從安全邊際角度選股

　　安全邊際，這個投資思路從格雷厄姆開始就一直在價值投資中占有一席之地。如何判斷安全邊際？有的觀點是以估值為核心，有的則是以公司護城河為核心。依我看，對於安全邊際的分析首先要界定公司資產質地，然后再從靜態估值和動態成長性角度來分析上市公司應該值多少錢，這就是我所需要找的安全邊際。

　　靜態安全邊際：市值低於公司的實際公允價值。

　　投資者常用市凈率（PB）來判斷股價是否低估，認為凈資產就是合理安全邊際，PB低於1即是投資安全區間。實則不然，對一家公司的價值判定有多種標準，最直白和簡單的就是凈資產，也稱之為賬面價值。

　　賬面價值只是會計報表賬面上的一個數值而已，並非實際的真實價值。打個比方，如果兩個公司在5年前分別購買1億元生產設備和1億元土地（商用），按照會計準則都應以1億元購置價格入賬，然后分別按照使用年限計提，5年后生產設備賬面價值為5000萬，土地為9000萬。而實際上生產設備可能已經一文不值，但土地早已升值，這就是賬面價值與真實價值的差距。

　　除此之外，還需要考慮到資產的盈利能力，如果資產運營的結果是造成虧損，則資產賬面價值的減值會加速，那么就要看公允價值。例如安陽鋼鐵(行情,問診)（600569.SH）2011年年報每股凈資產4.41元，而到2012年三季報只有3.38元，這主要緣於其業績虧損1.03元。而目前安陽鋼鐵股價2.15元，即便如此也無安全邊際可言。

　　近半年多來經常能夠看到產業資本舉牌二級市場的商業股，例如卓爾控股舉牌漢商集團(行情,問診)（600774.SH），茂業國際舉牌大商股份(行情,問診)（600694.SH）等，而且舉牌價格都在凈資產的2倍以上。產業資本主要看好這些商業股自有物業的實際價值，而這些價值在賬面上並沒有真實體現。

　　動態安全邊際：市值=收入×銷售凈利潤率×PE。

　　靜態安全邊際主要是看公司資產的變現公允價值，而動態安全邊際則是看公司的盈利能力。從這個角度分析安全邊際則可以從收入、凈利潤率和PE三個角度去考慮，PE的估值標準除了與公司的盈利能力和成長能力有關之外，還與市場的整體估值水平相關，所以在對PE進行分析的時候需要考慮到市場不好的情況。

　　而收入和凈利潤率存在兩種情形，其一是周期性行業，凈利潤率隨著周期波動，而收入規模較大，這樣的公司在周期波動過程中業績彈性大，其動態安全邊際主要跟蹤的則是凈利潤率的變化。例如水泥、煤炭等強周期行業都適合依照此方法找動態安全邊際。

　　另一種情形則是銷售凈利潤率維持穩定，且需要具有護城河能夠維持較高利潤率的公司，此時則需密切跟蹤公司收入的增長現狀和空間。假定利潤率穩定，且PE估值穩定，那么收入增長空間也就等同於市值增長空間，因此對於此類動態安全邊際主要跟蹤的就是收入增長是否符合預期、利潤率是否穩定，以及最壞情況下的收入增長是否能夠覆蓋PE的波動風險。做好這些功課，自然也就容易尋找到具備動態安全邊際的上市公司了。

　　例如東富龍(行情,問診)（300171.SZ）公司截止到2012年三季報預收賬款為6.94億元，同比增長74%，公司銷售凈利潤率從2007年以來一直維持在25%以上，且2011年以來逐步提升至32%左右。假設2013年營業收入增長70%，凈利潤率維持32%，PE維持不變，則東富龍市值具備70%的增長空間。

　　安全邊際的邏輯其實就這么簡單，作為普通投資者只要愿意去了解公司，還原公司的基本情形就能算明白一家上市公司的估值到底是否合理。當然，如果一家公司涉及的行業越多，要想看明白也就越難，這也就是為什么巴菲特常說投資那些簡單的公司！