全球氣候治理的看法和主張，彰顯了中央全面治理環境的決心。

首先，2016年一系列新法規、新標準的實施直接將部分企業擋在市場大門外。隨著《大氣污染防治行動計劃》、《資源稅暫行條例》、央行綠色金融債的推出，針對高污染、高耗能及資源性行業的去產能的政策工具已基本齊備。即通過明確區域功能定位、地方產業發展實際與環境質量狀況、資源能源節約和污染物排放指標，分區域明確落后產能淘汰任務、倒逼產業轉型升級的中國行政指令將會成為政策性調控的主要手段。加大環保、能耗、安全執法處罰、綠色金融的執行力度，及全國范圍內的產能過剩行業的區域調控，引導大量分散式的小型工業企業產能出清；推動跨地區、跨所有制企業兼並重組，在當前實際國情下，似乎是最高效的。

其次，針對過剩產能的行業性淘汰任務清單將加速企業的退出。針對鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃等21個重點行業的“十二五”落后產能淘汰任務、重點淘汰地區，將在2016年、2017年全面推行，這些行業的企業或倒閉、或兼並、或重組不可避免。

此外，基於債務清理和風險防范的政策性調控將集中清理部分不規範的平臺公司。2015年以來財政部對地方政府債務的規範和監管收緊，明確剝離了地方融資平臺公司的融資功能，隨著這些平臺公司債務清理和業務整合，部分平臺企業將退出歷史舞臺。同時隨著金融監管政策的收斂（詳見《2016年度宏觀預測系列報告之三：債務 —— 違約、處置與信用監管收斂》），不規範的互聯網金融平臺、投資理財公司等將面臨被關停整頓。

2 行業性失業潮在所難免，人口紅利加速折損值得關注

企業倒閉潮正在引發新一輪的行業性失業潮，從民營出口部門到國有基礎性行業、從低階生活性服務業到生產性服務業，從東南沿海輕工制造部門到東北重工業和山西資源部門，改革開放三十年以來中國最嚴峻的失業潮正在醞釀。

但是令人擔憂的不僅僅是短期失業率的走高，在中國人口老齡化加速、人口紅利逐步消失的情況下，以勞動參與率的提升和就業人口素質的改善對沖人口紅利下降，是中國跨越中等收入陷阱的重要一環。

此輪失業潮可能導致部分勞動人口尤其是中老年體力勞動部門的農民工就此永久退出勞動力市場，結構性就業退出將導致經濟復甦過程中“民工荒”等問題的重演，對於中國競爭優勢的折損不言而喻。因此，面對失業潮政府必須采取必要的措施加強對勞動力市場的干預和引導，通過就業培訓與指導，以結構性轉移減緩失業潮對長期勞動人口規模折損的影響。

2.1 本輪結構性失業潮將導致工種消失和技能出清企業倒閉潮引發新一輪失業潮的縱深擴散，以及互聯網崛起對傳統中間形態行業的徹底擠出，這次的失業與傳統周期性失業形成了明顯的區別。通常傳統的失業是因為產能出清，但不會造成行業性的垮塌，崗位依然存在，就業技能依然有用，可以通過不飽和就業等措施減緩和改善。但這與我們此輪的失業潮明顯相悖，我們必須深刻認識到，這是一次由於經濟結構不適應導致的結構性失業潮，經濟分工的調整將會導致目前既有工種、技能崗位的消失，技能的出清預示著舊一代勞動力30年工作經驗的積累就此沉默。勞動力大軍技能的結構性退出，在人口紅利消失的情況下，會形成技能型失業。

從人力資本層面看，由於既有在行業中自我懈怠，自我消耗的內卷化效應和學習能力的退步，大部分被擠出和替代的勞動者將面臨被社會出清的窘迫壓力。正如98-2002年的結構性調整過程中，紡織行業的技術迭代、流程管理的再造、崗位的流失下，大量東北紡織女工在下崗后，被迫選擇自住型創業（開飯館），或充當清潔工人、洗腳按摩工等服務型工種向下就業。

從勞動生產率層面看，由於無法重回原有的勞動力市場，大量勞動力被迫進入低技能或無技能的勞動力市場。轉型期勞動力供應總體的下降，低技能崗位的再就業，會造成整體勞動生產率的降低，並引發gdp在勞動生產率出清后的下滑。正如大量紡織女工從事洗腳工，會造成效率和產能的下降，而這一下滑只能依靠時間和新勞動力帶來勞動生產效率的提升進行對沖和恢復。

從代際層面看，本次失業潮將會形成代際出清，大量中年（40-50歲年齡段）勞動者將很難回到原有的就業崗位，形成一次就業崗位層面的代際出清。由於上一輪財富主要以出口制造業利潤和房地產等資產泡沫積累形成，40-50歲年齡段群體因此獲得大量的財富積累，具有明顯的代際衝突；本輪就業崗位的結構性出清，將會對上一輪的代際扭曲再扭曲，對上一輪的財富積累進行回歸收斂，在社會內部形成新的平衡。

從家庭層面看，以互聯網、新技術為主的產業將是未來勞動生產率較高的行業。隨著上一代人就業崗位的出清和低水平的就業，中國的家庭將面臨很大沖擊。而以80-90為代表的新就業行業群體，將替代從事房地產行業的上一輩，必須扛起家庭就業和收入的責任，避免成為危機下逝去的一代。提高勞動生產率，扭轉gdp下滑趨勢，也意味著新興行業和80後一代需要成為肩負重托的希望所在。

2.2 國企基礎性行業下崗潮再現

中央經濟工作會議把“化解過剩產能”列為2016年結構性改革任務之首。國務院會議此前為去產能定下了任務表和時間表，基本給出了僵尸企業的范圍，關停國有“僵尸企業”將立即造成相關企業員工失業。同時，隨著2016年國有企業改革的深化，圍繞企業轉型升級、提質增效，新一輪的國企裁員潮、下崗潮也將再現。imf一項中國勞動力市場研究報告估計，加快精簡國有企業和產能過剩行業，可能讓短期失業率增加0.5-0.75個百分點。

首先，根據去產能的任務表初步測算，僵尸企業關停將導致600余萬人失業。根據興業證券(601377,股吧)分析師的測算，2015年10月末，煤炭、黑色金屬礦采選、有色金屬礦采選、造紙和紙制品業等九個產能過剩嚴重的工業行業就業總人數2731萬人，占規模以上工業企業就業人數的29%，工業行業就業占第二產業的比例67%，第二產業占總就業的比例30%，可以推測九個產能過剩行業占就業總人數的比例5.6%。假設極端情形，當前虧損企業在未來兩年（即 2017 年底前）全部關閉，新增失業564 萬人，年均新增 282 萬人，考慮相關上下游配套企業的關聯就業，這一數字將超過600萬。從行業來看，煤炭、化纖、黑色金屬冶煉的從業人員最多，影響程度相對更大。

其次，隨著國企改革的深化，隱性裁員潮將不可避免。面對2015年三季度以來中國就業市場減員的現象，人力資源和社會保障部相關工作人員表示，我國企業目前減員人數雖然有所上升，但因企業經營不善所造成的經濟性裁員占比很小，僅有2.6%，這一輪國企改革所引發的減員也和上一輪不同，不會引發下崗潮。但是國際貨幣基金組織2015年7月份的一項中國勞動力市場研究稱，保持過於龐大的員工數量，國有企業正在拖累總體經濟的進展。雖然國有企業囤積勞動力，可能抵消經濟放緩對就業的負面影響，但是長期依賴這種做法，會削弱勞動力的彈性，導致分配效率低下，限制生產率的提高。隨著國有企業市場化改革的深入推進，在維穩的基礎上，新一輪國企減員增效將采取更加隱蔽的方式有序推進。2.3 行業衰敗引發特定區域大面積失業過去一年來，中國經濟增速放緩的過程中，經濟下滑的重災區已經從東部沿海地區轉向重工、重化行業集中的東北和中西部等資源型區域，隨著相關行業企業的關閉停產，大面積失業潮將對以上區域政府維穩產生巨大的政治壓力，這些區域產業能否振興，失業率下行能否扭轉，不僅僅是經濟、是產業的問題，更是政治、信心和穩定的問題。

東北省會城市平均失業率達到7%，超過全國平均水平2個百分點。2015年全國規模以上工業增速，除了山西為負數外， 其余比較低的就是東北三省了。受工業放慢的影響，東北地區工業企業就業人數減少，省會城市平均失業率出現了較高的情況。根據國家統計局專家公布的數字，今年上半年，東北地區規模以上工業增加值同比下降2.2%，降幅比一季度擴大0.6個百分點，規模以上企業就業人員下降9%。2015年上半年，東北地區的省會城市平均失業率在7%左右，比全國平均水平高2個百分點左右。隨著2016-2017年過剩產能的進一步清理淘汰，預期東北地區失業率有進一步惡化的可能。

山西作為中國反腐與經濟的重災區，短期內經濟負增長的態勢難以扭轉，預期2016年隱性失業將逐步向顯性失業轉變。山西是中國的縮影，是我國高物耗、高能耗、高污染的粗放型經濟模式的典型代表。長期以來，山西形成了煤炭、化工、鋼鐵、水泥等主導產業，集聚了大量的就業人口，創造了大量的稅收，但不幸的是，這些產業均屬於嚴重產能過剩的行業，不但不受國家鼓勵，而且在市場的惡性競爭下快速走向衰落，由於這些產業占到山西經濟規模的80%以上，與山西經濟一損俱損，如果這些產業走向衰落，可以預見的是，隨著企業的倒閉，大面積失業潮將在所難免。目前來看隨著企業的經營風險和成本愈來愈大，利潤持續下降，降薪、停產和破產的企業將快速增多，最具有象征意義，社會影響最大的是前山西首富李兆會的家族企業-海鑫集團，9月30日，運城市中級人民法院正式批準其破產。2015年以來，陽煤集團等省屬大型煤炭企業也已經出現拖欠工資現象，職工打趣說，要“保四爭六”，即至少保證發4個月發工資，力爭發6個月工資。預計隨著2016年過剩產能的清理，以上不飽和就業等形式的隱性失業將逐步過渡為顯性失業。

2.4 服務業失業從低階向高階蔓延

隨著經濟結構的深度調整和增長的全面失速，與08年相比，此輪失業潮正在從制造業部門向服務業部門蔓延，從中低階藍領就業崗位向中高階白領就業崗位蔓延。

首先，需求端萎縮、效率型擠出導致的城市生活性低階服務業的企業倒閉潮、關店潮，城市低階服務崗位的需求正在大幅縮減。受八項規定等政策的影響，城市餐飲業尤其是高階餐飲企業、高階消費性服務會所大面積倒閉，服務員、保潔、廚師等崗位大幅削減。隨著汽車限購條款的升級，大型城市4s店的擴張放緩甚至收縮。受電子商務、互聯網商業的影響，批發零售市場、大型商場、實體購物門店紛紛倒閉，相關從業人員增速放緩甚至出現下降的趨勢。當然，結構性就業轉移的機會仍在，快遞行業、家庭養老服務等領域就業崗位隨著相關需求的增長依然有一定的擴容空間，但是更加專業性崗位培訓是必須的。

其次，經濟下滑周期，外資企業撤資、大型企業戰略性收縮導致的裁員潮蔓延。大型跨國企業部門通過戰略性收縮、全球業務重組，放緩了對新興市場國家的市場開拓步伐，從高級管理人員到技術性崗位的收縮從個案走向常態，甚至整個部門被裁減。根據中國歐洲商會的調查，由於中國經濟增長速度已下滑至近25年來的最低水平，四分之一的駐華外企正在計劃裁員。

第三，實體經濟部門的業務收縮引發生產性服務業部門的需求萎縮，中高階專業服務崗位的裁員潮蔓延。以房地產業為例，隨著房地產投資、開發建設的縮減，相關的建筑設計、公關、廣告營銷訂單大幅下降，直接影響相關服務企業的業務規模和收入，繼而引發專業服務崗位的減少。另一方面，部分企業為了壓縮成本，采取了就業崗位的結構性調整規則，大幅削減高薪酬部門和高階人員的比例，補充薪酬水平較低的一般性服務人員，引發高階部門的結構性失業潮。相似的邏輯同樣適用於技術服務、傳媒產業、咨詢、商務服務等高階服務領域。

第四，雙創熱潮退去的失業大軍在路上。雙創熱潮創造了就業崗位，但這些崗位的穩定性值得商榷。拋開雙創對隱性就業的貢獻度（我們更加認為這是財富的代際轉移），眾所周知企業創新的成功率極低，5-10%絕對是高估，過去一年獲得a輪融資的企業就倒閉了90%以上，大量沒有熬到a輪的企業基數將更大，隨著夢想的破滅，顯性的失業是不可回避的問題。以互聯網金融業為例，過去三年的快速發展成功吸引了傳統金融領域大量專業人士投身其中，但從2016年來看，互聯網金融將經歷一番大浪淘沙式的洗盤，能夠留下繼續鏖戰江湖的寥寥，曾經的專業人士們將何去何從值得關注。

統計數字雖然準確但是很難讓我們還原到現實，作為一個驗證參考，大家晚上到cbd高階寫字樓觀測一下關燈指數吧，經濟高速增長期哪里通常晝夜燈火通明。

3 工資福利水平頂峰回落，全要素生產率提升才是出路

過去十五年以來，外向型出口拉動下制造業部門的快速增長帶動制造業勞動力工資的整體上漲，在比價效應的帶動下，推高了國內服務業部門工資福利水平；與此同時，房地產等資產價格的快速攀升，極大推高了國內實際的通脹水平，價格傳導推動工資水平上漲；最後，在國家規範用工政策、最低工資制度等因素，引導了全社會工資福利水平的大幅攀升。

中長期結構性深度調整將造成短期內總體生產效率提升放緩和就業市場的低迷，總體工資水平呈緩慢下調的態勢，不飽和就業和向下就業推動部分行業實際工資水平跳水。更加值得關注的是，全社會勞動生產率增長放緩的進程中，債務和貨幣政策對資本紅利的擠壓基本到底，對勞動力紅利即工資福利的擠壓將進一步加大，預示著中國這一代以體力勞動、低階服務為優勢的勞動力大軍的收入已經見頂。

未來，中國工資福利水平的再次反彈將與中國跨越中等收入陷阱的命題相關聯，舊復甦無法支撐中國重回快速增長之路，新增長必須依仗全要素生產率的提升。3.1 巴薩效應在中國的適應性及對本輪工資福利下滑的佐證2016年1月財政部部長樓繼偉在《求是》雜志上發表的文章中提出，“研究實行職工醫保退休人員繳費政策，建立與籌資水平相適應的醫保待遇調整機制”。雖然僅是研究，但已經在市場引起一片波瀾，老百姓對手中的“錢袋子”隱隱感到一絲不安。我們從這一提議看出以下幾方面的問題：第一，隨著人口老齡化的日益加劇，社保賬戶資金不足的問題越發凸顯；第二，從某種意義上來說，似乎是對中國“未富先驕”的一種修正，中國的大國國體尚未具備福利化社會的運行能力。過去十五年以來，外向型出口拉動下制造業部門的快速增長帶動傳導、資產價格快速攀升的比價效應、國家規範化用工政策等因素推動的工資福利水平上漲基本見頂。

為了更好地解釋此輪工資福利萎縮的原因，我們有必要對過去三十年工資福利上漲的路徑進行一番系統的梳理回顧。

我們將重提一個命題：“巴薩效應”在中國的適用性問題。當年一批主流經濟學家認為“巴薩效應”在中國不適用。但是根據對中國經濟發展的長期觀察，我們認為“巴薩效應”對中國是完全適用的，此輪工資水平的調整恰恰是對“巴薩效應”最準確的反應。與快速發展的小型經濟體相比，“巴薩效應”在大型發展中國家將在一個較長的久期中得到反應。

首先，在外向型出口經濟拉動下，出口部門勞動生產率的高速上漲，帶動了中國可貿易部門的工資福利水平提升，這是一次符合經濟效率的健康型的上漲。但是對隨后發展的總結，我們不得不承認習總書記的洞穿，一切都是制度問題。貿易部門工資上漲向非貿易部門傳導的過程是對我們整體效率的一次大幅損耗。

其次，在比價效應的帶動下，以公共服務部門、政府官僚組織、乃至金融業等為代表的大量非貿易服務部門在生產效率沒有顯著提升的情況下，工資福利水平的快速上漲，不僅直接導致全社會整體產出效率的下滑，嚴重扭曲了中國的整體成本。由於行政話語權分享了最大的紅利，中國一個出口勞動力供養的服務人員的負擔比是全球大型經濟體最高的。

再次，超級地租模式下資產部門的暴漲引發了通脹式的工資上漲，抬高了整體工資水位。以國內政府權力機制為基礎，圍繞超級地租，構建政府的土地經濟紅利分享機制以及稅收回旋機制，將中國加入wto所獲取的全球市場紅利，全部予以回收，支撐國內基礎設施建設及社會公共產品。以超級地租為核心的資產泡沫浪潮，整體性的激發了國內長期性的工資通脹，抬高了整體工資水平。

最後，在強大出口部門的表征下，中國式價格扭曲支撐下的貿易順差優勢直接反應在人民幣匯率的大幅升值中，致使匯率單一對應了出口效率而沒有對應經濟發展的整體效率，導致人民幣匯率嚴重被高估，外升內貶的人民幣導致中國工資的相對價格的偏高和實際購買力的下降。

未來一年，中長期結構性深度調整將造成短期內總體生產效率的下降和就業市場的低迷，總體工資水平呈緩慢下調的態勢，不飽和就業和向下就業推動部分行業實際工資水平跳水。更加值得關注的是，全社會勞動生產率增長放緩的進程中，債務和貨幣政策對資本紅利的擠壓基本到底，對勞動力紅利即工資福利的擠壓將進一步加大，預示著中國這一代以體力勞動、低階服務為優勢的勞動力大軍的收入已經見頂。

未來，中國工資福利水平的再次反彈將與中國跨越中等收入陷阱的命題相關聯，舊復甦無法支撐中國重回快速增長之路，新增長必須依仗全要素生產率的提升。此輪工資福利的調整全民都需要付出成本。但是我們認為工資的調整也需要用供給側的改革思路，不僅要做整體性調整，更要進行結構性調整，有效減緩老百姓的痛苦指數。第一，在風險可控的范圍內打掉資產泡沫；第二，人民幣匯率回歸到全球的一般均衡狀態；更重要的是，全面提高非貿易部門的效率，提升勞動效率與工資福利的匹配度。由於眾所周知的原因，在此處不可以筆墨太重。

3.2 傳統發展模式下工資福利水平見頂回調

2013年以來宏觀經濟整體向下的態勢將在2016年持續並進一步加深，隨著企業破產潮、行業性失業潮的到來，對社會工資福利水平影響將從局部向全域蔓延，微觀市場與宏觀政策的雙向調節將引導實際工資水平的回調。

減薪將是企業降低運營成本的必然選擇。在企業規模擴張過程中，產品市場開拓、生產擴張、營收及利潤的增長要先於員工工資的增長；同樣在企業規模收縮過程中，企業營收及利潤的收斂下滑要先於員工工資的下滑。即在企業經營活動中，一方面，工資存在著一定程度的剛性，存在一定的時滯； 另一方面，工資成本作為企業各項成本中彈性相對較大，故而在市場競爭中，管理層往往采取裁員降薪的手段來降低企業成本。2016年在企業在預期業務規模和盈利能力下降的情況下，減薪潮往往與裁員潮同步而來。

國內非金融類上市公司統計數據表明，自2013年后，人工成本與企業凈利潤之比快速上漲，截止15年3季度，人工成本攀升至凈利潤的1.7倍；且自2014年后，企業凈利潤增速已降至為零，但人工成本仍保持10%左右的增長。根據工資成本與企業利潤之間的時滯看，工資成本的調整在所難免。

國有壟斷性行業的降薪潮將逐步向高收入階層和行業蔓延。近兩年來反腐的政治壓力和國有企業薪酬改革的推動下，大型央企的工資普遍下調30%以上，高管收入更是銳減。隨著2015年1月1日《中央管理企業負責人薪酬制度改革方案》的實施，電力、通訊、能源等壟斷性行業的工資普遍下調，高管工資更是從動輒上百萬年薪回歸到月薪8000元的平價水平，引發社會廣泛關注。2016年隨著企業經營業績的下滑，在基本工資下調的同時，績效工資也將大幅縮水。另一方面，受企業業績不確定性的影響，市場競爭性行業的企業高管收入也將受到更大的影響，高中低階工資收入的差距將有所回落。

與此同時，最低工資標準在2016年將有所松動。2015年雖然各省市最低工資標準仍有所提升，但是增長幅度開始放緩，企業工資指導線[1]普遍下調，截至2015年11月12日，全國已有21個省份調整了2015年企業工資指導線，與去年相比，多地工資指導線漲幅出現下調。在工資增長基準線方面，除了四川省和去年持平以外，其余20個省（區、市）基準線均出現下降。其中，遼寧省和吉林省的基準線從去年的12%下調至今年的8%，降幅最大。廣東省企業工資指導線出現連續下滑，今年8.5%的基準線僅高於2009年的7%，為近10年來的低谷之一，反映了當前經濟面臨下行壓力、企業利潤空間縮小的現狀。根據中央經濟工作會議關於降低企業成本的政策方向指導下，2016年政府對工資的指導價的調整將進一步放緩，在相關政策標準的執行監督方面也將逐步放松。

    3.3 不飽和就業和向下就業造成實際收入減少

在保持就業穩定就是保持社會穩定的經濟社會潛規則下，企業和政府不約而同選擇采取不飽和就業的方式穩定人心，以減少失業潮對社會穩定的沖擊力度。與此同時，勞動力市場上隨著就業壓力的增大，高能低配的向下相容就業也是市場自我的調節。不飽和就業與向下就業必將帶來實際工資收入的下滑。

不飽和就業是企業應對訂單收縮與進行成本管理的平衡性規則選擇。對於制造業企業來說，需求萎縮、產能過剩的情況下，企業訂單與業務呈現不連續的特征，大規模裁員可能對任務訂單的完成質量和生產效率產生影響，也會造成熟練工人和高水平人才的損失，對企業長期競爭能力產生不利的影響，縮短勞動時間、忙/閑工作時間調節等方式既保證了忙時可開工，又實現了閑時省成本。但是對於勞動者來說，與過去相比，實際工資收入的打折是必然的。對於服務業企業來說，企業經營者的用人規則逐步從長期雇傭制轉向短期雇傭制，對於一般性崗位小時工、鐘點工、臨時工等崗位明顯增加。

國家出臺相關政策鼓勵彈性工作制，以顯性福利對沖隱性收入的縮水。通過適度增加休息時間，增加彈性就業比例，在就業崗位數量縮水的情況下能夠降低失業風險。2015年8月4日，《國務院辦公廳關於進一步促進旅遊投資和消費的若干意見》發布，“鼓勵彈性作息。有條件的地方和單位可根據實際情況，依法優化調整夏季作息安排，為職工周五下午與周末結合外出休閑度假創造有利條件”。2015年11月份以來，河北、江西、重慶等地相繼出臺意見，明確提出鼓勵2.5天休假模式，預計2016年這一模式將在更大范圍內推廣。表面上看是休息時間進一步增加，但是與經濟上升期的福利保證性政策相比，現階段這一政策的發布不得不讓我們聯想到績效工資下降，獎金泡湯。

“大眾創業、萬眾創新”是目前創造就業最好的手段，但是對維持總體收入水平的影響甚至的負面的。過去一年“雙創”的熱潮確實為社會提供了更多的就業崗位，特別是對於剛畢業即失業的年輕群體而言，在過去的一年里，“雙創”代替了“失業”、“啃老”。但是從長期來看，雖然對繁榮經濟來說是有益的，但是創新創業較低的成功率勢必造成九死一生的結局。從目前我們的觀察來看，除了資本市場的投入損失外，更多雙創資金來自與民間財富積累的投入，是上一代對下一代的投資，因此從家庭總收入的角度來看，雙創帶來的不是收入的增加，更像是一種豪華的“消費”。

向下相容就業的選擇也將推動實際工資水平的下移。如前所述，此輪失業潮開始向高階就業崗位蔓延，對高管、白領的沖擊更加顯著。一方面，面對就業競爭的加劇，企業與勞動者對工資的預期都將呈現下降趨勢；另一方面，在就業形勢惡化的情況下，面對生存和生活的現實壓力，勞動者在職業選擇方面的彈性加大，通過擴大就業選擇范圍為自己爭取更多的就業機會，從管理崗位向一般性技術崗位、銷售崗位等一線部門，從高階服務部門向中低階服務部門、從外企國企到中小型民企，從大城市到中小城市甚至回鄉都成為可以接受的選項，“升維思考、降維使用”將成為2016年就業市場的主題之一，“北大高材生賣煎餅”、“程式員賣水果”將不再是稀奇的社會新聞。除了少數人的成功轉型外，我們認為對多數人來說，降的不僅是崗位同時更是工資。
(本新聞來源：和訊網)