王靜文：上海金順利起航 道阻且長

王靜文

作者簡介 王靜文，世界經濟博士，中國民生銀行研究院宏觀經濟研究中心高級宏觀分析師。關注世界經濟、國際金融、宏觀經濟等研究領域，曾在《財經》(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)(博客,微博)、《中國金融》、《農村金融研究》、《第一財經日報》等媒體發表署名文章。發表文章摘錄：「保障房博弈的政治經濟學」（《財經》網站）、「歐債危機下的銀行危機」《中國金融》。

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4月19日，上海金集中定價合約正式掛牌交易，全球首個以人民幣計價的黃金基准價格即上海金定盤價由此誕生。從2014年9月黃金國際板成立，到2015年7月 「黃金滬港通」開通，再到今年4月上海金誕生，上海正一步一步地積蓄着對全球黃金市場的影響力。

所謂上海金，是指以人民幣計價、標准重量為1千克且成色不低於99.99%的金錠，主要通過上海黃金交易所定價交易平台實現交易過戶。上海金基准價（Shanghai Gold Benchmark Price）是指市場參與者在交易所平台上通過「以價詢量，數量撮合」的集中交易方式，達到量價平衡後最終形成的人民幣黃金基准價。

目前全球的黃金交易主要集中在倫敦和紐約兩個交易所，其中前者壟斷了現貨交易，後者聚焦於期貨交易，倫敦金和紐約金分別決定着市場最為看重的兩個定盤價。目前上海黃金交易所同樣以現貨交易為主，因此上海金的定價方式與倫敦金頗為類似。比如都分上下午兩次發布定盤價，定價成員都有12家機構等。

不過，為了避免倫敦金出現的部分成員可能操縱價格的問題，上海金進一步擴大了參與機構，12家定價成員除了國內的10家銀行之外，還引進了渣打銀行和澳新銀行（中國）有限公司兩家外資行，同時邀請中國黃金、瑞士MKS集團等6家企業提供參考價。此外，金交所還成立了「上海金」集中定價交易監督管理委員會，由主要市場參與者、交易所、中國黃金協會、世界黃金協會及有經驗的國際機構等國內外成員組成，對「上海金」集中定價交易進行監督管理，確保價格形成機制的公開、透明。

近些年來，全球黃金市場「西金東移」的趨勢愈發明朗。截至2015年末，我國已連續9年成為世界上最大的黃金生產國，並於當年再次反超印度成為世界上最大的黃金消費國，上海黃金交易所也已連續多年成為全球最大的場內實金交易市場。不過，我國在全球黃金市場上卻始終扮演着「價格接受者」（price-taker）的角色，並不具備太大的影響力，市場一直期盼着能形成一個以人民幣計價的黃金定價機制。

從全球歷史來看，國與國之間的競爭，主要體現為話語權的競爭，而話語權的直接體現，就是規則的制定權。上海金基准價的應運而生，即寄托着上海分享黃金定價權的志向。4月19日，256.92元/克的首個上海金基准價正式公布，新的人民幣定價機制順利啟航。

一個聚焦亞洲、以人民幣計價的定價基准，將會大大提升黃金價格發現機制的流動性和效率，而按照市場規模決定價格的原則，上海金理應被全球黃金市場給予充分的重視。但從短期來看，它還難以撼動倫敦金和紐約金的市場地位。

首先是路徑依賴。倫敦金和紐約金已經形成了以盎司稱重、以美元計價的交易模式，而上海金則是以克稱重、以人民幣計價，這是兩種截然不同的交易規則。目前倫敦金在全球14個國家的36個地區擁有700多家標准交割倉庫，而上海金只能在上海黃金交易所指定的倉庫清算交割。在世界投資機構已經習慣和認可美元作為黃金計價和現有交割標准的背景下，上海金在短期內尚不具備優勢。

其次是做市商的實力。目前上海金雖然也有12家做市商，但在體量上同倫敦金的做市商難以相提並論。以倫敦金五大做市商之一的匯豐銀行為例，它有近4000噸的黃金儲量，在黃金開采貿易鏈上具有強大的信息收集和資源掌控能力，而且構建了24小時的全球交易網絡，對市場具有舉足輕重的影響力。目前上海金的做市商無論在規模還是控制力上，都要遜色許多。

最後是人民幣國際化的現狀。目前上海黃金國際板和上海金均采用人民幣定價，目的也是為離岸人民幣提供一個投資場所和回流渠道。不過，鑒於人民幣尚未完全實現國際化，且上海黃金交易所在很大程度上還是一個相對封閉的實物交易場所，從資金流、結算、數據影響力等各個方面來看，都還難以輻射到國際市場。

確實，相比於運行已近百年的倫敦金和四十余年的紐約金，上海金目前還頗顯稚嫩，它能否推動上海黃金交易實現從以現貨交易為主轉向現貨與衍生交易並重、從以商品屬性為主轉向商品與金融屬性並重、從以國內市場為主轉向國內國際市場並重，能否為其他大宗商品和金融產品的人民幣化交易提供經驗借鑒，能否真正擴大中國在全球黃金市場上的話語權，還都需要時間檢驗。

不過，我們有充分理由相信，依托中國巨大的消費市場和強大的經濟實力，依托上海國際金融中心的地位日益凸顯，依托人民幣國際化的深入推進，上海金最終將會實現同倫敦金和紐約金的分庭抗禮、三足鼎立。道阻且長，行則將至。我們且拭目以待。

（王靜文 作者系中國民生銀行研究院宏觀經濟研究中心高級宏觀分析師 僅代表個人觀點）